破立之间——动能切换下宏观逻辑与资产再定价

摘要

资金端，报告测算2026年全市场约229.82万亿元定期存款到期，为居民资产再配置提供契机，上半年股权投资向IT（金额同比+313.6%）、半导体、机械制造等新经济集中。 市场端，美、韩、中三大市场资源、科技与周期板块交替领涨，报告预计科技成长、周期制造及材料仍具轮动修复空间，能源板块或高位震荡。 报告以美国互联网泡沫（纳指1997年初至2000年3月10日累计上涨约294%）与日本地产泡沫（1985-1990年主要都市圈地价涨幅一度突破60%）为鉴，指出AI交易重心已转向盈利兑现验证：权益关注设备、材料、电力基础设施等扩散方向并搭配防御与价值板块，债券需等待韩国加息接近尾声后防御价值提升，商品端黄金在泡沫后段具备较强避险价值、铜需结合制造业周期单独判断。 能源转型上，2025年非化石能源占消费比重21.70%，预计2050年前后达80%。

主要观点

• “十五五”期间“六张网”释放新动能：水网、新型电网、城市地下管网、算力网投资规模均有望达万亿级别，其中国家水网超6万亿元、新型电网超5万亿元、城市地下管网约5万亿元、算力网新增直接投资4万亿元；截至2026年6月底全国智能算力规模已达去年同期2.8倍，新型基础设施项目数今年已达479个、达2025年全年水平；专项债仍以传统基建为主，市政和产业园区基础设施、交通基础设施投资占比均超过30%。

• 服务消费韧性凸显：1-7月社会消费商品和服务零售总额同比增长2.6%，较上半年回落0.1个百分点，但仍高于传统商品零售总额增速1.5个百分点；上半年文艺表演类、博物馆等沉浸式体验服务销售收入同比分别增长28.3%、24.6%，服务零售有望成为后续扩内需的重要增量方向。

• “以旧换新”政策退坡成商品消费主要拖累：1-7月家具类-4.5%、金银珠宝类0.7%、家电类-6.6%，增速较1-2月均回落超过9个百分点；剔除家具、金银珠宝和家电后零售总额同比增长1.61%、高于整体社零0.41个百分点，显示消费走弱更多来自部分耐用品品类而非需求全面降温。

• 财政存量效能释放、增量谋划：1-7月财政收入进度65.11%快于去年的61.79%，支出进度54.28%与去年基本持平，超长期特别国债（74.77%）和专项债（65.60%）发行进度均慢于去年同期；6月以来第三批以旧换新资金625亿元、育儿补贴999亿元、最后一批设备更新国债149亿元、第三批“两重”资金1935亿元（全年下达完毕）。

• 货币政策延续适度宽松并加码工具创新：央行表述由“精准有效”转向突出逆周期调节，8月增加隔夜逆回购操作频率，临时正/逆回购利率波动区间由70BP收窄至50BP；6、7、8月隔夜逆回购分别开展9000亿、21000亿和17116亿元，年内若经济或市场波动加大，总量型工具仍存在进一步启用空间。

• 巨额定存到期打开居民资产配置窗口：2026年7月人民币存款仅增300亿元、同比少增4700亿元；基于15家银行年报测算2026年到期存款137.80万亿元，按其占全市场59.96%推算全市场约229.82万亿元存款到期；实体信贷偏弱，7月企（事）业单位贷款减少1300亿元，2026年4月居民中长贷单月罕见下滑3408亿元。

• 全球行业轮动提速：美国标普500、韩国KOSPI200、中国申万一级均呈现资源、科技与周期板块交替领涨（5月KOSPI信息科技单月涨62.56%，8月申万电子涨12.42%重新领涨）；报告预计科技成长、周期制造及材料板块仍具轮动修复空间，能源板块持续走强后或面临高位震荡。

• “十五五”规划锁定投资图谱：“六张网”及相关重点领域总投资预计超过26万亿元，新型能源体系规划实施总投资规模超20万亿元，“十五五”全国电网固定资产投资将达5万亿元以上、风电和太阳能发电总装机达28亿千瓦以上，到2030年社会消费品零售总额达60万亿元左右。

• 能源结构切换与新能源资本热度：2025年煤炭、石油、天然气占能源消费总量比重分别为51.40%、18.20%、8.70%，非化石能源占比21.70%；预计煤炭2030年前后达峰，非化石能源占比有望于2050年前后达80%；2026年上半年新能源一级市场融资375起、规模超450亿元，锂电以62起、88.6亿元居首，固态与钠离子电池合计融资47起。

