[国外研报] 摩根大通 亚太地区主题研究·看涨的宏观设置：增长升级，利率下调政策和轻仓黄金矿商：买入，现货+8%，因为央行买入量增加内存：将内存总潜在市场提高到27 28
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摘要
摩根大通亚太专家销售团队指出，当前宏观环境整体继续对股票资产构成利好。 尽管美国7月非农就业数据疲弱（减少23k岗位），但由于当前市场周期主要由资本开支而非消费驱动，债券收益率下行带来的利好超过劳动力放缓的影响。 摩根大通经济学家将下半年全球GDP增长预期上调至2.6%（年化），且美联储在12月前预计不会加息，叠加对冲基金持仓较轻（美国战术仓位仅处于32%分位数或-0.3z），美股阻力最小的方向依然向上。 大宗商品方面，黄金在8月已上涨8%，中国央行7月增持20 tons黄金（近3年来最大单月购买量），官方储备替代逻辑回归，团队首选推荐估值低廉且具备10%产量复合增速的紫金矿业。 存储芯片领域，分析师Jay Kwon将2026-2028年存储芯片TAM上调4-8%，强调Agentic CPU需求带来的超预期增长及HBM提价将推动供需缺口进一步收紧，回调即买点。 汇率与政策方面，摩根大通外汇团队将美元观点下调至中性，并预测日本央行在2026年10月加息后将于2027年加息3次至2.0%终端利率水平。
主要观点
- 美国7月非农就业减少23k，但当前市场受资本开支与AI驱动，更低收益率比软弱招聘更重要，美股将延续上行趋势。
- 四大自上而下理由支撑对股市维持建设性看法：经济增长预期上调、美国政策极度宽松、对冲基金轻仓、美元观点调降至中性。
- 历史统计显示标普500指数在前150个交易日实现两位数涨幅后，年底前平均进一步上涨6%，且40年内未出现转跌情况。
- 黄金8月已涨8%，中国央行7月增持20 tons黄金并创3年最大月度购买量，为连续第21个月增持，官方储备替代逻辑强化。
- 存储芯片基本面坚实，分析师将2026-2028年TAM上调4-8%，预计供需短缺将在2027年进一步收紧，并看好明年HBM价格同比上涨42%。
- 对冲基金上周继续去总仓（美股和欧洲均为-1.4z w/w），但仓位处于2015年以来32%分位数或-0.3z，极具配置吸引力；超大规模云厂商净敞口回升至长期平均水平。
- 摩根大通将下半年全球GDP年化增长预期上调至2.6%，7月全球综合产出PMI连续4个月回升，对应约2.9%的年化全球GDP增速。
- 日本消费税下调将直接降低通胀1%ppt至2.5%，加剧财政担忧，摩根大通预计日本央行将于2026年10月加息，随后在2027年加息3次至2%中性利率水平。
- 摩根大通外汇团队下调美元观点至中性，重申日元平价目标价为164日元/美元，指出美日收益率利差仍极端，日元缺乏持续单边升值路径。
论述逻辑
- 美国7月非农就业数据弱于预期（-23k vs 预期+80k）叠加能源价格回落 -> 美欧国债收益率下降5-15bps，9月美联储加息概率降至42% -> 在以AI/资本开支主导的周期中，低利率对估值的支撑强于就业转弱的负面冲击 -> 标普500指数创历史新高并呈现进一步上行趋势。
- 中国央行7月增持20 tons黄金创3年新高，达成连续21个月增持 -> 黄金作为央行官方储备替代品的逻辑强化，对冲实际利率波动的扰动 -> 叠加散户ETF抛售消化完毕 -> 驱动金价与低估值黄金矿业股估值修复。
- AI与Agentic CPU带来超出预期的存储需求增量 + 8Hi周期延长且12Hi放量平缓提升HBM定价权（预估明年HBM价格+42% y/y） -> 长期协议展现高预付款比例改善现金流和盈利可见度 -> 行业供需短缺贯穿至2027年 -> 存储龙头估值处在历史低位，提供绝佳买入时机。
关键展望
- 预计美联储在12月前不会加息（采取一次性加息1次策略），9月加息已被削减至仅42%概率，未来关键观察点为接下来的两次美国CPI读数。
- 本周宏观验证节点包括：澳洲联储预计按兵不动且在2027下半年前不会降息；美国核心CPI预计环比上涨0.21%；腾讯二季度财报将成为验证中国互联网巨头AI资本开支与盈利拐点的关键指标。
- 日本央行预计将于2026年10月加息，并在2027年累计加息3次，使基准利率在2027年底达到2%的中性/终端水平；重申年底日元目标价164日元/美元。
推荐标的
- 紫金矿业（Zijin Mining）：首选推荐买入，当前对应2027年预测市盈率9倍、EV/EBITDA为4.3倍，至2028年具备10%的产量年均复合增速。
- SK海力士（Hynix）：推荐买入，估值处于极端低位，2026年预测市盈率为3.9倍，2027年预测市盈率仅为3.2倍，充分受益于供需短缺及Agentic CPU需求上行。
- 日本银行业（Japanese Banks）：维持看多配置建议，主要受益于日本央行未来持续加息的政策预期。
- 恺侠（Kioxia）与三星电子（Samsung）：覆盖标的，虽然经历近期股价自高点大幅回调（Kioxia -57%、Samsung -32%），但基本面依然稳固，行业迎来低吸时机。