新华保险(601336)而立之年启新篇，三端协同续华章

摘要

中泰证券维持新华保险（601336.SH）“买入”评级，采用 P/EV 估值方法，在投资收益率假设 100bps 下行、权益市场慢牛浮盈 5% 的保守情景下给出 0.76 倍 P/EV 目标估值。 报告认为公司以“保险+服务+投资”三端协同开启而立之年新篇：产品端锚定分红险转型，1H26 分红型保险保费收入 484.92 亿元、同比增长 165.4%，分红型长险首年新单占比逾九成。 营销端个险与银保双核驱动，上半年银保渠道保费收入 445.54 亿元，其中银保长期险首年期交保费 146.52 亿元、同比增长 32%。 服务端升级“尊安瑞悦康”五大品牌，全国 42 城布局 61 个康养社区、国内外 67 个城市布局 83 个旅居项目；投资端鸿鹄基金累计出资 462.5 亿元锁定高股息龙头，1H26 服务“五篇大文章”投资余额超 5,000 亿元、同比增长超 40%。 新准则下 1H26 归母净利润 227.93 亿元、同比增长 54%，总投资收益率由 5.9% 提升至 6.7%，测算综合利差率 1.05%，投资与承保双轮驱动下多项指标优于同业。 预计 2026-2028 年归母净利润分别为 288.97、314.58、333.36 亿元，同比增速 -20.4%、8.9%、6.0%。

主要观点

• 维持“买入”评级，采用 P/EV 估值，在投资收益率假设 100bps 下行、权益市场慢牛浮盈 5% 的保守情景下给出 0.76 倍 P/EV 目标估值

• 维持盈利预测：2026-2028 年归母净利润分别为 288.97、314.58、333.36 亿元，同比增速 -20.4%、8.9%、6.0%，对应 P/E 为 6.7、6.1、5.8 倍

• 产品端锚定分红险转型：1H26 分红型保险保费收入 484.92 亿元、同比增长 165.4%，分红型长险首年新单占比逾九成

• 红利实现率大幅改善：2024 年后新华红利实现率得到大幅改善，2025 年存量产品分红实现率均值达 48.2%，对应客户实际收益率均值 3.19%

• 营销端银保渠道上升到战略高度、与个险并驾齐驱：上半年银保渠道保费收入 445.54 亿元，1H26 银保长期险首年期交保费 146.52 亿元、同比增长 32%，续期保费 246.43 亿元、同比增长 16%

• 服务端升级“尊安瑞悦康”五大品牌：截至 2026 年 6 月底在全国 42 城布局 61 个康养社区、国内外 67 个城市布局 83 个旅居项目，服务生态圈累计覆盖 400 余万个人客户，并与博鳌乐城合作引入国际医疗资源

• 投资端彰显长期资金入市担当：鸿鹄基金累计出资 462.5 亿元锁定高股息龙头，领投京东、华润等机构间 REITs，并参与惠科股份、华润新能源 IPO 战配

• 1H26 服务金融“五篇大文章”投资余额超 5,000 亿元、同比增长超 40%：科技金融超 2,200 亿元、绿色金融超 1,100 亿元、普惠金融近 460 亿元、养老金融超 260 亿元、数字金融超 1,000 亿元

• 1H26 归母净利润由上年同期 147.99 亿元提升至 227.93 亿元、增幅 54%，归母净资产 1235.78 亿元、较年初增长 10.8%，快于行业增速 6.6%、头部险企中仅次于国寿 11.6%；净资产收益率提升至 18.9%、在七家险企中位居第二

• 资产端成净利润高增核心引擎：总投资收益率由上年同期 5.9% 提升至 6.7%，测算综合利差率 1.05%；投资利差 172.03 亿元、同比增长 88.9%，在同业中保持前列，且公司 FVTPL 资产占比较高推动利润弹性高于同业

• 负债端指标显著优于同业：1H26 保险服务收入 264.42 亿元、同比增长 6.8%（同业 2.2%），CSM 摊销同比增长 13.8%，期末 CSM 较年初增长 6.7% 至 1938.57 亿元、显著快于同业增速 4.5%

• 承保利润由去年同期 82.82 亿元升至 106.44 亿元、同比增长 28.5%、涨幅在同业中领先，主要系保险服务费用同比下降 4.1% 且保险服务收入表现优异

论述逻辑

• 起点：2026 年是新华保险“三十而立”之年与“十五五”规划开局之年，公司自 2025 年以来确立并完善“保险+服务+投资”三端协同发展模式，将服务提升到战略高度打造第二增长曲线

• 战略落地链条之一（产品与渠道）：产品端锚定分红险转型 → 1H26 分红险保费 484.92 亿元、同比 +165.4% → 业务结构切换至分红型长险首年新单占比逾九成；渠道端个险银保“双核心驱动” → 银保期交保费 146.52 亿元、同比 +32%

• 战略落地链条之二（负债端财务传导）：新业务复苏动能强于同业 → CSM 余额企稳回升（较年初 +6.7%）→ 摊销回暖（同比 +13.8%）→ 保险服务收入 +6.8%（同业 +2.2%）→ 叠加保险服务费用同比下降 4.1% → 承保利润 +28.5% 至 106.44 亿元

• 战略落地链条之三（资产端财务传导）：2Q26 权益市场上涨 → 权益投资业绩兑现、总投资收益率 5.9%→6.7% → 投资利差 172.03 亿元、同比 +88.9% → 综合利差率 1.05% → 归母净利润 227.93 亿元、同比 +54%；净利润释放叠加 FVOCI 债市浮盈改善 → 归母净资产较年初 +10.8%

关键展望

• 维持“买入”评级（该行评级定义：预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15% 以上），目标估值为 0.76 倍 P/EV

• 盈利预测：2026E/2027E/2028E 归母净利润 288.97/314.58/333.36 亿元，同比 -20.4%/8.9%/6.0%；每股收益 9.26/10.08/10.68 元；P/E 6.7/6.1/5.8 倍；P/B 1.5/1.2/1.0 倍（股价截至 2026 年 9 月 3 日收盘）

• 报告对利率（投资收益率假设）与权益市场波动做了 P/EV 情景分析矩阵（横轴为权益价格波动、纵轴为利率下降水平），并单独测算投资收益率下行 50BP 对有效业务价值和新业务价值的影响

• 风险提示一：长端利率趋势性下行将拖累净投资收益率与估值，且在上市同业中新华净投资收益覆盖率存在一定压力，公司业绩与估值受利率敏感性高于同业

• 风险提示二与三：权益市场波动——公司持续加大权益资产配置，若 A 股出现趋势性下行将对业绩产生较大负面影响；此外存在研报测算及更新不及时风险

推荐标的

• 新华保险（601336.SH）：维持“买入”评级，现价 62.25 元（2026 年 9 月 3 日收盘），目标估值 0.76 倍 P/EV；2026E EPS 9.26 元、P/E 6.7 倍、P/B 1.5 倍；推荐逻辑为分红险转型推动资本集约、投资与承保双轮驱动下 1H26 净利润同比 +54% 且多项指标优于同业