摩根大通：三星电子：1Q26业绩强劲，2027年盈利可见性为下一个关键催化剂

原标题：J P M O R G A N: Samsung Electronics

摘要

摩根大通维持三星电子（005930.KS）的增持评级，目标价30万韩元。公司1Q26初步业绩大幅超出预期，营收133万亿韩元、营业利润57.2万亿韩元，分别较摩根大通预期高11%和29%。DRAM和NAND混合ASP环比增长75-85%，远超摩根大通原预期的60-65%，主因存储器短缺加剧和产品组合改善。尽管短期股价可能区间震荡，但摩根大通认为存储器上行周期延长，2027年盈利可见性将成为关键催化剂。公司将于4月30日披露完整业绩。

主要观点

• 1Q26营收133万亿韩元、营业利润57.2万亿韩元，创季度新高，显著高于摩根大通和彭博共识预期。
• DRAM和NAND混合ASP环比增长75-85%（原预期60-65%），因存储器短缺超预期及产品组合改善（服务器级存储器占比提升）。
• DRAM和NAND位元出货量环比仅增长低个位数，受限于洁净室空间不足及NAND技术迁移导致自然减产。
• LSI业务1Q26亏损收窄，成熟节点产能利用率提升至75%以上（此前低于70%），4nm HBM4基片生产有助于减少季度亏损。
• 显示器和移动业务盈利好于预期，受益于苹果iPhone产量增加和智能手机提价，部分抵消存储器涨价带来的利润率压力。
• 存储器营业利润率接近70%以上，存储器定价预测成为盈利前景最关键变量。
• 预计2Q26 DRAM和NAND ASP再涨30%以上，因存储器供应满足率仅约65%。
• 下半年价格环比涨幅将收窄，但产品组合改善（HBM和服务器级DRAM/NAND占比提升）及销量增长20%以上将推动2027年继续涨价。
• 中长期供需展望乐观，摩根大通预计供应紧张将持续至2028年上半年。
• 投资者关注点从增长动能转向盈利可持续性，担忧包括：存储器定价与CSP资本开支脱节、现货价格见顶、长期协议限制涨价空间。
• 股价年初至今上涨63%，处于估值下修与倍数正常化的转折点，短期可能区间震荡，但中期风险回报具吸引力。

论述逻辑

三星电子1Q26业绩超预期 → 存储器ASP涨幅超预期（75-85% vs 60-65%）→ 盈利大幅上修 → 但投资者质疑盈利可持续性（定价与CSP资本开支脱节、现货价格见顶、长期协议限制）→ 股价对盈利上修反应钝化 → 需要2027年需求/销量可见性（HBM及DRAM/NAND内容增长数据、长期协议讨论）来恢复信心 → 摩根大通认为存储器上行周期延长，供应紧张持续至2028年上半年，维持增持。

关键展望

• 2026年4月30日亚洲早间披露完整1Q26业绩。
• 2027年需求或销量可见性（HBM内容增长数据、DRAM/NAND）及长期协议讨论（期限、条款、底价等）将决定股价方向。
• 其他催化剂：半导体上游材料供应状态更新、5月计划罢工进展、存储器技术评论（如KV缓存相关SSD需求、Turboquant和软件优化对存储器消耗的影响）、CSP关于AI商业模式的评论。
• 风险：存储器价格下行周期延长、ASIC客户HBM需求弱于预期、HBM未来产品认证延迟、移动端增长慢于预期。

推荐标的

• 三星电子（005930.KS）：增持（Overweight），2026年12月目标价30万韩元。基于2.2倍2026-2027年市净率，高于周期峰值1.9倍，以反映多年存储器上行周期和代工订单改善。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。