摩根大通 阿里巴巴（BABA.US）：12月季度跨越拐点：AI实现自我造血的时间早于市场预期

摘要

摩根大通维持阿里巴巴“增持”评级，并将目标价调整为200美元/195港元。 报告核心观点在于阿里巴巴云业务EBITA预计将在12月季度首次超过AI模型与应用业务的亏损，标志着云业务开始为集团盈利做出贡献。 尽管基础设施建设延长了增长周期并带来折旧压力，但分析师认为云业务利润率有望长期向20%迈进。 此外，电商业务EBITA在9月季度趋于稳定，竞争强度边际缓解，且预计本财年内不会再进行股权融资。

主要观点

• 云业务EBITA预计在12月季度首次覆盖AI运营亏损，实现自我造血。

• 预计云业务收入增长将超过50%，且利润率持续提升。

• 下调FY27/28E非公认会计准则（non-GAAP）每股收益（EPS）9%/10%。

• 上调FY27E非公认会计准则EBITDA 8%，下调FY28E 4%。

• 电商业务CMR增长预计同比约1%，淘天集团EBITA同比持平，显示竞争强度边际缓解。

• 淘菜菜（Quick commerce）亏损预计约为92亿人民币，较去年同期的350亿人民币大幅收窄。

• 预计本财年内不会再进行股权融资。

论述逻辑

• 基础设施投入增加 -> 折旧成本上升 -> 现金流向计算资源 -> 云业务收入确认推迟 -> 12月季度云业务EBITA覆盖AI亏损 -> 集团盈利贡献提升 -> 估值重估

关键展望

• 预计云业务利润率长期可向20%提升。

• 预计9月季度将是投资者观察到云业务盈利拐点的第二个季度。

推荐标的

• 阿里巴巴（BABA US）：评级：增持（Overweight）；目标价：200美元。

• 阿里巴巴（9988 HK）：评级：增持（Overweight）；目标价：195港元。

关键图表

图1. 财务数据（单位：百万元人民币）