高盛：兆易创新（603986.SS）：特种DRAM受益于产品组合升级；定制DRAM长期机遇；上调目标价至348元；买入

原标题：Gigadevice (603986.SS) - Specialty DRAM riding on mix upgrade; LT opportunities in customized DRAM; raise TP to Rmb348; Buy

摘要

高盛维持兆易创新（603986.SS）买入评级，并将12个月目标价从257元上调至348元，基于新的折现市盈率估值方法。报告看好公司特种DRAM业务受益于涨价和产品组合升级，以及NOR Flash和NAND Flash业务的增长，同时定制DRAM应用长期增长潜力巨大。公司预计2026年上半年DRAM关联交易达15亿元（2025年为12亿元），管理层归因于DRAM定价强势和晶圆价格上涨。高盛预计特种DRAM定价强势将持续全年，且DDR4产品贡献将上升。公司是定制DRAM早期进入者，主要面向边缘AI应用，预计2027年起加速放量。高盛上调2025-2027年每股收益预测2%/6%/9%，并引入2028年预测。当前股价278.33元，目标价隐含25%上行空间。

主要观点

• 高盛对兆易创新特种DRAM业务增长持积极态度，基于涨价和持续的产品组合升级。
• 公司预计2026年上半年DRAM关联交易为15亿元，高于2025年的12亿元，管理层归因于DRAM定价强势和晶圆价格上涨。
• 高盛预计特种DRAM定价强势将持续全年，同时DDR4产品在从DDR3过渡后贡献将上升。
• 全球一级供应商持续向先进AI市场迁移，导致特种DRAM供应紧张，尽管部分终端市场增长乏力。
• 兆易创新是定制DRAM解决方案的早期进入者，已与多家供应链厂商建立合作，主要面向边缘AI应用（如汽车、机器人、AI智能手机、AI推理等）。
• 高盛预计定制DRAM收入贡献今年将上升，并从2027年起加速放量。
• 高盛上调2025-2027年每股收益预测2%/6%/9%，并引入2028年预测。
• 上调2026/2027年收入预测，主要基于近期涨价和产品组合升级趋势带来的特种DRAM平均售价提高。
• 下调毛利率以反映更高的晶圆成本。
• 高盛2026/2027年每股收益预测比彭博一致预期高24%/26%，因收入和毛利率更高。
• 高盛将估值方法改为折现市盈率，以更好捕捉公司长期增长，分为三个阶段：特种DRAM放量和产品组合升级（2025-2027年）、定制DRAM放量（2028-2030年）、稳定增长（2031年后）。

论述逻辑

高盛基于近期内存定价追踪器发现，AI/服务器需求强劲导致各应用内存供应充足度处于低位，常规DRAM定价仍有上行空间。兆易创新作为特种DRAM供应商，受益于DDR4出货量增加和LPDDR4从2026年第四季度起量产，同时全球供应商向AI市场迁移加剧了特种DRAM供应紧张。公司定制DRAM业务面向边缘AI，长期增长可期。因此，高盛上调收入预测并采用折现市盈率估值，得出更高目标价。

关键展望

• 报告明确提到DDR4出货量增加和LPDDR4从2026年第四季度起量产。
• 定制DRAM收入贡献预计2027年起加速放量。
• 高盛预测2025-2028年每股收益分别为2.42元、4.95元、6.88元及2028年6.036元（净利润60.36亿元）。
• 风险未在文本中明确列出。

推荐标的

• 兆易创新（603986.SS）：买入，12个月目标价348元，当前价278.33元，上行25.0%。理由：特种DRAM涨价和产品组合升级、NOR Flash和NAND Flash增长、定制DRAM长期机遇。

关键图表

Exhibit 1: Earnings revision

Exhibit 2: GS vs. Bloomberg consensus