高盛：北京光环新网科技股份有限公司（300383.SZ）：2025年初业绩因客户迁入延迟及商誉减值低于高盛/市场预期；卖出

原标题：Beijing Sinnet Technology Co Ltd. (300383.SZ): 2025 preliminary results miss GSe/consensus on delayed customer move-in and goodwill impairment; Sell

摘要

高盛于2026年2月4日发布报告，指出光环新网（300383.SZ）2025年初业绩低于高盛及市场预期。2025年营收同比下降1%至71.7-72.2亿元，低于高盛预期1%和Visible Alpha共识2%。2025年净亏损7.3-7.8亿元，远低于高盛预期的净利润2.01亿元和共识的2.65亿元，主要因4Q25计提8.91亿元一次性商誉减值/信用损失拨备。剔除商誉减值后，2025年净利润为0.85-1.35亿元，同比下降71%（中值），仍低于高盛预期45%。公司归因于机柜快速交付但客户迁入延迟导致成本错配。截至2025年，可用机柜达8.2万架，同比增长39%，高于高盛预期9%。高盛认为，弱于预期的业绩表明光环新网可能继续丢失市场份额，行业整合趋势利好买入评级的GDS和VNET等龙头。高盛下调2025E营收和EBITDA各1%/5%，维持2026-28E营收和EBITDA基本不变（下调0%-2%），12个月目标价从12.3元下调至12.0元（基于16倍EV/EBITDA，不变），维持卖出评级，隐含27%下行空间。

主要观点

• 2025年营收71.7-72.2亿元，同比降1%，低于高盛预期1%和共识2%。
• 2025年净亏损7.3-7.8亿元，远低于高盛预期的净利润2.01亿元和共识的2.65亿元。
• 4Q25净亏损8.74-9.24亿元，主要因8.91亿元一次性商誉减值/信用损失拨备。
• 剔除商誉减值后，2025年净利润0.85-1.35亿元，同比降71%（中值），仍低于高盛预期45%。
• 利润下降主因机柜快速交付但客户迁入延迟导致成本错配。
• 截至2025年，可用机柜8.2万架，同比增39%，高于高盛预期9%。
• 高盛认为光环新网可能继续丢失市场份额，行业整合趋势利好买入评级的GDS和VNET。
• 公司面临行业竞争加剧、客户集中度高、客户粘性强导致议价能力弱，以及能耗和能效监管趋严。
• 高盛下调2025E营收和EBITDA各1%/5%，维持2026-28E营收和EBITDA基本不变（下调0%-2%）。
• 12个月目标价从12.3元下调至12.0元，基于16倍EV/EBITDA（不变）。
• 维持卖出评级，当前股价16.40元，隐含27%下行空间。
• 高盛预计2025E/2026E/2027E EPS分别为-0.42/0.13/0.19元。

论述逻辑

光环新网发布2025年初业绩，营收和净利润均低于预期，主要因客户迁入延迟导致机柜利用率不足，同时计提大额商誉减值。高盛认为，这反映出公司在IDC行业竞争中持续丢失份额，而AI和云超大规模客户需求上升，龙头如GDS和VNET更受益。因此，高盛下调盈利预测和目标价，维持卖出评级。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出需等待IDC业务需求复苏和产能交付进度更明确，以及新业务（如AIDC和海外）仍处于投资阶段。

推荐标的

• 光环新网（300383.SZ）：卖出评级，12个月目标价12.0元，当前价16.40元，下行26.8%。理由：业绩低于预期，市场份额流失，估值吸引力不足。
• GDS（买入评级）：报告提及为行业龙头，受益于AI/云需求。
• VNET（买入评级）：报告提及为行业龙头，受益于AI/云需求。

关键图表

Exhibit 1: Sinnet 2025 pre-announcement

Exhibit 2: Sinnet 4Q25E forecasts