姚佩 吴一凡 徐康 欧阳予 韩星雨 单戈 马野 霍鹏浩 投资策略 市场策略 ——多行业联合红利资产7月报：从进攻到平衡：红利成为低波压舱石

摘要

华创证券发布多行业联合红利资产7月报，核心结论为下半年不确定性冲击增多背景下，组合降低波动、提升夏普比率需求上升，红利资产的低波压舱石属性值得重视。 7月市场受流动性冲击影响，全A录得-13.1%，而红利风格显著占优，红利低波、中证红利、国证现金流分别+12.8%、+12.2%、+11.6%，煤炭+14%、石化+13%、银行+12%、食饮+11%涨幅领先。 报告基于不同资金配置诉求提出三个红利方向：降低组合波动的银行/白电/高速公路/运营商等低波高息品种，筹码修复方向关注白酒/白电/工业金属/化工/石化/煤炭/保险，以及红利内部增长视角的工业金属/化工/特钢及轻工、物流、计算机设备等。 行业层面，银行高股息低估值底色延续，息差同比降幅收窄支撑盈利韧性，股份行股息率5.1%为各类红利品种中最高；交运板块港口、公路、铁路防御价值彰显，招商港口分红比例从2019年30.5%提升至2025年43%，京沪高铁公告未来三年分红比例不低于55%。 食饮板块白酒Q2报表加速筑底，茅台年内两次提价、合同价从1169元提至1369元/瓶；电解铝7月行业平均利润约6700元/吨，南山铝业全年累计分红比例达105.49%；公用事业板块核准8台核电机组总投资超1700亿元，水电股息率步入性价比区间。

主要观点

• 策略核心结论：下半年不确定性冲击增多背景下，组合降低波动、提升夏普比率需求上升，红利成为低波压舱石。对应低波属性更强、分红稳定性较高的银行、公用、运营商等品种具有配置意义。

• 7月红利风格显著占优：全A录得-13.1%，沪深300 -7.4%，而红利低波+12.8%、中证红利+12.2%、国证现金流+11.6%。行业层面煤炭+14%/石化+13%/银行+12%/食饮+11%涨幅领先。

• 红利配置三方向：①降低组合波动/提升夏普比率→银行/白电/高速公路/运营商等低波高息品种；②筹码修复→白酒/白电/工业金属/化工/石化/煤炭/保险；③红利内部增长视角→工业金属/化工/特钢及轻工（包装印刷/文娱）、物流、计算机设备。

• 银行股息率在红利品种中处领先水平：股份行5.1%、农商行4.6%、城商行4.4%、国有大行3.8%，高速公路4.9%、白电4.7%、白酒4.3%、运营商4.3%、中药3.3%、港口3.2%。

• 银行板块：息差同比降幅收窄及非息收入边际改善支撑二季度盈利稳定，已披露业绩快报的重庆银行、渝农商行、江苏银行1H26营收增速分别为+10.80%/+7.81%/+9.11%。定价逻辑正从PB向PE切换。

• 港口板块：招商港口强推，分红比例从2019年30.5%提升至2025年43%，2019年以来业绩复合增速8%；唐山港重点推荐为高分红优质港口标的；青岛港强推，整合优化、业绩稳健。

• 公路板块：首推A/H股息率最高的四川成渝，具备业绩增长稳定性及'大集团、小公司'逻辑；重点推荐皖通高速（ROE水平领先）、山东高速、宁沪高速。

• 铁路板块：持续推荐京沪高铁，公告未来三年（2025-2027年）分红比例将不低于55%，黄金线路现金牛资产存在价格弹性潜力。

• 白酒板块：Q2报表加速筑底，下半年低基数下有望逐步回升。茅台年内两次提价，销售合同价从1169元提至1369元/瓶，自营零售价从1499元提至1639元/瓶，加权合计提价幅度超10%。周期节奏上26H1曙光微现、26H2拐点渐明。

• 家电板块：国补如期延续，白电龙头兼具高股息+内销改善。格力电器股息率7.1%，美的集团4.8%，海信家电4.5%；看好美的集团、海尔智家、海信家电。公牛集团持续推荐，主业现金牛+新业务扩张。

• 电解铝红利属性明显：7月行业平均利润约6700元/吨，企业分红比例维持高位——中国宏桥64.2%、天山铝业52.4%、神火股份44.6%、云铝股份40%、中国铝业36.5%，南山铝业全年累计现金分红比例105.49%。

• 公用事业：核电核准8台机组总投资超1700亿元，强化中长期确定性；水电股息率步入性价比区间（长江电力3.6%、国投电力3.4%、川投能源3.3%）；火电方面'十五五'容量电价改革有望助力红利属性重塑，浙能电力股息率6.7%为火电最高。

