2026-05-26 · Goldman Sachs · 宏观策略

高盛：上调2026年资本开支至7.8%

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原标题：2026 Mid-Year Capex Update: On Track for a Solid Year

摘要

高盛认为，美国2026年资本开支仍处在稳健轨道上，且一季度数据已经验证此前关于AI投资和新税收激励支撑企业投资的判断。2026年一季度实际商业固定投资年化环比增长10.4%，虽然部分来自设备进口和特殊因素，但剔除这些扰动后的底层国内资本开支增速也从2025年的2.4%升至5%。报告将2026年商业投资增速预测上调至Q4/Q4口径7.8%，此前为6.5%，并据此估计2026年实际GDP在Q4/Q4和全年口径均增长2.1%。核心判断是：AI投资、OBBBA税收激励和关税拖累减弱将共同抵消制造业建筑回落和油价冲击，使2026年资本开支获得略高于4个百分点的净提振。

主要观点

美国资本开支开局强劲，底层国内投资也明显改善。报告指出，2026年一季度实际商业固定投资年化环比增长10.4%，较2025年5.6%的已经稳健节奏进一步加速。高盛承认，标题增速部分来自设备进口增加，这会推高资本开支但在GDP核算中被进口抵消，因此对GDP没有净贡献；但剔除设备进口增加、知识产权产品软件平减指数扰动、关税提前采购、IRA和CHIPS相关建筑支出等特殊因素后，底层国内资本开支增速仍从2025年的2.4%升至2026年一季度的5%。这说明资本开支改善不是单纯统计噪音，而是有更广泛的真实投资动能。

AI相关投资仍是最重要的资本开支顺风。高盛估算，截至2026年一季度，AI相关名义支出折年已经达到6500亿美元，且基于股票分析师对相关公司收入的预测，年末有望升至8000亿美元以上。AI投资横跨设备、建筑、软件和研发四类GDP组成项：设备包括服务器、存储、半导体和电力传输设备；建筑包括数据中心和电力设施；软件来自关键AI软件服务商收入增量；研发则来自AI超大规模云厂商和领先芯片供应商的现金研发支出。随着企业采用率提升，软件和研发支出在GDP中的体现预计会更加明显。

AI对资本开支的真实贡献大于官方统计中的可见贡献。报告估计，2026年AI相关支出将推动真实资本开支增速约3.3个百分点，但对官方可计量资本开支增速的贡献约为2.8个百分点，差异来自半导体投资仍被美国经济分析局视作中间投入而非投资。换句话说，企业实际为AI基础设施投入的资源比国民账户中显示的更大，尤其是半导体环节存在系统性低估。

AI对GDP的影响显著小于对资本开支的影响。高盛认为，AI投资对2026年真实GDP增速的贡献约为0.3个百分点，但对官方可计量GDP增速的贡献只有0.1个百分点。原因有两个：第一，相当一部分AI设备来自海外，资本开支增加会被进口增加抵消；第二，美国科技服务出口仍很低，芯片设计等AI相关知识产权服务销售给海外制造商的价值可能没有被充分纳入GDP统计。因此，AI会显著支撑投资分项，但对总量GDP的净拉动会被进口和统计低估削弱。

AI投资回落的直接GDP冲击取决于回落集中在哪些分项。报告做了类似2000-2001年互联网泡沫破裂的情景分析：如果回落主要集中在AI相关设备投资，GDP受到的直接冲击很小，因为设备投资减少会被进口减少部分抵消；但如果回落同时扩展到建筑和知识产权产品投资，则2026年GDP增速可能被拖累约0.2-0.4个百分点。高盛强调，这只是机械核算影响，若AI投资急剧收缩同时引发金融市场压力，实际增长拖累可能超过这些直接估计。

OBBBA税收激励的投资提振已经开始显现。报告认为，One Big Beautiful Bill Act中扩大费用化等税收条款通过降低企业资本使用成本来刺激投资，且2026年一季度数据已经出现早期证据。高盛将行业层面的资本使用成本下降估计与BEA资本流量调查中的投资品类结构结合，构建投资品类暴露度指标；结果显示，对税收激励最敏感的投资品类在2026年一季度资本开支增速明显上升，幅度与其此前基于学术研究的估算大体一致。

