高盛 三星生物（207940.KS）：26年亚洲医疗CDMO日核心要点：以客户订单公告及6号厂资本开支为关键

摘要

本报告是高盛对三星生物在2026年亚洲医疗CDMO日活动上管理层/IR演讲的要点纪要。 管理层强调公司的核心竞争优势是行业领先的快速上市能力：在99%批次成功率之上，凭借主动的产能超前投资和领先建设周期，5号厂（180kL）仅用24个月建成，而行业仅施工环节通常需3.5-4年；含爬坡在内公司约4年即可让新产能上线，同行仅设施建设就需相近时间。 管理层重申长期需求信心，援引生物药需求约10%的CAGR增速对比行业供给6-7%的增速。 6号厂官方建设公告预计2026年内发布，按典型24个月施工周期推算商业运营可能在2H28启动，公告延后主要归因于管理层聚焦Rockville收购及关税相关不确定性。 美国与韩国扩产投资将并行推进，6号厂仍是当前优先，公司目标2032年拥有八座运营工厂，更长期Bio Campus 3将聚焦下一代模态。 近期关键催化剂是客户订单公告与6号厂资本开支落地，叠加生物药外包需求与供应链多元化带来的订单动能。 高盛维持Buy评级，12个月目标价W2,000,000，较2026年9月23日收盘价W1,366,000有46.4%上行空间；高盛预测收入（W bn）由2025年的4,557.0增至2026E的5,461.1、2028E的7,430.9，EPS（W）由38,539升至2028E的58,218，P/E由41.1倍降至23.5倍。

主要观点

• 管理层总结：三星生物核心竞争优势在于快速上市，背后是超前建设产能策略，并计划在产能、模态和地域上扩张；近期关键催化剂是6号厂及配套资本开支的正式公告（管理层称可能在2026年内发布），以及生物药外包需求和供应链多元化驱动的订单动能。

• 快速上市是首要差异化优势：在99%批次成功率之上，公司凭借主动产能投资和行业领先的建设周期实现最快交付。

• 建设速度量化对比：5号厂（180kL）24个月建成，而行业仅施工通常需3.5-4年；含爬坡在内公司约4年即可让新产能上线，而同行仅设施建设就需相近时间，对寻求更快商业化的大型药企客户尤其有吸引力。

• 管理层重申对长期需求基本面的信心：生物药需求约10%的CAGR增速，高于行业供给6-7%的增速。

• 6号厂官方建设公告预计在2026年内发布，按典型24个月施工周期推算，商业运营可能在2H28启动；公告延后主要归因于管理层聚焦Rockville收购及关税相关不确定性。

• 美国与韩国扩产投资将并行推进，6号厂仍是当前最优先事项，公司目标到2032年拥有八座运营工厂。

• 更长期看，Bio Campus 3将聚焦下一代模态。

• 评级与估值：Buy，12个月目标价W2,000,000，现价W1,366,000（截至2026年9月23日收盘），上行空间46.4%；市值W63.2tr/$46.6bn，企业价值W63.6tr/$46.8bn，M&A Rank为3，3个月ADTV为W79.4bn/$55.1mn。

• 高盛财务预测：收入（W bn）由12/25的4,557.0增至12/26E的5,461.1、12/27E的6,517.9、12/28E的7,430.9；EBITDA（W bn）由2,438.5增至2,797.8、3,402.0、3,867.0；EPS（W）由38,539增至42,737、51,445、58,218；P/E由41.1倍降至32.0、26.6、23.5倍。

• 季度EPS路径（W）：6/26为9,311，9/26E为10,666，12/26E为12,629，3/27E为12,028。

• 目标价历史表显示：2026年1月21日目标价为W2,431,000（收盘价W1,873,000），5月28日为W2,105,000，7月9日起为W2,000,000（收盘价W1,325,000）；本次报告目标价为W2,000,000。

• 合规披露：高盛预计未来3个月可能就投资银行服务向三星生物收取报酬，且过去12个月内与其存在投行服务客户关系；本报告演讲方为公司IR。

论述逻辑

• 公司IR在2026年亚洲医疗CDMO日阐述战略 → 核心竞争力定位为行业领先的快速上市能力（99%批次成功率；5号厂180kL用24个月建成，行业仅施工需3.5-4年；含爬坡约4年投运）→ 该优势来自主动的超前产能建设策略，使其能在生物药需求约10% CAGR、高于供给6-7%增速的环境下持续承接外包与供应链多元化订单 → 落地路径上，6号厂官方公告预计2026年内发布（延后因聚焦Rockville收购与关税不确定性），按24个月施工周期推算2H28商业运营，美韩扩产并行、目标2032年八座运营工厂，Bio Campus 3布局下一代模态 → 因此近期关键催化剂为客户订单公告与6号厂资本开支落地 → 高盛据此维持Buy评级与12个月目标价W2,000,000（较现价W1,366,000有46.4%上行空间）。

关键展望

• 6号厂官方建设公告预计在2026年内发布；按公司典型24个月施工周期推算，商业运营可能在2H28启动。

• 产能路线图：美国与韩国扩产投资并行推进，6号厂为当前优先，公司目标2032年拥有八座运营工厂。

• 更长期方向：Bio Campus 3将聚焦下一代模态。

• 订单动能预计延续，驱动因素为生物药外包需求与供应链多元化。

• 不确定性/风险：关税相关不确定性影响公告节奏，管理层将6号厂公告延后归因于聚焦Rockville收购及关税不确定性。

推荐标的

• Samsung Biologics Co.（207940.KS）：Buy评级，12个月目标价W2,000,000，现价W1,366,000（2026年9月23日收盘），上行空间46.4%；理由：快速上市优势与超前产能建设支撑订单动能，6号厂公告及配套资本开支为近期关键催化剂。

• 披露的覆盖范围（China & Korea Medtech & Services）包括：AK Medical、Angelalign Technology、Asymchem (A)、Asymchem (H)、China Resources Pharmaceuticals、Edge Medical、Frontage Holdings、Genscript Biotech Corp.、Gushengtang Holdings、Hygeia Healthcare、Jinxin Fertility、MicroPort MedBot、MicroTech Medical、Pharmaron (A)、Pharmaron (H)、Samsung Biologics Co.、Shandong Weigao Group、Shanghai Pharma、Sinopharm Group、Tigermed (A)、Tigermed (H)、Tinavi Medical、Topchoice Medical、Venus Medtech Inc.、WuXi AppTec Co. (A)、WuXi AppTec Co. (H)、WuXi Biologics、WuXi XDC；本报告仅就三星生物给出评级与目标价。

关键图表

图1. 207940.KS 112m 目标价：W2,000,000 现价：W1,366,000 上涨空间：46.4%