高盛中国经济活动追踪：高频修复分化

原标题：China Economic Activity and Policy Tracker: May 15

摘要

高盛本期中国经济活动与政策追踪更新四组高频指标：消费与出行、生产与投资、其他宏观活动、市场与政策。核心结论是中国经济高频数据呈现分化：房地产成交和消费者信心改善，交通拥堵、钢铁需求、沿海煤耗等部分活动指标边际走强；但国内航班、汽车销售、港口货运和大豆采购等指标仍偏弱或低于去年同期。能源价格链条继续受到供给冲击影响，国内汽柴油价格在5月11日分别上调每吨320元和310元，4月原油及成品油进出口价格均大幅上升。政策端延续稳增长、促消费、稳地产、就业保护、能源安全和地方债风险化解的组合取向，3月以来的公告显示财政资金、消费品以旧换新、城市更新、新型基础设施和服务业支持仍是重点。

主要观点

• 消费与出行指标出现明显分化。30城一手房日度成交量过去一周上升并高于去年同期，16城二手房成交量也反弹并高于去年同期，说明地产交易高频数据至少在样本城市中有边际修复。与之相对，国内客运航班量过去一周大幅下降并低于去年同期，航班取消率则明显上升且高于去年同期，显示出行链条并未同步改善。

• 城市交通拥堵指数过去一周上升，意味着城市内活动热度有所回升。报告特别说明，自2022年起拥堵数据源从高德切换至百度，百度样本覆盖98个城市，高德覆盖100个城市，两套数据走势接近，因此交通拥堵指标仍可作为城市活动强弱的连续观察变量。

• 能源与化工价格反映上游成本压力重新上行。国内汽油和柴油价格在5月11日分别上调每吨320元和310元；硫酸和聚丙烯价格过去一周小幅上行，其他受能源供给冲击影响较大的化工品价格整体相对稳定。4月以美元计价的原油和成品油进口价格大幅上涨，成品油出口价格同样大幅上涨，显示能源价格冲击仍在进出口价格层面有较强传导。

• 消费品相关指标一强一弱。晨间咨询消费者信心指数升至2019年以来最高水平，表明居民情绪指标有改善；但新能源汽车销量4月仅小幅上升且仍低于去年同期，整体汽车销量4月下降且仍低于去年同期，说明消费信心改善尚未完全转化为汽车等耐用品销售的同步回升。

• 生产与投资链条边际温和改善但不强。钢铁需求过去一周小幅上升，钢铁生产则基本稳定；沿海省份日度煤耗过去一周增加并高于去年同期，提示工业和电力活动存在一定韧性。地方政府专项债年初以来已发行约13.6亿元，1-3月地方政府债券资金投向中，市政建设和产业园区仍占最大份额，显示财政资金继续偏向基建和园区建设。

• 外贸和大宗商品相关活动偏弱。官方港口集装箱吞吐量过去一周小幅下降但仍高于去年同期，而20个主要港口离港船舶货运量继续小幅下降并低于去年同期；美国对华大豆出口销售在5月第一周继续下降。这些指标提示外需、贸易运输和部分农产品采购链条仍面临压力。

• 油品需求和库存指标显示需求边际走弱但库存天数稳定。高盛的中国石油需求即时估算显示，最新读数小幅降至每日1630万桶；中国可见到岸原油库存过去一周维持在约73天需求量。需求即时估算与库存天数结合看，油品需求并未进一步加速，但库存缓冲仍处于较高水平。

• 市场与政策指标显示流动性宽松、汇率走势分化。银行间回购利率维持低位，说明短端资金面仍偏宽松；人民币过去一周兑美元升值，但兑外汇交易中心篮子贬值，美元兑人民币中间价隐含逆周期因子小幅上升，反映汇率管理和市场定价之间仍有政策平滑。

• 政策公告继续围绕稳增长和结构性支持展开。3月以来的主要政策覆盖交通体系建设、地方债风险化解、学前教育财政支持、水网建设、深圳核心区购房限制放松、外部不确定性下保持稳定、灵活就业人员保护、服务业促进、能源安全与绿色低碳转型、人工智能及城市地下管网等两重建设、自由贸易试验区、城市更新、进出口信贷支持和消费品以旧换新资金安排。整体看，政策组合仍以财政和产业政策托底为主，货币政策保持审慎宽松表述。

