郭龙飞 张皓怡 林文富 汤仕翯 公司研究 业绩点评 乐鑫科技（688018）：丰富生态布局驱动高质量增长

摘要

华泰证券维持乐鑫科技（688018 CH）"增持"评级，目标价 123.80 元（前值 139.1 元）。 公司 1H26 实现营收 14.81 亿元（yoy：+18.9%），归母净利 3.34 亿元（yoy：+27.9%），其中 2Q26 营收 8.33 亿元创历史新高（yoy：+21.1%，qoq：+28.5%），毛利率同环比提升 3.26pct/1.44pct 至 49.95% 亦创历史新高。 尽管智能家居需求放缓，工业自动化、能源管理、智慧农业等非智能家居领域加速渗透驱动增长；模组及开发套件收入占比已达 64.5%，客户选择预认证模组比例持续提升。 产品端，ESP8266/ESP32 老产品生命周期延长，C2/C3/C6/S3 维持高速增长，双频 Wi-Fi 6 C5 已进入成长期，高性能 SoC P4 及低功耗 C61 陆续起量。 公司正推进下一代 12nm 基于自研 RISC-V IP 的 AI 端侧芯片研发。 考虑产品结构优化，上调 26-28 年毛利率预测至 49.69%/48.43%/47.77%，归母净利预测至 6.95/9.04/12.45 亿元（较前值 +15.9%/+16.4%/+16.2%），给予 41.7x 26PE（前值 54.2x，下修主因板块估值下降）。

主要观点

• 2Q26 营收创历史新高，毛利率同环比双升亦创历史新高，盈利能力持续改善。

• 1H26 整体业绩稳健增长：营收 14.81 亿元（yoy：+18.9%），归母净利 3.34 亿元（yoy：+27.9%），扣非归母净利 3.12 亿元（yoy：+30.3%）。

• 智能家居需求放缓，但工业自动化、能源管理、智慧农业等非智能家居领域加速渗透推动整体营收稳健增长。

• 模组及开发套件收入占比达 64.5%，客户选择预认证模组解决方案比例提升，1H26 模组收入 9.55 亿元（yoy：+26.78%），远超芯片收入 5.16 亿元（yoy：+6.62%）。

• 产品结构及下游客户结构持续优化驱动毛利率全面提升：1H26 芯片毛利率 50.37%（yoy：+2.81pct），模组及开发套件毛利率 48.55%（yoy：+4.95pct），综合毛利率 49.32%（yoy：+4.12pct）。

• 产品矩阵分层推进：老产品 ESP8266/ESP32 生命周期延长贡献稳定收入，C2/C3/C6/S3 保持高速增长，双频 Wi-Fi 6 C5 已进入成长期，高性能 SoC P4 及低功耗 C61 陆续起量。

• 公司正积极推进下一代 12nm 基于自研 RISC-V IP 的 AI 端侧芯片研发，以满足边缘侧高性能 AI 算力需求。

• 1H26 研发费用同比 +23%，但规模效应和经营杠杆显现，归母净利率仍提升至 22.57%（yoy：+1.59pct）。

• 上调 26-28 年毛利率预测至 49.69%/48.43%/47.77%（较前值 +3.97pct/+3.48pct/+3.34pct），归母净利预测至 6.95/9.04/12.45 亿元（较前值 +15.9%/+16.4%/+16.2%），收入预测维持 32.14/41.13/53.47 亿元。

• 给予 41.7x 26PE（前值 54.2x，下修主因板块整体估值下降），目标价 123.80 元（按当前股本计前值 139.1 元），维持"增持"评级。

• 可比公司 26E PE 平均数为 41.7x，中位数 42.4x，涵盖复旦微电、瑞芯微、恒玄科技、晶晨股份。

论述逻辑

• 宏观不确定性背景下公司凭借完善产品组合 + 稳定供应能力实现 2Q26 收入创新高 → 智能家居放缓但工业/能源/农业等新领域加速渗透填补缺口 → 产品结构优化（高毛利模组占比提升至 64.5%） + 规模效应/经营杠杆显现 → 毛利率持续提升至历史新高 49.95% → 归母净利率改善至 23.93% → 产品矩阵分层覆盖（老产品稳基本盘 + C 系列高增长 + Wi-Fi 6 C5 切高端市场 + P4/C61 新品起量 + 12nm AI 端侧芯片布局长期空间） → 上调盈利预测、维持"增持"评级、目标价 123.80 元。

关键展望

• 2H26 持续关注双频 Wi-Fi 6 C5 收入贡献提升及高性能 SoC P4、低功耗 C61 新品放量进度。

• 关注下一代 12nm 基于自研 RISC-V IP 的 AI 端侧芯片研发进展，该产品面向边缘侧高性能 AI 算力需求。

• 风险提示：下游需求转弱、市场竞争加剧、新品推广不及预期。

• 收盘价截至 7 月 30 日为 91.88 元，处于 52 周价格范围 91.88-222.88 元的下限附近；目标价 123.80 元对应约 35% 上行空间。

推荐标的

• 乐鑫科技（688018 CH）：评级"增持"（维持），目标价 123.80 元（前值 139.1 元）。理由：完善产品组合 + 开发者生态加速扩张 + 充分受益端侧 AI 时代新机遇；给予 41.7x 26PE（Wind 可比公司一致预期均值 41.7x）。26-28E 归母净利预测 6.95/9.04/12.45 亿元，对应 EPS 2.96/3.86/5.31 元，PE 31.01/23.83/17.30 倍。