高盛维持OBBBA将在2026年提升资本开支增速约3个百分点的判断。税收激励的影响预计在年中附近达到峰值，之后逐步回落。制造业、运输、采矿以及若干货物生产行业预计因税改获得最大资本成本下降，这些行业对应的金属加工机械、材料搬运设备、铁路设备、软件、电力设备、工程机械和电力设施等投资分项已经在一季度体现更强增长。

油价上行对总体资本开支的净影响有限。历史上油价上涨会刺激能源部门资本开支，但近年来这一关系明显弱化，因为能源生产商更重视资本纪律和股东回报，而非单纯扩大产量。尽管近期油价大幅上涨，截至5月的高频数据仍显示钻井和生产活动变化不大。高盛能源股票分析师预计，2026年能源活动总体维持不变；只有在油价保持高位并且企业在年末重设预算和投资指引后，2027年能源资本开支才可能更明显增加。

非能源资本开支只会受到油价的温和拖累，且主要集中在运输部门。高盛基于行业设备投资增速、油价冲击和行业油品投入占比的回归发现，油价上涨通常只会小幅压低非能源设备投资，其中航空、水运、卡车运输、铁路运输和运输支持等行业受影响最大，而建筑和知识产权产品投资缺乏显著受冲击证据。报告估计近期油价上涨对总体资本开支增速的拖累仅约0.1-0.3个百分点。

2025年的两项政策逆风将在2026年减弱。第一，IRA和CHIPS法案补贴下的制造业建筑支出已越过高峰，2025年因此拖累资本开支约1.0个百分点，但到2026年四季度拖累预计降至0.6个百分点。第二，关税通过提高资本品成本和增加不确定性，在2025年拖累资本开支约1.5个百分点；但随着关税率稳定、生产商基本把成本上升转嫁给消费者，2026年这项拖累预计降至0.7个百分点并逐步消退。

综合所有因素后，高盛显著上调2026年资本开支展望。AI投资、新OBBBA税收条款、油价上行、制造业建筑回落和关税五项因素合计，预计将在2026年给可计量资本开支增速带来略高于4个百分点的净提振。在此基础上，高盛预计2026年商业投资Q4/Q4增长7.8%，高于此前6.5%的预测。结构上，建筑投资仍会因制造业建筑正常化而偏弱，但强劲的设备投资和知识产权产品投资将超过建筑投资下滑的拖累。

资本开支上调会支持GDP，但净贡献小于投资本身的增长。报告强调，设备投资的一部分仍会由进口满足，因此在国民账户中会通过净出口分项抵消部分GDP贡献。结合上周GDP跟踪数据和修订后的资本开支预测，高盛预计2026年实际GDP在Q4/Q4和全年口径均增长2.1%。这意味着美国经济增长仍接近稳健水平，但资本开支对总量增长的传导会受到进口和统计口径影响。

论述逻辑

AI基础设施建设继续推进、AI相关支出折年已达6500亿美元且年末有望超过8000亿美元 → AI对真实资本开支贡献约3.3个百分点、对可计量资本开支贡献约2.8个百分点 → OBBBA税收激励开始在高暴露投资品类中显现，并预计2026年再贡献约3个百分点 → 油价冲击只带来0.1-0.3个百分点温和拖累，IRA和CHIPS制造业建筑回落及关税拖累也从2025年高点逐步减弱 → 五项因素合计给2026年可计量资本开支带来略高于4个百分点净提振 → 高盛将2026年商业投资增速预测从6.5%上调至7.8% → 由于部分设备投资由进口满足，GDP净拉动小于资本开支增幅，但2026年GDP仍预计增长2.1%。

关键展望

资本开支展望：高盛预计2026年商业固定投资按Q4/Q4口径增长7.8%，高于此前6.5%的预测。结构上，设备投资和知识产权产品投资将保持强劲，足以抵消建筑投资疲弱；一季度实际商业固定投资年化环比10.4%的强势表现为全年预测提供了较好开局。

AI投资展望：AI相关支出预计继续支撑设备和建筑投资，软件与研发支出随着企业采用扩大也会更明显进入GDP统计。高盛估计2026年AI将提升真实资本开支增速约3.3个百分点、提升可计量资本开支增速约2.8个百分点；对真实GDP增速贡献约0.3个百分点，对可计量GDP贡献约0.1个百分点。若AI投资仅在设备端回落，GDP影响有限；若建筑和知识产权产品也同步回落，则2026年GDP增速可能被拖累约0.2-0.4个百分点。