惠同新材 920751 北交所首次覆盖报告：金属纤维“小巨人”高端领域突破，并购保定三源拓展伪装材料业务

摘要

开源证券北交所团队首次覆盖惠同新材（920751.BJ）并给予“增持”评级，报告日（2026/8/14）股价 16.20 元、总市值 14.06 亿元，预计 2026-2028 年归母净利润 0.54/0.75/0.88 亿元，对应 PE 26.2/18.7/16.0 倍。 公司为国家级专精特新重点“小巨人”，研发团队延续长沙矿冶研究院血脉，2023 年金属纤维国内市场份额超 30%，2025 年突破 3μm 级超细纤维制备技术，计划 2026 年投产后总产能达 600 吨/年。 核心看点是 2026 年 5 月公告、7 月完成工商变更的保定三源并购：标的公司为卫星发射、神舟 1 号至 14 号、天宫一号、嫦娥工程等参研参试人员特种防静电、防电磁辐射面料供应商，其 2025 年营收占惠同新材营收 49.02%，并表后有望增厚业绩，新建伪装材料等生产线预计 2027 年投产。 产业链协同上，公司有望借助保定三源客户资源打破国外竞争对手在汽车玻璃用高端纯金属织物市场的垄断，实现国产替代。 行业层面，智研咨询预计 2025 年中国金属纤维及其制品市场规模达 38.51 亿元（2024 年为 35.43 亿元），产业世界数据预计全球隐身伪装材料市场 2030 年突破 89.6 亿美元。 氢能方向，公司钛纤维毡用于 PEM 水电解阳极扩散层，研究发现钛毡拥有最好的电解性能、最小的欧姆电阻。 风险提示为原材料价格波动、技术及并购整合风险。

主要观点

• 首次覆盖给予“增持”评级：预计 2026-2028 年归母净利润 0.54/0.75/0.88 亿元，当前股价对应 PE 分别为 26.2/18.7/16.0 倍，报告日股价 16.20 元、总市值 14.06 亿元

• 并购保定三源为核心看点：2026 年 5 月公告、7 月完成工商变更登记，标的 2025 年期末资产总额、资产净额及营收占惠同新材 2025 年相关指标比例分别为 47.43%、41.58%、49.02%，并表后有望提升业绩

• 保定三源资质稀缺：系我国卫星发射、神舟 1 号至 14 号、天宫一号、嫦娥工程等参研参试人员特种防静电、防电磁辐射面料供应商，新建新型伪装材料及国内首条纯金属纤维纺织制品、纯金属纤维过滤毡生产线预计 2027 年投产

• 国产替代逻辑：并购后有望利用保定三源客户资源打破国外竞争对手在汽车玻璃用高端纯金属织物市场的垄断，实现国产替代

• 公司为国家级专精特新重点“小巨人”，研发与创新团队延续国家研发团队（长沙矿冶研究院）血脉，攻克国内金属纤维产业化重大技术难题，截至 2025 年末已取得 25 项专利（其中 10 项发明专利）

• 氢能应用打开成长空间：钛纤维毡采用微米级纯钛纤维经特殊铺毡和超高温真空烧结工艺制成，用于质子交换膜（PEM）水电解阳极扩散层（GDL），研究发现钛毡拥有最好的电解性能、最小的欧姆电阻，更适合作为 PEMWE 阳极扩散层

• 行业规模稳步扩张：2024 年中国金属纤维及其制品市场规模 35.43 亿元，预计 2025 年达 38.51 亿元，2017-2024 年年复合增长率为 8.4%

• 公司龙头地位与技术进展：2023 年整体金属纤维领域国内市场份额超 30%，2025 年突破 3μm 级超细纤维制备技术，计划 2026 年投产后总产能达 600 吨/年

• 财务稳健增长：2025 年营收 2.3 亿元（+7.03%）、归母净利润 4645 万元（+17.29%）；2026H1 营收 1.26 亿元（+12.10%）、归母净利润 2401 万元（+0.86%），毛利率 39.16%、净利率 19.12%、研发费用率 6.41%

• 保定三源盈利高增：2025 年营收 1.13 亿元（+13.49%）、毛利率 38.01%（同比+5.55 个百分点）、净利润 1606.39 万元（+116.23%）；金属纤维类纺织品营收 4713.08 万元、销售占比 41.74%，截至 2025 年末在手订单 1124.16 万元（较 2024 年末增长 12.86%）

• 全球隐身伪装材料市场扩容：2025 年约 47.2 亿美元、2026 年第一季度同比增长 11.8%，预计 2030 年突破 89.6 亿美元、年均复合增长率维持 13.5% 以上，军用领域占 68% 份额、雷达隐身材料贡献超 41% 产值

论述逻辑

• 国家级专精特新“小巨人”地位+长沙矿冶研究院技术传承 → 奠定金属纤维国产替代基础（2023 年国内份额超 30%、3μm 超细纤维技术突破、2026 年投产后 600 吨/年产能规划）→ 2026 年并购保定三源（2025 年营收占公司 49.02%、标的净利润同比+116.23%）切入特种面料与伪装材料赛道 → 依托航天系客户资源与 2027 年新产线投产，有望打破国外在汽车玻璃用高端纯金属织物市场的垄断 → 叠加 PEM 电解氢能新应用与行业扩容（2025 年中国金属纤维市场预计 38.51 亿元、全球隐身伪装材料 2030 年预计突破 89.6 亿美元）→ 推动业绩增长，预计 2026-2028 年归母净利润 0.54/0.75/0.88 亿元、PE 26.2/18.7/16.0 倍 → 首次覆盖给予“增持”评级

关键展望

• 保定三源新建新型伪装材料和航空航天用特种防静电、防电磁辐射面料生产线、国内首条纯金属纤维纺织制品生产线、国内首条纯金属纤维过滤毡生产线预计 2027 年投产

• 公司“年产 350 吨金属纤维项目”（调整后投资总额 8271.39 万元）计划于 2026 年 12 月 31 日达到预定可使用状态，截至 2025 年末投入进度 0.98%；公司计划 2026 年投产后总产能达 600 吨/年

• 行业空间验证点：智研咨询预计中国金属纤维及制品市场规模 2025 年达 38.51 亿元；产业世界数据预计全球隐身伪装材料市场至 2030 年突破 89.6 亿美元，年均复合增长率维持 13.5% 以上

• 氢能政策目标：《氢能产业发展中长期规划（2021-2035 年）》提出 2025 年可再生能源制氢量达 10-20 万吨/年、燃料电池车保有量超 5 万辆；“三北”地区计划 2025 年实现绿氢产能占比提升至 10% 以上

• 估值参考：可比公司 PE 2027E 均值 54.8X，公司 2027E PE 为 18.7 倍

• 风险提示：原材料价格波动风险、技术风险、并购整合风险

推荐标的

• 惠同新材（920751.BJ）：增持（首次覆盖）。理由：并购保定三源并表后有望增厚业绩（标的 2025 年营收占公司 49.02%、净利润同比+116.23%）、有望打破国外在汽车玻璃用高端纯金属织物市场的垄断、拓展伪装材料与 PEM 电解氢能应用；预计 2026-2028 年归母净利润 0.54/0.75/0.88 亿元，对应 PE 26.2/18.7/16.0 倍；报告日股价 16.20 元、总市值 14.06 亿元

• 华秦科技（688281.SH）：报告中作为伪装材料行业主要竞争企业被提及，未给出评级或目标价