瑞银：伯恩斯坦 美国半导体：英特尔，AMD：26年第二季度CPU 通道和份额动态 多么有趣的季度

摘要

伯恩斯坦分析师Stacy Rasgon指出，2026年二季度CPU渠道行为与份额出现比往常更有意思的动态：PC市场环比小幅增长、出货量高于疫情前平均水平，但整体PC出货量同比下降约4%，略差于一季度约2%的同比增长。 报告推测这与新品发布以及内存涨价引发的超前拉货有关，并认为英特尔和AMD均已明确示意客户端业务在下半年和年底会明显走软。 份额方面，AMD在台式机和笔记本均获得单位份额（台式机单位份额31.7%），但英特尔凭借更高的ASP涨幅在两类产品上均夺回收入份额（台式机+2.4个百分点、笔记本约+2.1个百分点）；客户端CPU整体ASP继续环比上行，英特尔笔记本ASP环比增约10%、台式机增9%，而AMD笔记本ASP降约4%、台式机降9%。 服务器端英特尔单位份额损失约1.4个百分点，但凭借22%的环比ASP增长（更多转向Granite Rapids）扩大收入份额，AMD的x86服务器收入份额降至44.6%（ASP环比+7%）；两家公司均指出AI驱动的服务器CPU需求强劲。 报告认为PC渠道动态仍值得观察，但投资者目光可能更多转向服务器CPU上行和加速器爬坡；评级上给予英特尔同步大市（MP，目标价110美元）、AMD跑赢大市（OP，目标价650美元）。

主要观点

• 2026年二季度整体PC出货量同比下降约4%，略差于一季度约2%的同比增长；环比小幅增长，出货量高于疫情前平均水平

• CPU相对PC的超额出货在二季度重新出现且规模可观：整体CPU出货高出PC约10.5%，远高于一季度的约1%

• 报告推测超额出货或因新品发布以及内存涨价背景下的潜在拉货提前，给未来PC CPU带来进一步风险，但这一点市场已基本有预期

• 英特尔与AMD均已明确示意客户端业务将在下半年和年底明显走软

• 两家公司在服务器市场均在超预期交付，弱势PC释放的产 能或许可以得到更好利用；双方均指出AI驱动的服务器CPU需求强劲

• 台式机：AMD单位份额升至31.7%（图表标题显示AMD增约1.1个百分点、英特尔失2.6个百分点），但英特尔夺回2.4个百分点的收入份额

• 笔记本：英特尔单位份额降至59.1%（失约1个百分点），但对AMD获得约2.1个百分点的收入份额

• 服务器：英特尔失约1.4个百分点单位份额（ARM和AMD各增不到1个百分点）；x86领域AMD对英特尔失约2个百分点收入份额，AMD收入份额现为44.6%

• 服务器ASP两家环比、同比均大增，英特尔更显著（环比+22%，因更多转向Granite Rapids），AMD环比+7%；英特尔Q2客户端CCPG收入89亿美元、环比增15%好于预期

• 评级与目标价：英特尔Market-Perform（MP），目标价110美元（按FY27/FY28平均销售额约718亿美元的约8倍EV）；AMD Outperform（OP），目标价650美元（按FY27/FY28平均非GAAP EPS 18.74美元的约35倍）

论述逻辑

• Q2 PC出货同比转跌约4%（一季度+2%）→ CPU对PC超额出货重新扩大至约10.5%，笔记本高达约21% → 推测由新品发布叠加内存涨价引发的拉货提前所致 → 意味着未来PC CPU存在风险，但英特尔与AMD均已指引下半年客户端明显走软，市场预期已大体消化 → 同时两家公司在服务器端超预期交付、AI驱动服务器CPU需求强劲，弱势PC释放的产能或得到更好利用 → 份额层面AMD拿单位份额、英特尔靠ASP涨幅拿收入份额（台式机、笔记本、服务器收入份额均向英特尔倾斜） → 结论：PC渠道动态仍需观察，但投资者焦点转向服务器CPU上行与加速器爬坡，给予英特尔MP（110美元）、AMD OP（650美元）

关键展望

• 英特尔与AMD均已明确预期客户端业务在2026年下半年和年底明显走软

• 英特尔CFO Dave Zinser：预计下半年PC消费低于季节性，2026全年PC消费下降低两位数百分比，受内存涨价与供应约束影响

• AMD CEO Lisa Su：尽管下半年市场将下滑，2026年同比增长仍在，2027年将有覆盖传统笔记本/台式机及AI中心PC体验（如Ryzen AI Halo）的强产品组合

• 报告认为PC渠道动态仍值得观察，但投资者目前更可能指望服务器CPU上行与加速器爬坡来对冲

• 风险提示：英特尔上行风险包括PC/数据中心超预期增长、ASP走强、相邻业务成功等，下行风险包括宏观逆风、路线图延迟、利润率压力、份额进一步流失；AMD下行风险包括下半年PC市场下滑、AI GPU客户集中度、份额趋势、利润率压力及AI支出环境可持续性

推荐标的

• 英特尔（Intel Corp）：Market-Perform（MP）评级，目标价110美元；估值方法为对FY27/FY28平均销售额估计（约718亿美元）赋予约8倍EV倍数

• AMD（Advanced Micro Devices）：Outperform（OP）评级，目标价650美元；估值方法为对FY27/FY28平均非GAAP EPS估计18.74美元赋予约35倍倍数