姜涛 许子怡 卢佳琪 公司研究 事件点评 川投能源（600674）：雅砻江量减利增，资产整合与水文改善

摘要

国金证券点评川投能源2026年中报：上半年营收6.80亿元、同比下降4.53%，归母净利润23.30亿元、同比下降5.34%，其中Q2营收3.50亿元、同比增长0.73%，Q2归母净利润8.77亿元、同比下降10.72%，雅砻江电量下滑并未过度影响业绩。 核心参股资产雅砻江上半年发电量343.94亿千瓦时、同比下滑20.0%，净利润45.57亿元、同比仅下降7.3%，度电收入及度电利润均双位数上涨，呈现量减利增；国能大渡河贡献投资收益2.2亿元、同比增长53.2%。 公司控股水电发电量22.74亿千瓦时、同比增长2.1%，权益装机1972.5万千瓦、同比增长11.7%，财务费用同比下降6.7%。 资本运作加快：拟承接集团南江抽蓄项目（140万千瓦、总投资约83.41亿元），集团仍有272万千瓦未证券化水电及抽蓄项目，控股股东计划增持2-3亿元；雅砻江宣告2026年分红35.52亿元、同比增长10.4%。 展望下半年，2025年来水低基数叠加2026年7月锦屏一级入库流量同比增长41%，雅砻江及大渡河发电量有望高增长。

主要观点

• 2026年中报业绩小幅下滑：营收6.80亿元、同比下降4.53%，归母净利润23.30亿元、同比下降5.34%；Q2营收3.50亿元、同比增长0.73%，Q2归母净利润8.77亿元、同比下降10.72%，雅砻江电量下滑并未过度影响业绩

• 雅砻江量减利增：上半年水电发电量343.94亿千瓦时、同比下滑20.0%，营业收入108.68亿元、同比下降10.7%，净利润45.57亿元、同比仅下降7.3%，测算度电收入及度电利润均双位数上涨

• 大渡河盈利改善：上半年水电发电量192.85亿千瓦时、同比上涨6.0%，测算度电利润亦双位数上涨

• 控股水电量价稳定、财务成本下降：2026H1控股水电发电量22.74亿千瓦时、同比增长2.1%，平均上网电价0.265元/千瓦时、同比下降1.5%，财务费用同比下降6.7%

• 权益装机规模继续扩张：权益装机容量1972.5万千瓦，同比增长11.7%

• 资本运作加快：拟承接集团旗下能投电力前期工作的南江抽蓄项目（装机140万千瓦、总投资约83.41亿元），集团仍有控股未证券化水电及抽蓄项目272万千瓦，控股股东计划增持2-3亿元

• 现金回流增强：上半年收到雅砻江分红24亿元，雅砻江宣告2026年分红35.52亿元、同比增长10.4%，带动公司现金流进一步向上

• 下半年电量弹性可期：2025年雅砻江流域来水仅为多年均值的80%、大渡河为90%，基数极低；2026年7月雅砻江锦屏一级电站平均入库流量同比增长41%，汛期来水已显著改善

• 风险提示：来水不及预期、电价波动风险、新项目建设进度不及预期

论述逻辑

• 事件起点：2026年中报披露，营收与净利小幅下滑，但Q2营收已转正（+0.73%）、归母净利降幅可控，雅砻江电量下滑并未过度影响业绩，业绩韧性是全篇结论的基础

关键展望

• 下半年验证点为电量弹性：2025年雅砻江来水仅为多年均值80%、大渡河为90%的低基数上，2026年7月锦屏一级入库流量同比+41%，雅砻江及大渡河发电量有望实现高增长

• 盈利预测：2026-2028年归母净利润53.06/56.72/60.11亿元，同比+11.6%/+6.9%/+6.0%，对应PE为14.2/13.3/12.5倍

• 分红与现金流展望：雅砻江宣告2026年分红35.52亿元、同比增长10.4%，上半年公司已收到雅砻江分红24亿元

• 风险提示：来水不及预期；电价波动风险；新项目建设进度不及预期

推荐标的

• 川投能源（600674）：维持“买入”评级（报告未给出目标价）。理由：公司估值低于同业，未来装机投产叠加分红提升，股息与成长空间兼备；2026-2028年归母净利润预测53.06/56.72/60.11亿元，对应PE 14.2/13.3/12.5倍

• 报告提及的核心参股资产（非评级标的）：雅砻江公司（2026H1净利润45.57亿元、贡献投资收益21.8亿元）与国能大渡河（贡献投资收益2.2亿元、同比+53.2%），以及拟承接的南江抽蓄项目（140万千瓦、总投资约83.41亿元），报告对上述资产未单独给出评级