伯恩斯坦：台积电：AI持续推动增长；上调目标价至新台币2,200元

原标题：AI continues gathering momentum, and non-AI demand also remains strong. We update our TSMC model and raise price target to NT$2,200.

摘要

伯恩斯坦上调台积电目标价至新台币2,200元，维持跑赢大市评级。AI需求持续强劲，XPU需求仍超过台积电产能，TPU近期尤其增强。HBM基础裸片开始贡献AI收入，SK海力士今年、美光和英伟达后续将委托台积电生产基础裸片。AI收入占台积电总营收比例从2025年的18%升至2026年的低至中20%区间。非AI需求虽受高内存价格影响，但AI客户可填补释放的产能。中东危机对台积电影响有限，电价仅占营收低个位数百分比，且台积电可转嫁成本。资本支出2027年预计升至620亿美元，2028年回落至560亿美元。预计2026年EPS增长40%，2027-2028年CAGR为20%。

主要观点

• AI需求持续不减，台积电仍是XPU逻辑芯片和先进封装的事实供应商。
• AI收入占比从2025年的18%升至2026年的低至中20%区间，2027年达高20%区间。
• HBM4基础裸片生产开始贡献AI收入，SK海力士今年启动，美光和英伟达后续加入。
• 基础裸片贡献将逐步增长，但XPU仍是AI收入主体。
• 高内存价格抑制智能手机等消费应用需求，影响联电和世界先进，但台积电受iPhone影响较小。
• AI客户可填补消费应用释放的产能，AI仍是台积电增长主要动力。
• 台积电上调CoWoS产能建设计划，OSAT如Amkor和ASE也将开发等效技术。
• 推理需求增长使ASIC（尤其是TPU）增速快于GPU，但英伟达仍占台积电AI需求一半以上。
• 中东危机对台积电无影响：电价仅占营收低个位数百分比，可转嫁；氦气供应无中断。
• 资本支出2027年升至620亿美元，2028年回落至560亿美元，2026-2028年合计1730亿美元。
• 2026年营收增长略超30%，EPS增长40%；2027-2028年营收和EPS CAGR分别为21%和20%。
• 基于20倍一年远期市盈率，目标价新台币2,200元，较3月15日收盘价有20%上行空间，股息收益率约1.5%。

论述逻辑

AI需求强劲→XPU产能供不应求→HBM基础裸片新增贡献→AI收入占比提升→非AI需求受高内存价格抑制但AI客户填补产能→台积电整体增长稳健→电价和氦气风险可控→资本支出先升后稳→EPS高速增长→估值合理，上调目标价。

关键展望

• 2026年营收增长略超30%，EPS增长40%。
• 2027-2028年营收和EPS CAGR分别为21%和20%。
• 2027年资本支出预计升至620亿美元，2028年回落至560亿美元。
• 中东冲突可能造成波动，建议投资者在短期回调时增持。
• 报告未明确其他未来验证点。

推荐标的

• 台积电 (TSM/2330.TT)：评级跑赢大市，目标价新台币2,200元（美股目标价351美元），基于2026年EPS新台币110.40元及20倍远期市盈率。
• 联电 (UMC/2303.TT)：评级跑输大市，目标价新台币32元。
• 世界先进 (5347.TT)：评级与大市同步，目标价新台币90元。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。