摩根大通：中国保险：人口老龄化带来养老金增长空间，利好中国人寿和AMP

原标题：Asia Pacific Equity Research: China Insurance: China's ageing demographics create pension upside for China Life and AMP

摘要

摩根大通发布报告指出，中国人口老龄化为养老金市场带来长期增长机遇，利好中国人寿（China Life）和AMP。中国人寿H股估值不高，2027财年预期市盈率仅4倍，股息率4%，且中期股息上调、寿险销售双位数增长及强劲资本状况将支撑风险回报。中国人寿养老金公司（CLPC）作为全牌照养老金管理平台，管理资产近2.4万亿元人民币，在第二支柱中排名第一。AMP因持有CLPC 19.99%股权，1H26净利润同比增长24%，盈利超预期。报告对两只股票均给予超配（OW）评级。

主要观点

• 中国人寿H股近期因中期股息不确定性下跌3%，但估值具吸引力，2027财年预期市盈率仅4倍，股息率4%。
• 预计1H26业绩期（8月）中期股息上调、寿险销售双位数增长及强劲资本状况将支撑股价。
• 中国养老金三支柱体系：第一支柱政府基本养老金AUM 11.6万亿元人民币（1.7万亿美元），第二支柱企业年金6.8万亿元人民币（1.0万亿美元），第三支柱个人养老金1820亿元人民币（260亿美元）。
• 第三支柱因税收优惠加速增长，截至2024年12月。
• CLPC是少数拥有三支柱全牌照的平台，截至2025年底管理养老金资产近2.4万亿元人民币，其中第一支柱780亿元，第二支柱2.2万亿元（排名第一），第三支柱760亿元。
• 养老金资产仅占中国2024年GDP的13.8%，远低于OECD国家平均42.5%，增长空间巨大。
• CLPC核心偿付能力比率1023%（2026年3月），2025年净利润17亿元人民币，同比增长39%，总资产916亿元，负债821亿元，股东权益95亿元。
• CLPC贡献中国人寿2025年净利润约1.1%。
• AMP 1H26净利润5600万澳元，环比增长24%，此前2H25环比增长66%，CY25同比增长53%。
• AMP持有CLPC 19.99%战略股权，自2014年保持不变，中国人寿持有70.74%控股权。
• 中国老龄化人口、政策支持及低养老金资产渗透率为CLPC提供长期利好，并正向传导至AMP盈利。

论述逻辑

中国人口老龄化加速 → 政策推动第三支柱个人养老金发展 → 养老金资产占GDP比重远低于OECD国家，长期增长潜力大 → CLPC凭借全牌照和领先地位受益 → 中国人寿作为控股股东获得盈利贡献 → AMP作为第二大股东，其CLPC股权价值提升带动盈利超预期 → 两只股票均具吸引力。

关键展望

• 1H26业绩期（8月）中期股息上调、寿险销售双位数增长及强劲资本状况是短期催化剂。
• 长期看，中国老龄化人口、政策支持及低养老金渗透率（13.8% vs OECD 42.5%）为CLPC和AMP提供增长空间。
• 报告未明确给出未来目标价或时间窗口。

推荐标的

• AMP Limited (AMP.AX)：评级超配（OW），价格A$1.90（2026年7月16日收盘价）。
• 中国人寿 - H (2628.HK)：评级超配（OW），价格HK$27.70（2026年7月16日收盘价）。

关键图表

图1. 中国：养老金体系下各支柱资产规模（十亿元人民币）