高盛：金属与采矿：亚洲大宗商品企业日：新背景下的供给约束与资源价值

原标题：Goldmans Sachs METALS & MINING: Asia Commodity Corporate Day: Supply constraints and value of resources in a new context

摘要

高盛于2026年2月2-4日举办了亚洲大宗商品企业日，涵盖13家大宗商品相关企业，涉及铜、铝、锂、钨、镍、钴、稀土、金、银、石墨、钾盐、煤及其他小金属和电池材料。总体反馈显示，矿商和生产商对多数大宗商品持积极看法，受供需基本面支撑。需求端支持，但供给约束在新背景下普遍存在，不同于以往周期。除资源品位下降和缺乏大规模扩张外，新出现的因素包括政府控制（如中国对部分关键矿物的生产配额、印尼的RKAB工作计划）和更高的贸易壁垒。资产地理分布和技术专长的高度集中增加了另一层错位。结合宏观下行和去美元化趋势，矿商和生产商对资源长期价值的重视已超越短期基本面，尤其是铜、金、锂、钨及小金属。因此，与会企业均寻求未来3-5年强劲的产量增长，增幅多在20-100%之间，偏好资产和活动主要在非洲、中亚及中国国内。

主要观点

• 供给约束在新背景下普遍存在，包括政府控制（如中国生产配额、印尼RKAB）和贸易壁垒。
• 矿商和生产商对资源长期价值的重视上升，超越短期基本面，尤其铜、金、锂、钨。
• 与会企业均寻求未来3-5年产量增长20-100%。
• 偏好资产和活动主要在非洲、中亚及中国国内。
• 中国秦发集团：印尼政府加强供给纪律，通过RKAB控制产量，2026年可能征收出口税。
• 洛阳钼业：对铜、金、钴、钨价格前景乐观，计划未来1-3年DRC铜产量再增30万吨。
• 方大炭素：石墨电极行业自2023年二季度以来全行业亏损，小企业加速退出，公司计划通过并购将市场份额从25%提升至近50%。
• 华友钴业：对镍长期价格乐观，短期受印尼镍矿配额政策影响；钴价因刚果（金）出口配额预计进一步上涨。
• 嘉新国际资源：未覆盖。
• Liontown Resources：卖出评级，目标价A$1.45。
• 盐湖股份：买入评级，目标价Rmb42.0。
• 盛达资源：未覆盖。
• 中矿资源：未覆盖。
• 天山铝业：未覆盖。
• 厦门钨业：未覆盖。
• 紫金国际：未覆盖。
• 紫金矿业：买入评级，目标价HK$52.0/Rmb50.0。

论述逻辑

高盛通过举办企业日与13家大宗商品企业交流，发现供给约束（政府控制、贸易壁垒、资源品位下降）成为普遍现象，叠加去美元化趋势，推动矿商对资源长期价值的重估。企业反馈显示，尽管需求支持，但供给端受限，因此企业普遍计划未来3-5年大幅增产（20-100%），并偏好非洲、中亚及中国国内资产。报告据此总结各企业讨论要点。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但提及企业计划未来3-5年产量增长20-100%。
• 洛阳钼业：DRC铜产量2028年目标100万吨，TFM三期2028-29年投产，KFM二期2027年上半年投产。
• 华友钴业：钴价因刚果（金）出口配额预计进一步上涨。
• 方大炭素：中国电炉钢渗透率短期从12%升至15-20%。
• 中国秦发集团：2026年可能征收出口税。

推荐标的

• 洛阳钼业 (3993.HK/603993.SS)：买入/买入，目标价HK$27.0/Rmb28.0。理由：铜、钴、金产量增长，DRC铜扩张。
• 紫金矿业 (2899.HK/601899.SS)：买入/买入，目标价HK$52.0/Rmb50.0。理由：铜金产量增长。
• 盐湖股份 (000792.SZ)：买入，目标价Rmb42.0。理由：钾肥和锂业务。
• 华友钴业 (603799.SS)：卖出，目标价Rmb45.0。理由：估值偏高。
• Liontown Resources (LTR.AX)：卖出，目标价A$1.45。理由：锂价压力。
• 中国秦发集团 (0866.HK)：未覆盖。
• 方大炭素 (600516.SS)：未覆盖。
• 嘉新国际资源 (3858.HK)：未覆盖。
• 盛达资源 (000603.SZ)：未覆盖。
• 中矿资源 (002738.SZ)：未覆盖。
• 天山铝业 (002532.SZ)：未覆盖。
• 厦门钨业 (600549.SS)：未覆盖。
• 紫金国际 (2259.HK)：未覆盖。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。