• 历史镜鉴——“繁荣”周期的资金正反馈催生泡沫：纳斯达克综合指数1997年初至2000年3月10日累计上涨约294%，1999年互联网企业IPO占当年总量48%、活跃与新增证券账户数同比增长超180%；日本1985-1990年主要都市圈地价涨幅一度突破60%，居民消费债务由9万亿日元飙升至67万亿日元，股市顶峰占全球市值42%（1980年仅15%）。

• AI资本开支与资产再定价：韩国半导体设备投资指数由2020年三季度的99.5攀升至2026年二季度的238.3，三星电子、SK海力士资本开支聚焦HBM与先进封装；当前AI交易重心已转向盈利兑现验证，权益关注设备、材料、电力基础设施等扩散方向，债券需等待韩国加息接近尾声后防御价值提升，黄金在泡沫后段具避险价值、铜需结合制造业周期单独判断。

论述逻辑

• 报告的论证链条：发展动能切换（传统基建增速放缓→“六张网”万亿级投资与新基建479个项目接续；“以旧换新”政策效应退坡→家具、家电等耐用品拖累商品消费；投资拖累由地产向基建、制造业扩散）→ 宏观政策对冲加码（财政资金聚焦消费、设备更新与“两重”建设、财政金融协同促内需；货币端隔夜逆回购加频、临时利率区间收窄至50BP、连续加量续作中期工具）→ 居民与产业资产负债端变化（2026年约229.82万亿元存款到期+居民信贷收缩→居民财富金融化，股权投资向IT、半导体等科创新经济集中）→ 全球映射（美、韩、中三大市场资源-科技-周期快速轮动；“十五五”规划锁定26万亿、20万亿级投资方向；能源结构向非化石能源切换）→ 历史镜鉴（美国互联网泡沫与日本地产泡沫均由财富效应与资金价格正反馈催生）→ 结论：动能切换下宏观逻辑重塑，AI交易回归盈利兑现验证，资产需内外联动再定价——权益筛选盈利兑现标的并向设备/材料/电力基础设施扩散，债券等待加息尾声后防御价值提升，商品端黄金避险价值突出、铜需结合制造业周期判断。

关键展望

• 年内货币政策仍将维持适度宽松，逆周期调节力度有望进一步加大；若经济或市场波动进一步加大，总量型工具仍存在进一步启用空间。

• 后续投资修复仍将以政策托底和结构性动能接续为主；服务零售有望成为后续扩内需的重要增量方向。

• 三大市场行业轮动仍将延续：科技成长、周期制造及材料板块仍具轮动修复空间，能源板块在持续走强后或面临高位震荡。

• 能源结构预测：煤炭2030年前后达峰、占比持续下降；非化石能源占比预计持续提升，有望于2050年前后达到80%。

• “十五五”规划量化目标：“六张网”及相关重点领域总投资预计超过26万亿元，新型能源体系总投资超20万亿元，到2030年社会消费品零售总额达60万亿元左右、资源循环利用产业产值达8万亿元、林草产业总产值达14万亿元。

• AI交易与债券展望：韩国仍处通胀上行、央行加息窗口，短期利率风险尚未结束；若AI资本开支周期边际降温、加息接近尾声，债券资产的防御价值才会逐步提升，这一逻辑同样适用于美债、亚洲高等级利率债的全球配置选择。

推荐标的

• 报告未明确给出评级、目标价或个股推荐标的，属宏观框架下的资产配置建议：权益方面AI产业链行情重心转向盈利兑现验证，关注设备、材料、电力基础设施等产业链扩散方向，并搭配部分非AI防御与价值板块做分散；商品方面黄金在AI交易退潮、风险偏好回落叠加利率下行的泡沫后段具备较强避险价值，铜需结合全球制造业周期单独判断。

• 文中提及但非评级推荐的公司：三星电子与SK海力士——2025年全球半导体企业投资中，三星电子以37.74万亿韩元研发投入、52.15万亿韩元设备投资位居首位，SK海力士研发投入6.47万亿韩元、设备投资28.58万亿韩元位列第四，两者2024年起将资本开支聚焦HBM、先进DRAM制程、先进封装等AI高景气赛道。