伯恩斯坦：周末医疗脉搏：药物预测市场——离反乌托邦更近一步？

原标题：Bernstein Weekend Healthcare Pulse: Prediction markets for drugs... One step closer to dystopia?

摘要

伯恩斯坦在2026年4月24日的报告中探讨了生物制药领域预测市场的兴起及其影响。报告指出，预测市场（如Kalshi和Polymarket）已开始出现与FDA监管决策相关的合约，例如“FDA何时批准orforglipron？”（所有选项在4月10日前以YES结算，而市场预期仅约25%概率）。报告认为，尽管预测市场能为投资者提供更纯粹的信息信号，但存在内幕交易风险、流动性不足、操纵风险以及反射性风险。伯恩斯坦的总体观点是，这些市场不必要且可能弊大于利。报告还列出了覆盖的18家生物科技公司的评级和目标价。

主要观点

• 预测市场在生物制药领域兴起，已有合约涉及FDA监管里程碑，如orforglipron批准、Intellia Therapeutics的BLA提交、RFK疫苗推荐等。
• 目前合约多针对已读出数据的药物，而非试验结果；唯一例外是Intellia的Lonvo-z BLA提交合约，允许用户做空试验。
• 预测市场成交量低，最大合约（RFK疫苗推荐）仅140万美元，市场可能低效。
• 支持预测市场的论点包括：比股票价格更纯粹的信息信号、对冲卖方乐观情绪、允许患者对冲医疗成本、提供合成股权敞口。但伯恩斯坦认为这些论点薄弱。
• 反对预测市场的论点包括：内幕交易风险在生物制药领域尤为严重（引用辉瑞统计学家因Paxlovid内幕交易被定罪案例）、流动性低放大操纵风险、试验结果合约可能缺乏清晰结算标准、反射性风险（市场概率影响赞助商或患者行为）。
• 伯恩斯坦同意反对论点，认为预测市场不必要且弊大于利。
• 报告提到，对冲基金如Point72和Balyasny已禁止员工参与预测市场。
• 报告引用Adam Feuerstein的推文，质疑制药公司是否会根据“赌徒”的预测市场做出研发决策。
• 报告认为，预测市场的信息价值很低，尤其对行业决策而言。
• 报告指出，投资者已知晓卖方乐观情绪，不会盲目依赖。
• 报告认为，患者对冲医疗成本的设想不切实际，且可能导致患者双重损失。
• 报告认为，预测市场与现有合成股权合约的类比是稻草人论证，未解决核心担忧。

论述逻辑

报告从预测市场在生物制药领域的现状出发，列举了现有合约（如orforglipron、Intellia、RFK疫苗、retatrutide、psychedelic等），指出其成交量低且多针对已读出数据的里程碑。随后，报告分别阐述支持和反对预测市场的论点，并逐一给出伯恩斯坦的评估：支持论点（信息信号、对冲卖方、患者对冲、合成股权）被认为薄弱；反对论点（内幕交易、流动性操纵、结算标准、反射性风险）则得到认同。最终，报告得出结论：预测市场不必要且弊大于利，并建议制药和生物技术公司也应禁止员工参与。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

报告覆盖以下公司（评级、目标价、2025A EPS、2026E EPS、2027E EPS、2025A P/E、2026E P/E、2027E P/E）：

• ALLO (Allogene): Market-Perform, USD 2.35, 目标价3.85, EPS (0.87)/(0.61)/(0.61), P/E (2.7)/(3.9)/(3.9)
• ALNY (Alnylam Pharma): Outperform, USD 313.79, 目标价448.00, EPS 5.08/9.11/12.34, P/E 61.8/34.4/25.4
• ARWR (Arrowhead): Market-Perform, USD 74.40, 目标价35.00, EPS (0.01)/(3.01)/(4.13), P/E N/M/(24.7)/(48.0)
• BBIO (BridgeBio): Outperform, USD 71.67, 目标价100.00, EPS (3.78)/(1.73)/0.66, P/E (18.9)/(41.4)/108.8
• BEAM (Beam): Outperform, USD 30.16, 目标价40.00, EPS (0.81)/(4.59)/(4.57), P/E (37.3)/(6.6)/(6.6)
• BHVN (Biohaven): Market-Perform, USD 10.62, 目标价9.00, EPS (9.28)/(5.47)/(2.43), P/E (4.1)/(1.9)/(4.3)
• BIIB (Biogen): Market-Perform, USD 187.88, 目标价201.00, EPS 15.28/15.49/16.00, P/E 12.3/12.4/11.7
• BMRN (BioMarin): Outperform, USD 53.98, 目标价94.00, EPS 3.15/5.05/4.98, P/E 17.4/10.7/10.8
• CRSP (CRISPR): Market-Perform, USD 55.18, 目标价50.00, EPS (4.34)/(6.16)/(4.37), P/E (12.7)/(9.0)/(42.6)
• DYN (Dyne): Market-Perform, USD 18.90, 目标价23.00, EPS (3.37)/(3.53)/(3.59), P/E (5.6)/(5.4)/(5.3)
• IMVT (Immunovant): Market-Perform, USD 28.91, 目标价28.00, EPS (2.73)/(2.60)/(2.97), P/E (10.6)/(11.4)/(9.7)
• IONS (Ionis): Market-Perform, USD 14.09, 目标价90.00, EPS (1.55)/(3.20)/0.14, P/E (47.9)/(23.2)/648.7
• NTLA (Intellia): Market-Perform, USD 15.87, 目标价13.00, EPS (5.25)/(4.59)/(3.89), P/E (3.0)/(3.5)/(4.4)
• REGN (Regeneron): Outperform, USD 766.02, 目标价913.00, EPS 44.31/46.99/55.99, P/E 17.3/16.3/13.7
• ROIV (Roivant): Outperform, USD 28.14, 目标价35.00, EPS (0.24)/(1.25)/(4.44), P/E (118.7)/(22.5)/(19.5)
• SRPT (Sarepta): Market-Perform, USD 20.42, 目标价20.00, EPS 3.69/(2.66)/5.58, P/E 5.5/(7.7)/3.7
• VRTX (Vertex): Outperform, USD 435.10, 目标价577.00, EPS 18.40/19.13/21.27, P/E 23.6/22.7/20.5

关键图表

Exhibit 1: “When will the FDA approve orforglipron?” Resolved YES for all options, vs. market expectation of ~25% chance by April 10

Exhibit 2: “When will Intellia Therapeutics submit a BLA for Lonvo-z?”

Exhibit 3: “Which vaccines will RFK end recommendations for?” Resolved NO across the board.

Exhibit 4: “Retatrutide approval this year?” Active, higher-volume market.

Exhibit 5: “FDA revokes polio vaccine in Trump's first 100 days?” Resolved NO.

Exhibit 6: “FDA approves a psychadelic for medicinal use in 2026?”

Exhibit 7: Endpoint Arena is a startup that pits AI models against one another in a mock prediction market to see whose trial forecasts are most accurate

Exhibit 8: We agree with this take (Adam Feuerstein tweet)

Exhibit 9: Pfizer biostatistician was convicted of insider trading related to Paxlovid

Exhibit 10: Hedge funds are banning staff participation in prediction markets. We believe pharma and biotech companies should do the same