高盛：环球80图：运输数据揭示中东局势影响

原标题：Goldman Sachs AROUND THE WORLD IN 80 CHARTS: What our transport data tell us about Middle East disruption

摘要

高盛利用运输数据评估中东冲突对石油、航空、货运和集装箱航运的影响。原油油轮通过霍尔木兹海峡的过境在过去一周基本停止（3月9日，图表1），沙特阿美表示将东-西管道至延布（红海出口终端）的输油能力提升至满负荷，高盛石油团队假设额外管道流量/产能为300万桶/日，而冲突前通过霍尔木兹的出口量为2000-2100万桶/日。极低硫燃料油（VLSFO）价格较1-2月均价大约翻倍（图表5），西北欧航空燃油裂解价差创历史新高，航空燃油价格也大约翻倍（图表3）。欧洲持有的商业航空燃油库存估计相当于几周的消费量（图表4）。航空旅行方面，主要影响是往返海湾地区的航班大幅减少，约一半的初始下降在最近几天有所恢复（图表6），欧洲主要枢纽在冲突开始后几天内出现低个位数影响，但截至昨日已部分恢复（图表10）。整体欧洲和美国航空旅行量略有下降（图表8、7），但北太平洋活动水平仍正常（图表9）。票价近期上涨，复活节和五月假期的关键航线票价出现高个位数环比增长（图表12）；假设无对冲，单位收入需较2025年水平增长中高十几个百分点才能覆盖当前航空燃油价格，低成本航空公司所需增幅更高。货运方面，中东航空公司占全球货运量的中十几个百分点，亚洲至欧洲的航空货运能力自冲突开始以来大幅减少（图表14）。集装箱航运方面，全球约1%的船队被困在海湾，但全球层面的运力影响远小于新冠疫情或红海危机；中东占全球集装箱进口约4%，许多服务已暂停，承运人已加收紧急附加费和燃油附加费（图表17）。高盛在板块中保持防御性持仓，买入评级集中在收费公路/铁路（Eiffage、Ferrovial、Getlink、Vinci）和货运代理（DSV、K+N），航空旅行中仅有一个买入（IAG）和一个卖出（AENA），集装箱航运公司（HLAG、马士基）为卖出评级。

主要观点

• 原油油轮通过霍尔木兹海峡的过境在过去一周基本停止（3月9日，图表1）。
• 沙特阿美在3月10日财报中表示将东-西管道至延布（红海出口终端）的输油能力提升至满负荷；高盛石油团队假设额外管道流量/产能为300万桶/日，而冲突前通过霍尔木兹的出口量为2000-2100万桶/日。
• 极低硫燃料油（VLSFO）价格较1-2月均价大约翻倍（图表5）。
• 西北欧航空燃油裂解价差创历史新高，航空燃油价格也大约翻倍（图表3）。
• 欧洲持有的商业航空燃油库存估计相当于几周的消费量，大部分进口来自海湾和印度的炼油厂（图表4）。
• 航空旅行方面，主要影响是往返海湾地区的航班大幅减少，约一半的初始下降在最近几天有所恢复（图表6）。
• 欧洲主要枢纽在冲突开始后几天内出现低个位数影响，但截至昨日已部分恢复（图表10）。
• 整体欧洲和美国航空旅行量略有下降（图表8、7），但北太平洋活动水平仍正常（图表9）。
• 票价近期上涨，复活节和五月假期的关键航线票价出现高个位数环比增长（图表12）；假设无对冲，单位收入需较2025年水平增长中高十几个百分点才能覆盖当前航空燃油价格，低成本航空公司所需增幅更高。
• 中东航空公司占全球货运量的中十几个百分点，亚洲至欧洲的航空货运能力自冲突开始以来大幅减少（图表14）。
• 集装箱航运方面，全球约1%的船队被困在海湾，但全球层面的运力影响远小于新冠疫情或红海危机；中东占全球集装箱进口约4%，许多服务已暂停，承运人已加收紧急附加费和燃油附加费（图表17）。
• 高盛在板块中保持防御性持仓，买入评级集中在收费公路/铁路（Eiffage、Ferrovial、Getlink、Vinci）和货运代理（DSV、K+N），航空旅行中仅有一个买入（IAG）和一个卖出（AENA），集装箱航运公司（HLAG、马士基）为卖出评级。

论述逻辑

报告从霍尔木兹海峡油轮过境基本停止这一事件出发，指出能源流动中断的直接和间接影响是运输板块的主要关注点。VLSFO价格翻倍、航空燃油裂解价差创新高，推高了燃料成本。欧洲航空燃油库存仅够几周，凸显供应脆弱性。航空旅行方面，海湾地区航班大幅减少，但部分恢复；欧洲枢纽影响有限，票价上涨，航空公司需大幅提高单位收入才能覆盖成本。货运方面，中东航空公司运力减少，航空货运费率上升。集装箱航运方面，区域中断和港口拥堵存在，但全球运力影响有限；承运人加收附加费，但净影响取决于全球需求和冲突解决方式。基于不确定性，高盛保持防御性持仓，偏好高运营利润率、能转嫁通胀的收费公路/铁路，以及高ROE、现金生成能力强的货运代理，对航空和集装箱航运持谨慎态度。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出环境仍不确定，对区域能源、贸易和旅行流动的中断持续时间和程度可见性有限。

推荐标的

• 买入： Eiffage、Ferrovial、Getlink、Vinci（收费公路/铁路，高运营利润率，能转嫁通胀）；DSV、K+N（货运代理，高ROE、现金生成能力强，AI工具带来利润率上行空间）；IAG（航空，地理上暴露较少，航线历史定价权较高）。
• 卖出： AENA（航空）；HLAG、马士基（集装箱航运）。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。