大摩闭门会：大约在秋季20261012 原文

摘要

本报告分析了2026年秋季全球及中国宏观经济形势。 中国方面，政策组合拳旨在稳住四季度GDP增长底线，预计全年增长目标在4.5%左右，但受限于地方债务压力与去杠杆循环，通缩风险依然存在。 美国方面，高利率环境下消费呈现K型分化，中期选举及地方政治博弈对AI数据中心建设构成短期阵痛。 全球配置上，大摩建议超配美股，对中国市场保持谨慎，关注基本面稳健的板块，并指出房地产贴息政策主要影响购房时点而非总量。

主要观点

• 中国四季度GDP同比增长有望稳定在4.4%至4.5%左右，全年增长目标接近4.5%左右。

• 中国财政政策仍以供给端发力为主，资金需匹配合格项目，导致传导存在瓶颈。

• 美国消费呈现剧烈的K型分化，高收入阶层受财富效应支撑，中低收入群体受高利率与能源成本冲击。

• 美国中期选举导致地方层面数据中心审批面临政治阻力，AI基建投资短期承压。

• 外资对中国配置持续流出，9月份净流出额达18亿美元。

• MSCI中国指数当前前瞻市盈率约10.2倍，处于公允估值区间，尚未达到历史极端的8倍拐点。

• 房地产贴息政策预计覆盖约210万套潜在成交，主要影响购房时点而非创造新增需求。

论述逻辑

• 中国通过财政与金融组合拳（如房贷贴息、专项债）进行微调以守住增长底线 -> 政策受限于地方债务置换压力与项目匮乏，难以打破通缩循环 -> 美国高利率与K型消费分化叠加中期选举政治风险，导致全球资金流向美股避险 -> 建议投资者关注基本面稳健的板块（如生物医药、硬科技）并警惕房地产政策的短期效应。

关键展望

• 2027年地方债务置换额度将从每年2.8万亿骤降至8000亿，构成财政大考。

• 预计四季度中国深远海风电行动方案将推出，推动2027年起每年超过20GW的海上风电开工。

推荐标的

• 美股：超配，确定性最高。

• 中国港股：建议配置稳健组合，如银行、生物医药及香港本地电信股。

• 海上风电产业链：看好海底电缆及海工施工企业。