论述逻辑

能源供给冲击仍在价格端显现→高盛将中国经济活动追踪改为周度发布以捕捉高频变化→房地产成交、交通拥堵、煤耗和消费者信心边际改善→航班、汽车、港口货运、大豆采购和油品需求仍偏弱→宏观活动呈现局部修复但动能不均衡→低回购利率和政策公告显示政策仍在托底增长、消费、地产、就业和基建→后续需要观察能源成本、外需运输、耐用品消费和政策落地是否能把高频改善转化为更广泛复苏。

关键展望

• 宏观经济方面，报告没有给出新的GDP预测，但高频指标显示中国经济短期更像是“分项修复”而非全面加速。地产成交、交通拥堵、消费者信心、钢铁需求和沿海煤耗改善，意味着内需和生产局部存在支撑；航班、汽车销售、港口货运和大豆出口销售偏弱，则提示服务出行、耐用品消费、外贸运输和商品采购仍是需要继续观察的拖累项。

• 能源与通胀方面，汽柴油价格上调以及4月原油和成品油进出口价格大幅上升，意味着能源成本仍可能通过生产资料、交通运输和化工品价格传导至企业成本。若高能源供给冲击延续，后续应关注成品油调价、化工品价格和油品需求即时估算是否继续承压。

• 政策方面，3月以来政策公告显示稳增长仍强调财政支出、中央政府性基金债资金、地方政府专项债、服务业、消费品以旧换新、城市更新、交通和水网等基础设施建设。深圳进一步放松核心区购房限制说明地产政策仍可能因城施策继续微调；央行一季度货币政策委员会会议重申有节制的宽松取向，短端回购利率保持低位，后续政策组合大概率继续以定向财政支持和适度宽松流动性为主。

• 市场风险方面，人民币兑美元和兑篮子汇率方向分化，且美元兑人民币中间价隐含逆周期因子小幅上升，说明汇率仍受外部美元环境、国内增长预期和政策平滑共同影响。外需方面，港口货运、美国对华大豆销售和离港船货运量走弱提示贸易链条仍有不确定性；若外部冲击或能源价格上行延续，可能压制企业利润和部分消费修复。

推荐标的

• 本报告为宏观高频活动与政策追踪，未给出明确股票、债券、商品、汇率或行业买卖评级；可作为观察中国内需修复、能源价格压力、财政政策托底、短端流动性和人民币汇率管理的宏观输入。

关键图表

Exhibit 1：30城一手房市场日度成交量过去一周上升，并高于去年同期。

Exhibit 2：16城二手房市场日度成交量反弹，并高于去年同期。

Exhibit 3：中国国内航线客运航班量过去一周大幅下降，并低于去年同期。

Exhibit 4：中国客运航班取消率过去一周飙升，并高于去年同期。

Exhibit 5：交通拥堵程度过去一周上升。

Exhibit 6：国内汽油和柴油价格于5月11日分别上调每吨320元和310元。

Exhibit 7：硫酸和聚丙烯价格过去一周小幅上涨，而其他受能源供给冲击影响较大的化工品价格相对稳定。

Exhibit 8：4月原油和成品油进口价格大幅上涨，图中口径为美元计价进口价格。

Exhibit 9：4月成品油出口价格大幅上涨，图中口径为美元计价出口价格。

Exhibit 10：晨间咨询消费者信心指数升至2019年以来最高水平。

Exhibit 11：新能源汽车销量4月小幅上升，但仍低于去年同期。

Exhibit 12：汽车总销量4月下降，并仍低于去年同期。

Exhibit 13：钢铁需求过去一周小幅上升。

Exhibit 14：钢铁生产过去一周保持稳定。

Exhibit 15：沿海省份日度煤炭消费量过去一周增加，并高于去年同期。

Exhibit 16：年初至今地方政府专项债已发行约13.6亿元。

Exhibit 17：2026年1-3月地方政府债券募集资金投向中，市政建设和产业园区仍占最大份额。

Exhibit 18：官方港口集装箱吞吐量过去一周小幅下降，但仍高于去年同期。

Exhibit 19：20个主要港口离港船舶货运量过去一周继续小幅下降，并低于去年同期。

Exhibit 20：美国对华大豆出口销售在5月第一周继续小幅下降。

Exhibit 21：高盛即时估算显示，中国石油需求最新读数小幅降至每日1630万桶。

Exhibit 22：中国可见到岸原油库存过去一周维持在约73天需求量。

Exhibit 23：银行间回购利率维持低位。

Exhibit 24：人民币过去一周兑美元升值，但兑外汇交易中心篮子贬值。

Exhibit 25：美元兑人民币中间价隐含逆周期因子过去一周小幅上升。

Exhibit 26：3月以来的主要宏观政策公告按日期列示。