高盛：6月外汇流入仍获贸易支撑

原标题：China: SAFE data suggest some FX inflows in June

摘要

高盛基于外汇局数据估算，中国6月净外汇流入约340亿美元，低于5月的500亿美元。经常账户带来650亿美元流入，其中货物贸易净流入810亿美元，结汇率升至65%；服务贸易逆差对应110亿美元流出，收益和转移账户流出50亿美元。证券投资渠道转为40亿美元外汇流出，北向债券通流出20亿美元，主要由同业存单销售推动；以净外资收款衡量的更广义组合资本流出达360亿美元。官方外储因估值影响表面下降至3.416万亿美元，剔除估值后基本持平；商业银行净对外资产增加260亿美元。报告显示经常账户和贸易结汇仍支撑人民币外汇供给，但组合资金流和银行外部资产变化需持续跟踪。

主要观点

• 高盛偏好的外汇流量指标显示，6月通过境内即期结售汇净流入470亿美元，新签和取消远期合计流入70亿美元；外汇局跨境人民币流动数据则显示200亿美元流出，合并后净外汇流入约340亿美元，低于5月的500亿美元。

• 经常账户是6月外汇供给的主要来源，净流入650亿美元，高于5月的370亿美元。货物贸易带来810亿美元净流入，较5月530亿美元明显增加，说明出口、贸易顺差及企业结汇意愿共同改善。

• 货物贸易相关单月结汇率由5月的51%升至65%，高于二季度58%的平均值。结汇率上升不仅反映贸易收入增加，也可能反映企业对人民币或外币资产配置的边际调整，因此是判断汇率供求的重要高频信号。

• 服务贸易逆差对应约110亿美元外汇流出，与5月基本持平；收益和转移账户流出50亿美元，也接近前月。这意味着经常账户改善主要来自货物贸易，而非服务逆差或投资收益压力显著缓解。

• 证券投资渠道在6月出现40亿美元外汇流出，北向债券通流出20亿美元、而5月为130亿美元流入，主要受同业存单抛售影响。以覆盖外币和人民币的净外资收款衡量，组合投资流出更大，达360亿美元，显示跨境证券资金并未同步改善。

• 官方外储由5月的3.442万亿美元降至6月的3.416万亿美元，但高盛估算汇率估值影响已造成约260亿美元减少，剔除后外储大体不变。因此表面储备下降不应直接解读为干预或基础性外汇供求恶化。

• 商业银行净对外资产6月增加260亿美元，高于5月150亿美元增幅，存量达1.532万亿美元。银行外部资产变化与官方外储共同构成外汇资产的观察维度，提示部分外汇配置可能发生在银行资产负债表而非央行储备中。

论述逻辑

货物贸易顺差扩大且企业结汇率升至65% → 经常账户净流入增至650亿美元 → 即期与远期结售汇带来正向外汇供给 → 服务逆差与收益账户仍有流出，证券投资渠道转负 → 综合净外汇流入较5月放缓至340亿美元 → 外储受估值影响表面下降但剔除后稳定，银行净外部资产增加 → 人民币外汇供求仍受贸易支撑，但组合资本流是边际风险。

关键展望

• 若货物贸易保持强劲、结汇率维持较高，经常账户将继续为人民币提供支撑；但结汇率也会随汇率预期和企业资产配置变化而波动。

• 北向债券通和更广义证券资金流转弱，意味着全球利率、风险偏好和中国债券配置需求仍可能带来阶段性外流，对外汇供求形成扰动。

• 外储经估值调整后稳定，降低了对官方干预的担忧；后续应同时观察银行净对外资产、远期结售汇和跨境人民币流动，避免只看单一储备数字。

• 服务贸易逆差、收益账户流出与美元走势仍是人民币的风险变量。若外部金融条件收紧或风险偏好下降，贸易顺差对汇率的支撑可能被资本流出部分抵消。

推荐标的

• 人民币资产：贸易流入和较高结汇率提供基础支撑，但需防范证券资金流出和美元走强。

• 中国利率债：北向债券通资金变化影响外资边际需求，需关注同业存单流动与全球收益率。

• 出口与外汇敏感企业：货物贸易流入改善有利于外汇供给，但人民币波动和外部需求变化仍影响盈利。

关键图表

Exhibit 1：偏好指标显示6月外汇流入延续

Exhibit 2：货物贸易余额的单月结汇率在5月至6月上升

Exhibit 3：外资在6月卖出部分人民币债券

Exhibit 4：6月银行净对外资产增加，剔除外汇估值后官方外储基本稳定