花旗美国通胀周报：CPI二手车弱于批发价，核心PCE仍近3%

摘要：

花旗研究认为，核心PCE通胀继续强于其他核心通胀指标，包括美联储主席提名人Kevin Warsh在参议院听证会上强调的修剪均值版本。本周公布的3月数据预计将显示核心PCE同比上升至3.2%。Manheim二手车批发价格在4月数据中下跌，但CPI中的零售二手车价格近几个月持续偏软。花旗继续预计零售价格将向批发价格靠拢，Q2 CPI二手车价格将走强。PMI价格指数在4月再次上升，但大部分仍维持在去年关税升级时期的高位附近。花旗预计2026年核心PCE Q4/Q4增幅为2.9%。

主要观点：

1. 核心PCE持续偏强：核心PCE通胀继续强于其他核心通胀指标。3月数据预计将显示核心PCE同比升至3.2%。美联储主席提名人Kevin Warsh在参议院听证中强调的修剪均值PCE通胀指标在2月数据中年化为2.3%，远低于核心PCE。花旗预计2026年核心PCE Q4/Q4增幅为2.9%。

1. 二手车价格：批发与零售背离：Manheim二手车批发价格在4月上半月初步数据中环比下降1.1%，此前连续五个月上涨。但CPI中的零售二手车价格自去年11月以来持续下跌，与批发价格走势明显背离。通常批发价格领先零售价格1-3个月。花旗维持近期二手车价格预测不变，预计Q2 CPI二手车价格将温和回升。但如果CPI二手车偏软反映的是终端消费需求弱于预期，批发价格可能在未来数月继续下跌。

1. PMI价格指数再度上升：4月PMI调查中制造业和服务业的投入和产出价格指数均再度上升，主要受能源价格上涨推动。价格指数大致维持在去年关税加征初期的高位水平。投入价格与产出价格之间的差距较疫情后通胀时期明显缩小，表明企业将更高投入成本转嫁至最终售价的能力有限。

1. 住房通胀继续缓解：住房通胀（OER）正在按照房价滞后效应如期放缓。单户住宅租金增速已低于疫情前水平。

1. 工资增长放缓：随着劳动力市场趋于宽松，亚特兰大联储工资追踪器和平均时薪数据均显示工资增长放缓。

1. 通胀预期尚未大幅上升：尽管能源价格上涨，但消费者通胀预期（密歇根大学5-10年预期、纽约联储3年预期）上升幅度不及去年关税公告期间。

1. NFIB小企业调查：仍有更多企业报告计划提价，但水平已低于疫情后高峰期。

1. 核心CPI减速幅度大于核心PCE：核心CPI已明显放缓，但核心PCE保持粘性，两者之间的差距扩大。市场定价核心PCE也偏强。

1. 商品vs服务通胀分化：服务价格预计在未来数月将进一步放缓，但商品价格仍将保持粘性。PPI核心商品价格走势强于CPI核心商品。

1. 花旗CPI详细预测：2026年Q2 CPI整体同比预计达3.9%，核心CPI 2.7%；至Q4，CPI整体降至3.1%，核心CPI降至2.4%。核心PCE预计从Q1的3.2%逐步下降至Q4的2.8%。2027年通胀将进一步回落。

论述逻辑：

能源价格上涨 + 关税效应滞后 → 整体CPI短期冲高（Q2峰值3.9%）→ 但核心服务通胀受住房放缓和工资减速拖累趋缓 → 核心商品受关税和PPI传导保持粘性 → 核心PCE全年维持在3%附近 → 2027年随基数效应消退和需求降温逐步回落至2%附近

关键展望：

• 核心PCE预测：2026年Q4/Q4增幅2.9%，Q1 3.2%→Q4 2.8%；2027年持续回落至Q2的2.0%

• CPI预测：整体CPI 2026年Q2峰值3.9%，Q4降至3.1%；2027年Q1降至2.0%

• 核心CPI预测：2026年Q2 2.7%→Q4 2.4%；2027年降至2.0%-2.1%

• 二手车价格：Q2预计CPI二手车价格温和回升，追赶此前的批发价上涨；但若终端需求持续疲软，批发价可能转跌

• 能源通胀：能源价格短期推升整体通胀，2026年Q2能源同比高达20.2%，但预计2027年转为大幅负贡献（Q2 -8.1%）

• 住房通胀：受房价滞后效应影响，OER将在2026-2027年持续放缓

• PMI价格风险：若价格指数持续上行，可能预示下半年商品通胀更具粘性

• 市场定价vs花旗预测：市场隐含CPI与花旗预测基本一致，但2027年花旗预测更为鸽派

推荐标的：

本篇为宏观通胀周报，未明确推荐具体资产标的。隐含交易方向：

• 美国国债：核心PCE预计从3.2%逐步回落至2027年的2.0%附近，暗示中期利率可能有下行空间

• 通胀保值债券（TIPS）：短期通胀仍偏高（核心PCE 3%+），TIPS短端仍有配置价值

• 二手车相关行业：终端需求可能弱于预期，需关注二手车零售商和相关消费板块的下行风险

关键图表

Figure 1：通胀预测与细节（Inflation forecasts and details）

Figure 2：服务价格未来数月应进一步放缓，但商品价格仍保持粘性（Services prices should slow more over the coming months even as goods prices remain sticky）

Figure 3：核心PCE近几个月更具粘性（Core PCE has been stickier in recent months）

Figure 4：能源价格推升整体通胀（Energy prices are boosting headline inflation）

Figure 6：住房通胀随房价滞后效应缓解（Shelter inflation is easing in line with a lag of home prices）

Figure 7：劳动力市场趋松下工资增长放缓（Wage growth has slowed with a loosening labor market）

Figure 8：通胀预期未如关税公告期间大幅上升（Inflation expectations have not risen as much with higher energy prices as during tariff announcements）

Figure 9：仍有更多企业计划提价（More firms still report planning to raise prices than pre-pandemic）

Figure 10：制造业投入价格因油价上升而上涨（Manufacturing prices input prices have risen due to rising oil prices）

Figure 11：服务业PMI价格上升幅度不大（Services PMI prices have not picked up as much）

Figure 12：单户租金弱于疫情前水平（Single family rents are softer than pre-pandemic）

Figure 13：核心PCE和市场化核心PCE均走强（Both core PCE and market-based core PCE have been stronger）

Figure 14：核心非住房服务价格放缓但仍波动（Core non-shelter services prices have slowed but remain bumpy）

Figure 15：核心CPI减速幅度大于核心PCE（Core CPI has slowed more than core PCE）

Figure 16：核心PCE更接近3%而非2%（Core PCE remains closer to 3% than 2%）

Figure 18：花旗与市场隐含CPI预测对比（Citi and market implied CPI forecasts）

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