夏路路 詹博 公司研究 业绩点评 好未来（TAL）：经营结构优化带动利润持续改善

摘要

好未来（TAL）公布2026财年一季度（1QFY27）业绩，营收达7.58亿美元，同比+31.9%，超出华泰预测及VA一致预期。 受益于毛利率提升及费用效率大幅改善，Non-GAAP经营利润达1.49亿美元（同比+492.4%），Non-GAAP经营利润率提升至19.6%。 公司Non-GAAP归母净利润高达4.20亿美元（同比+897.8%），但主要受4.05亿美元投资公允价值变动等非经营性收益推动。 剔除相关波动后，主营业务盈利质量依然显著改善。 此外，截至2026年5月末的递延收入达12.19亿美元（同比+26.0%），为后续收入确认提供支撑，1QFY27经营活动现金净流入4.78亿美元（同比+37.5%）。 基于超预期的业绩表现，华泰上修公司FY27/28/29收入预测至38.44/44.64/50.49亿美元及调整后归母净利润，维持“买入”评级，通过SOTP估值法得出目标价17.29美元（前值18.67美元）。

主要观点

• 营收增长稳健且递延收入提供支撑：1QFY27营收7.58亿美元，同比+31.9%，超预测及VA一致预期；截至2026年5月末递延收入达12.19亿美元（同比+26.0%），与收入增速匹配。

• 毛利率与费用效率同步改善带动利润超预期：1QFY27毛利率为57.8%（同比提升2.9pct），销售费用率降至22.7%（同比下降8.8pct），推动Non-GAAP经营利润达到1.49亿美元（同比+492.4%）。

• 净利润含较大金额非经营性收益：Non-GAAP归母净利润4.20亿美元（同比+897.8%），主要受到4.05亿美元投资公允价值变动收益影响；剔除波动后核心经营利润大幅超出市场预期。

• 经营现金流优异并延长回购计划：1QFY27经营活动现金净流入4.78亿美元（同比+37.5%）；公司将股份回购计划延长至2027年7月28日，剩余额度约3.94亿美元。

• 上修盈利预测：基于超预期表现，上修FY27/28/29收入预测至38.44/44.64/50.49亿美元（上修1.57%/1.58%/1.61%），上修调整后归母净利润至8.73/7.07/8.47亿美元（上修60.72%/3.51%/4.59%）。

• SOTP估值及目标价：给予学习服务20xFY27EP/E，给予内容解决方案一定折价（学习机业务30xFY27PE），得到SOTP目标价为17.29美元（前值18.67美元）。

关键展望

• 公司递延收入及高产能利用率为后续收入确认提供支撑，产品竞争力强有望持续获取市场份额。

• 风险提示：相关部门收紧对素养教育、高中学科培训的监管；新业务拓展不成功；竞争加剧；优质师资和核心管理人才流失。

推荐标的

• 好未来（TAL US）：维持“买入”评级，目标价17.29美元。

关键图表

图1. 盈利预测调整表

图2. 季度预测

图3. 好未来SOTP估值

图4. 习服务可比公司估值

图5. 内容业务可比公司估值

图6. 表6. 好未来PEBd

图7. 表7. 好未来PBBd