高盛：忙碌明集团（1768.HK）：NDR 要点：解读精选品类/区域扩张与效率提升策略；买入

原标题：Busy Ming Group (1768.HK): NDR highlights: Decoding the Curated category/regional expansion and efficiency boost strategies; Buy

摘要

高盛于2026年4月2日举办忙碌明集团NDR，管理层分享了精选品类（含冷链）、区域扩张、效率提升及老店升级/翻新战略。报告重申对公司执行力、长期增长潜力和竞争能力的信心。冷链产品目前占门店销售约5-6%，目标提升至10%；烤肠/蛋挞被指定为2026年战略重点。门店管理精细化（“全/整/正”陈列和快速补货）预计在2026年产生更积极效果。老店升级计划将数千家门店面积从80-120平米扩至150-180平米，货架层数从4层增至5-6层。2025年平均门店EBITDA利润率约9%，为近三年最高。区域扩张采用分层策略，在湖南/江西/广东等优势市场持续加密，在浙江/安徽/山东/黑龙江等竞争激烈省份捕捉增长。12个月目标价HK$550，基于23倍2027E市盈率，现价HK$382，上行空间44%。

主要观点

• 冷链品类扩张：增加配送频率并推出减损协议，目标将冷链产品占比从当前约5-6%提升至10%，新增鲜奶/冰淇淋/蛋挞/鸡肉卷等SKU。
• IP玩具：将继续演进产品和供应链。
• 2026年战略重点：烤肠和蛋挞被指定为战略焦点，已在部分执行良好的门店显著提升日销。
• 区域差异化产品：加强上海等相对弱势区域的门店表现。
• 自有品牌非当前重点，贡献门店销售不足1%。
• 门店管理精细化：“全/整/正”陈列和快速补货是提升单店生产力的关键，预计2026年（尤其是春节季）产生更积极效果。
• 老店升级：计划翻新数千家老店，扩大面积（从80-120平米至150-180平米），增加货架层数（从4层至5-6层），优化店内布局，资本开支有限。
• 2025年平均门店EBITDA利润率约9%，为近三年最高；公司目标通过规模经济长期扩大毛利率，同时优先保证产品质量和供应稳定。
• 2025年实现双赢：公司毛利率扩大，门店层面毛利率从18-19%提升至19-20%。
• 区域扩张分层：在优势市场（湖南/江西/广东各2000+门店）持续加密；在竞争激烈省份（浙江/安徽/山东/黑龙江）捕捉增长；巩固中南大本营以防御北方竞争对手。
• 门店区域表现：湖南门店EBITDA利润率较高且订单规模更大；广东门店日均订单600+，共3000+门店；陕西在2025年下半年进入规模化阶段，山西接近规模化。
• 长期行业容量估计10万家门店，不包括新疆/西藏/内蒙古等新开拓区域。
• 门店UE：前期投资80-100万人民币（含约40万资本开支），年GMV约500万人民币，EBITDA利润率9%，隐含两年回收期，管理层认为可持续。

论述逻辑

高盛通过NDR获取管理层关于精选品类、区域扩张和效率提升的最新战略信息，结合门店财务数据（EBITDA利润率、GMV、投资回收期）和区域表现，验证公司执行力与增长潜力，从而维持买入评级并设定目标价。

关键展望

• 冷链产品占比目标从约5-6%提升至10%。
• 2026年门店管理精细化效果预计在春节季显现。
• 老店升级计划将覆盖数千家门店，资本开支有限。
• 长期行业容量估计10万家门店，不包括新疆/西藏/内蒙古。
• 12个月目标价HK$550，基于23倍2027E市盈率，现价HK$382，上行空间44%。
• 风险：竞争加剧与价格投入、网络密度与同店蚕食、加盟模式风险与规模化复杂性、供应链/食品安全/物流。

推荐标的

• 忙碌明集团（1768.HK）：评级买入，12个月目标价HK$550（基于23倍2027E市盈率，折现至2026年底，COE 9.4%），现价HK$382，上行空间44%。

关键图表

• 报告未提供可裁切的关键图表。