野村：GTC 2026：英伟达指引2027年更强；LPU提升推理性能；可插拔/CPO和铜缆均增长；2027年资本支出/自由现金流辩论；持续短缺

原标题：GTC 2026: nVidia guiding a stronger 2027; LPU boosts inferencing; pluggable/CPO and copper all growing; 2027 capex/FCF debates; ongoing shortages

摘要

英伟达在GTC 2026上表示，AI芯片收入机会在2025-2027年期间将超过1万亿美元，其中2027年收入约5000亿美元，较2026年增加约1500-2000亿美元。推理拐点到来，计算需求巨大。英伟达发布了下一代AI GPU平台Vera Rubin、Rubin Ultra和Feynman，并宣布了Groq 3 LPU芯片/LPX机架以及从Feynman代开始采用CPO。英伟达还推出了Vera CPU机架，可支持超过22,500个并发CPU环境。野村认为，英伟达的乐观态度解释了亚洲硬件供应链短缺的严重性，并预计亚洲AI半导体和硬件供应链的盈利上调将继续。然而，超大规模云厂商自由现金流急剧下降可能引发资本支出可持续性的辩论。野村维持对台积电、信骅、日月光、京元电子、世芯、三星电子、SK海力士、EMC、台达电、奇鋐、欣兴、Ibiden、Bizlink、中际旭创、天孚通信、太辰光等公司的买入评级。

主要观点

• 英伟达指引2027年AI芯片收入机会更强，较2026年增加约1500-2000亿美元（图3）。
• 推理拐点到来，计算需求巨大，英伟达预计AI芯片收入在2025-2027年期间将超过1万亿美元。
• 英伟达发布下一代AI GPU平台：Vera Rubin、Rubin Ultra和Feynman。
• 宣布Groq 3 LPU芯片/LPX机架，LPU由三星电子独家供应，采用4nm工艺，预计2026年下半年开始使用。
• 从Feynman代开始采用CPO，但Scale-up CPO要到2028年才推出，可能令部分投资者失望。
• 英伟达推出Vera CPU机架，集成256个液冷Vera CPU，可支持超过22,500个并发CPU环境。
• 英伟达透露Kyber机架架构更多细节，采用“正交背板”设计，对PCB/CCL厂商是积极惊喜。
• 英伟达表示Rubin GPU量产要到2026年第四季度才显著提升，瓶颈包括HBM4进度。
• 超大规模云厂商2027年自由现金流共识仅够覆盖增量资本支出，进一步资本支出上行可能受限。
• 野村认为英伟达的乐观态度解释了亚洲硬件供应链短缺的严重性，预计盈利上调将继续。
• 英伟达未在主题演讲中提及高压直流（HVDC），对相关供应商如台达电可能是个小失望。
• 英伟达表示Kyber结构采用全液冷，对散热供应链是积极因素。

论述逻辑

英伟达在GTC 2026上通过主题演讲和产品发布，展示了AI芯片需求的强劲增长前景，尤其是推理需求的爆发。英伟达指引2027年AI芯片收入大幅增长，但超大规模云厂商自由现金流下降可能限制资本支出进一步上行。英伟达的乐观态度解释了亚洲供应链短缺的持续性，并支撑了野村对AI半导体和硬件供应链的看多观点。产品方面，LPU和CPU的推出丰富了英伟达的产品线，但CPO时间线略晚于预期。野村据此调整了对相关公司的评级和推荐。

关键展望

• 英伟达预计2027年AI芯片收入约5000亿美元，较2026年增加约1500-2000亿美元。
• Rubin GPU量产预计在2026年第四季度显著提升，实际机架出货可能更晚。
• LPU预计2026年下半年开始使用，2027年收入可能仅约30亿美元。
• Feynman代（2028年）将首次采用SoIC技术和CPO。
• 超大规模云厂商自由现金流辩论可能持续，投资者关注AI货币化从2026年开始更显著。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• 台积电 (2330 TT, Buy)：野村首选，在AI芯片制造中领先。
• 信骅 (5274 TT, Buy)：受益于AI和非AI领域的BMC需求，Vera CPU系统、LPU计算托盘和BlueField-4 STX机架均需额外BMC。
• 日月光 (3711 TT, Buy)：2025年10月31日上调至买入，因增加对前沿业务的敞口、定价能力和盈利能力改善。
• 京元电子 (2449 TT, Buy)：2026年3月9日上调至买入，因Blackwell/Rubin/ASIC ramp-up和利润率扩张。
• 世芯 (3661 TT, Buy)：预计股价随Trainium 3 ramp-up表现。
• 三星电子 (005930 KS, Buy)：存储器上行周期受益，LPU独家供应商。
• SK海力士 (000660 KS, Buy)：存储器上行周期受益，但HBM4进度令人失望。
• EMC (2383 TT, Buy)：在AI平台中CCL含量增长，产能规模更大，客户更多元。
• 台达电 (2308 TT, Buy)：AI电源供应领先，HVDC升级可带来更高每瓦特内容。
• 奇鋐 (3017 TT, Buy)：全液冷设计增加热含量，新客户贡献（如谷歌）。
• 欣兴 (3037 TT, Buy)：Vera CPU机架对基板需求正面。
• Ibiden (4062 JP, Buy)：Vera CPU机架对基板需求正面。
• Bizlink (3665 TT, Buy)：下一代AI服务器/机架中功率电缆和AEC内容价值增长。
• 中际旭创 (300308 CH, Buy)：光收发器在Scale-out网络中主流，1.6T/3.2T升级周期驱动增长。
• 天孚通信 (300394 CH, Buy)：潜在CPO供应链参与者。
• 太辰光 (300570 CH, Buy)：潜在CPO供应链参与者。
• Kinsus (3189 TT, Not rated)：可能进入英伟达CPU基板供应。
• 英伟达 (NVDA US, Not rated)：未评级。
• AMD (AMD US, Not rated)：未评级。
• 百度 (BIDU US, Buy)：买入。
• 高通 (QCOM US, Not rated)：未评级。
• 谷歌 (GOOGL US, Not rated)：未评级。

关键图表

Fig. 1: nVidia's AI GPU platform roadmap

Fig. 2: nVidia Vera Rubin platform

Fig. 3: AI chip revenue reaching USD1tn+ through 2027

Fig. 4: VR + LPX generates revenue upside

Fig. 5: Vera Rubin platform

Fig. 6: Vera Rubin platform

Fig. 7: LPU

Fig. 8: LPX

Fig. 9: Vera Rubin Platform

Fig. 10: Vera CPU Rack

Fig. 11: Groq 3 LPX Rack

Fig. 12: BlueField-4 STX

Fig. 13: Midplane (or “orthogonal backplane”) for Rubin Ultra

Fig. 14: NVLink switch tray for Rubin Ultra

Fig. 15: Our take on the nVidia AI platform roadmap

Fig. 16: Top 5 hyperscalers' FCF