论述逻辑

• 7月流动性冲击导致科技AI大幅回撤、红利显著占优 → 验证红利在市场波动中的防御价值 → 下半年联储货币政策节奏、中美贸易摩擦、地缘扰动及AI产业验证等不确定性持续 → 组合层面降低波动、提升夏普比率需求上升 → 红利低波高息品种（银行/公用/运营商）成为底仓配置选择。

• 银行：信贷增速放缓反映经济结构转型而非经营弱化 → 息差同比降幅收窄+非息收入改善支撑盈利韧性 → 前期高景气成长板块拥挤度提升推动资金向低估值高股息切换 → 银行板块配置价值重新受到关注，估值有望从PB向PE逻辑切换。

• 白酒：Q2酒企普遍给渠道纾压、报表加速筑底 → 茅台年内两次提价注入信心、批价企稳 → 下半年低基数下更多酒企动销及报表有望转正 → 全年从被动应对进入主动调整，26H1曙光微现、26H2拐点渐明。

• 电解铝：中东地缘反复+对外投资法案发布→供给扰动加剧 → 全球铝库存持续去化、低库存逐步回归 → 叠加金九银十临近→铝价有望获支撑 → 电力成本全球低位+企业高分红比例→电解铝攻守兼备、红利属性明显。

关键展望

• 白酒周期节奏：26H1酒企主动调整、曙光微现，26H2有望拐点渐明、渐次改善。

• 茅台批价：提价前已企稳1640-1660元，下半年供给收缩后批价有望上行至1700元。

• 火电'十五五'容量电价机制或迎改革，有望消除煤价带来的盈利波动，推动火电由周期属性向类公用事业红利资产属性切换。

• 美联储一旦启动加息，通常意味着进入加息周期，波动率中枢或难以快速回落，红利防御属性仍需重视。

• 水电资产配置窗口正在打开：2025年10月以来长债利率小幅下行，若市场风格转变，水电有望重回防御配置逻辑。

• 铝价展望：考虑下半年铝紧缺格局，全球铝价或伴随金九银十的接近、全球可用库存消耗和铝实际紧缺的体现逐步稳定。

推荐标的

• 招商港口（强推）：仍破净的全球布局港口央企，海外战略港口资产布局，近年积极提升分红比例至2025年43%，2019年以来业绩复合增速8%。

• 唐山港（重点推荐）：全国重要能源枢纽港，高分红优质港口标的。

• 青岛港（强推）：整合优化、业绩稳健。

• 厦门港务（推荐）：受益两岸融合，资产注入一旦完成盈利能力、红利属性或迎双提升。

• 四川成渝/四川成渝高速（首推）：A/H股息率最高，业绩增长稳定，结合高分红及'大集团、小公司'逻辑，少有具备成长潜力的优质高速资产。

• 皖通高速（重点推荐）：高速公路行业市值管理典范、ROE水平领先。

• 山东高速、宁沪高速（重点推荐）：位于交通强省、分红领先。

• 京沪高铁（持续推荐）：黄金线路现金牛资产，稀缺资源存在价格弹性潜力，未来三年（2025-2027年）分红比例不低于55%。

• 招商银行、中信银行、平安银行、宁波银行、江苏银行、南京银行（主线二建议关注）：息差或率先回暖、财富管理弹性大、信用成本走低带动ROE企稳的优质股份行和城商行。

• 成都银行、重庆银行、杭州银行、青岛银行、渝农商行（主线三建议关注）：持续受益区域政策、业绩弹性较大的城商行。

• 贵州茅台（优先推荐）：穿越周期的龙头，年内两次提价合同价从1169元提至1369元/瓶，批价下半年有望上行至1700元。

• 五粮液（战略关注）：经营稳中向好；老窖（战略关注）：低基数下弹性品种。

• 伊利股份、双汇发展（建议关注）：产业护城河深厚、领先优势稳固的优质蓝筹。

• 重庆啤酒（建议关注）：现金流生成能力优异、分红回报持续落地。

• 美的集团、海尔智家、海信家电（看好）：兼具高股息+内销经营基本面延续改善的白电龙头。

• 公牛集团（持续推荐）：民电绝对龙头，主业现金牛资产格局第一，新业务（无主灯+出海+新能源）具备长期成长空间，自由现金流可观、分红稳定。

• 老板电器、欧普照明（建议关注）：受益地产政策及以旧换新政策，厨电照明板块估值低、龙头盈利稳健、高分红属性。

• 南山铝业、中国宏桥、宏桥控股、天山铝业、云铝股份、中孚实业、神火股份、创新实业（优质分红标的-建议关注）：电解铝企业分红比例维持高位，红利属性明显。

• 中国核电（强推）、中国广核（推荐）：核电项目集中获批强化中长期成长确定性。

• 长江电力、国投电力、川投能源（建议关注）：各流域优质水电资产，股息率步入性价比区间（3.6%/3.4%/3.3%）。

• 华电国际、华能国际、皖能电力、浙能电力、申能股份（建议关注）：火电盈利稳定性改善或助力红利属性重塑。