高盛：中国消费耐用品：家电追踪：2026年2月：内需和出口均超保守预期，利润率影响受关注

原标题：CHINA CONSUMER DURABLES: APPLIANCE TRACKER: Feb 2026: Domestic demand and exports both came better than conservative expectations, margin impacts in focus

摘要

2026年2月中国家电数据显示内需和出口均超保守预期。国家统计局家电和电子产品零售额在2M26恢复正增长，同比+3%（4Q25为-18%）。空调国内出厂量降幅收窄至-3% yoy（4Q25为-19%），优于生产计划预期的-7%。出口方面，家电出口增长恢复至10%+ yoy（4Q25为中个位数至高个位数下降），即使剔除春节效应仍显强劲。高盛预计需求在刺激政策支持下保持韧性，但3-6月高基数下同比增速承压。市场预期已较低，反映在当前估值中。投资者关注点转向石化产品价格波动对利润率的影响，但当前成本影响可控。推荐买入美的（A/H）和石头科技。

主要观点

• 2M26国家统计局家电和电子产品零售额同比+3%，而4Q25为-18%。
• 空调国内出厂量2M26同比-3%，优于生产计划预期的-7%，4Q25为-19%。
• 空调出口出厂量2M26同比-4%，优于生产计划预期的-26%，4Q25为-19%。
• 家电出口2M26同比+10%以上，而4Q25为中个位数至高个位数下降。
• 高盛预计需求在刺激政策支持下保持韧性，但3-6月高基数下同比增速承压。
• 当前市场预期已较低，反映在行业估值中。
• 中东冲突持续及其对能源价格的影响是关键关注点，因能源价格上涨可能挤压消费者 discretionary 产品需求。
• 过去一个月运费基本稳定；铜价从前期高位回落，铝和钢价小幅上涨。
• 投资者担忧转向石化产品，因油价上涨；当前成本影响可控，因龙头企业议价能力强。
• 美的（A/H）获买入评级，受股东回报保护下行风险有限，海外市场和新兴业务提供上行潜力。
• 石头科技获看好，预计将进入新一轮快速利润增长，驱动力为全球市场份额持续提升、新品扩张（尤其是洗地机）以及中国业务策略调整后利润率恢复。

论述逻辑

报告从2M26实际数据出发：内需（零售额、出厂量）和出口均超保守预期，显示刺激政策（以旧换新）和消费企稳的支撑作用。但高基数将导致3-6月同比增速承压，不过市场预期已低。出口方面，尽管高基数，仍显韧性，但中东冲突推高能源价格可能通过挤出效应削弱消费者 discretionary 产品需求。成本端，运费稳定，铜价回落，但铝、钢和石化产品价格上涨需关注，不过龙头企业可通过议价能力传导成本。基于此，推荐买入美的（股东回报、海外/新兴业务）和石头科技（份额提升、新品、利润率恢复）。

关键展望

• 3-6月内需同比增速在高基数下承压，但市场预期已低。
• 未来三个月主要白电国内出厂生产计划暗示同比中个位数下降。
• 未来三个月主要白电出口生产计划暗示基本持平。
• 中东冲突对能源价格的影响需持续关注，可能通过挤出效应影响消费者 discretionary 产品需求。
• 冰箱、洗衣机、VRF的2月出厂数据将于3月底发布。

推荐标的

• 美的集团（A/H）：买入评级。理由：股东回报保护下行风险有限，海外市场和新兴业务提供上行潜力。
• 石头科技：看好。理由：全球市场份额持续提升、新品扩张（尤其是洗地机）以及中国业务策略调整后利润率恢复，预计进入新一轮快速利润增长。

关键图表

Exhibit 1: 家电数据仪表盘：2M26内需和出口均环比改善

Exhibit 2: 白电国内出厂量2M26环比改善

Exhibit 3: 空调国内出厂量2月放缓，但1-2月合计较12月改善（2M26同比-3%，12月同比-27%）

Exhibit 4: 美的/格力/海尔/海信空调国内出厂量2M26同比分别+18%/-14%/+13%/+29%

Exhibit 5: 洗衣机国内出厂量1月同比-3%，较12月改善

Exhibit 6: 海尔/美的洗衣机国内出厂量1月同比0%/+1%，高于行业

Exhibit 7: 冰箱国内出厂量1月同比+2%，较12月改善

Exhibit 8: 美的/海尔冰箱国内出厂量1月同比+16%/+14%，高于行业

Exhibit 9: VRF国内销售1月同比+18%，较12月改善

Exhibit 10: 大金/海信日立/格力VRF国内销售1月同比+20%/+19%/+19%，高于行业，美的略低