夏路路 苏燕妮 邵浩岚 公司研究 事件点评 美团 W（03690）：2Q26前瞻：竞争缓解驱动盈利修复

摘要

该报告维持美团-W 买入评级，目标价由 129.9 港币上调至 168.50 港币（8 月 17 日收盘价 87.65 港币）。 预计 2Q26 收入 1,032 亿元（yoy+12.3%），经调整净利润 27 亿元，盈利同比显著改善；其中核心本地商业收入 706 亿元（yoy+8.0%）、经营利润 49 亿元，新业务收入 326 亿元（yoy+23.0%）、经营亏损 24 亿元。 补贴退坡下外卖单均利润由 1Q26 的 -0.95 元修复至 0.25 元，到家经营利润由 1Q26 亏损 50 亿元改善至 2Q26 盈利 15 亿元；到店收入 175 亿元（yoy+7.0%）、经营利润率 25.2%。 全年看，2026 年新业务收入预计 1,248 亿元（yoy+20.0%）、经营亏损 80 亿元，较 2025 年亏损 101 亿元继续收窄。 26-28 年调整后净利润由 40/313/554 亿元上调至 106/352/554 亿元（+164%/+12%/持平）。 估值参考可比公司 27 年平均 PE 16.0 倍，SOTP 给予外卖、到店各 16 倍 PE、闪购 3 倍 PS、新业务 1 倍 PS，总估值 1,040,570 百万港币，对应目标价 168.5 港币。 风险提示为本地生活市场竞争加剧、市场增长不及预期、公司盈利不及预期。

主要观点

• 2Q26 整体业绩前瞻：收入 1,032 亿元，同比增长 12.3%；经调整净利润 27 亿元，盈利同比显著改善

• 核心本地商业预计收入 706 亿元（yoy+8.0%），经营利润 49 亿元

• 到家订单结构：即时配送订单量 74 亿单（yoy+6.0%），其中外卖 61 亿单（yoy+2.8%，日均约 6,692 万单）、闪购 13 亿单（yoy+24.0%）

• 外卖单均利润由 1Q26 的 -0.95 元修复至 0.25 元，到家经营利润由 1Q26 亏损 50 亿元改善至 2Q26 盈利 15 亿元，盈利修复幅度显著

• 到店业务预计收入 175 亿元（yoy+7.0%），经营利润率 25.2%；竞争对手投入放缓下到店 OPM 回升路径更清晰

• 新业务 2Q26 预计收入 326 亿元（yoy+23.0%），经营亏损 24 亿元、亏损率 7.4%，较 1Q26 的 21 亿元略有扩大，主因自营零售扩张与 Keeta 海外推进

• 全年展望：2026 年新业务收入 1,248 亿元（yoy+20.0%），经营亏损 80 亿元，较 2025 年亏损 101 亿元继续收窄

• 盈利预测大幅上调：维持 26-28 年收入预测 4,009/4,572/5,217 亿元不变，调整后净利润由 40/313/554 亿元上调至 106/352/554 亿元（+164%/+12%/持平），主因国内竞争缓解下核心本地商业利润显著修复

• 季度盈利逐季爬坡：调整后净利润 2Q26E 26.89 亿元、3Q26E 44.37 亿元、4Q26E 108.68 亿元，全年 106.43 亿元

• 估值：参考可比公司 27 年平均 PE 16.0 倍（前值 15.0 倍）、PS 2.0 倍（前值 1.8 倍），给予外卖/到店 16/16 倍 PE（前值 12/12 倍）、闪购 3 倍 PS、新业务 1 倍 PS，目标价 168.5 港币（前值 129.9），维持买入

• SOTP 结构：外卖估值 281,269 百万元（占比 31.2%）、到店 316,182 百万元（35.1%）、闪购 167,821 百万元（18.6%）、新业务 134,821 百万元（15.0%），总估值 900,093 百万元人民币 / 1,040,570 百万港币，总股本 6,175 百万股

• 基本数据：8 月 17 日收盘价 87.65 港币，市值 541,280 百万港币，52 周价格区间 63.65-124.30 港币；风险提示本地生活市场竞争加剧、市场增长不及预期、公司盈利不及预期

论述逻辑

• 行业补贴逐步退坡、竞争回归理性 → 公司主动减少低质量订单投入、资源聚焦高价值用户及高客单订单 → 外卖单均利润由 1Q26 的 -0.95 元转正至 0.25 元、到家经营利润由亏损 50 亿元转为盈利 15 亿元 → 竞争对手投入放缓令到店 OPM 回升路径更清晰 → 核心本地商业利润显著修复，带动 26/27 年调整后净利润上调 164%/12% → 参考可比公司 27 年平均 PE 16.0 倍，SOTP 给予外卖/到店各 16 倍 PE、闪购 3 倍 PS、新业务 1 倍 PS → 目标价由 129.9 港币上调至 168.5 港币，维持买入评级。

关键展望

• 维持买入评级，目标价 168.50 港币（前值 129.9 港币）；评级基于报告发布日后 6 至 12 个月内相对基准（香港市场基准为恒生指数）的表现预期

• 本季度将进一步验证美团在用户结构、商户供给及履约效率上的综合优势，竞争格局改善后利润释放路径更加清晰

• 季度盈利验证点：3Q26E、4Q26E 调整后净利润预计分别为 44.37 亿元、108.68 亿元，盈利逐季修复

• 全年新业务减亏路径：2026 年经营亏损 80 亿元，较 2025 年的 101 亿元收窄；自营零售借助流量、履约网络和供应链能力提升规模，海外业务（Keeta）处于市场验证和效率优化阶段

• 风险提示：到店市场参与者变多致竞争加剧、到店 OPM 修复不及预期；宏观消费影响下即时配送单量增长不及预期；经营利润率不足预期、新业务减亏进展不及预期

推荐标的

• 美团-W（3690 HK）：买入（维持），目标价 168.50 港币（前值 129.9 港币）。理由：国内竞争缓解驱动核心本地商业利润显著修复，26-28 年调整后净利润上调至 106/352/554 亿元，SOTP 估值外卖/到店 16 倍 PE、闪购 3 倍 PS、新业务 1 倍 PS