2026-09-08 · Goldman Sachs · 公司/行业基本面

高盛恒瑞医药（600276）：欧洲心脏病学会会议纪要：HRS 1893显示出同类最佳潜力；尽管存在口服Lp（a）抑制剂依然具有吸引力

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摘要

恒瑞医药在 ESC 2026 公布五项心血管数据集，覆盖 Lp(a)、ANGPTL3、PCSK9 及 RNA 类降脂疗法，高盛据此发布会议纪要并维持买入评级、12 个月目标价 Rmb73.86（现价 Rmb46.26，隐含上行空间 59.7%）。心肌肌球蛋白抑制剂 HRS-1893 在 nHCM II 期试验第 12 周使 KCCQ 改善 5.5 分，跨试验比较优于 aficamten III 期第 36 周约 3 分的改善，且多数患者无需滴定或仅需一次剂量调整（aficamten 通常需 4-6 周滴定期），现有数据显示 LVEF 下降有限，报告认为其具同类最佳潜力；Braveheart 已于 8 月启动 OHCM 全球 III 期并计划 1H27 启动 nHCM 全球 III 期。尽管诺华 III 期 Lp(a)HORIZON 研究未达主要终点，报告认为口服 Lp(a) 抑制剂的长期机会并未失效：HRS-5346 第 12 周 Lp(a) 降幅达 86.3%，与礼来 muvalaplin 高剂量（-85.8%）相当、超过 pelacarsen 第 12 周 66.8% 的降幅（非头对头），且凭借口服给药、干净的肝脏安全性及与他汀/PCSK9 联用潜力，仍是恒瑞最高价值心血管资产之一。 SHR-1918（ANGPTL3 单抗）在 HoFH 患者第 12 周 LDL-C 降幅 64.2%，为 ESC 最强降脂数据之一，跨试验比较略优于阿斯利康口服 PCSK9 抑制剂 laroprovstat（50.7%）。报告认为心血管正成为恒瑞继肿瘤和肥胖之后的下一个主要创新支柱，HRS-1893 与 HRS-5346 为组合中最具价值的两个心血管资产。目标价基于仿制药业务 5 年退出 P/E 10x（Rmb39.3bn）与创新药风险调整 DCF（Rmb390.7bn，WACC 9.0%、永续增长率 3%）。

主要观点

恒瑞在 ESC 2026 公布五项心血管数据集，覆盖 Lp(a)、ANGPTL3、PCSK9 与 RNA 类降脂疗法；核心结论有二：HRS-1893 在下一代心肌肌球蛋白抑制剂中具同类最佳潜力，且尽管诺华 III 期 Lp(a)HORIZON 失利，口服 Lp(a) 抑制剂仍是具吸引力的治疗机会

HRS-1893 疗效跨试验占优：nHCM II 期第 12 周 KCCQ 改善 5.5 分，对比 aficamten III 期第 36 周约 3 分的改善

HRS-1893 给药便利性潜在差异化：多数患者无需滴定或仅需一次剂量调整，而 aficamten 通常需 4-6 周滴定期；基于现有数据 LVEF 下降有限，心脏安全性良好

海外开发快速推进：Braveheart 已于 8 月启动 OHCM 全球 III 期并计划 1H27 启动 nHCM 全球 III 期；管理层长期视 LVEF>60% 的 HFpEF 为潜在适应症拓展方向，但开发风险显著高于 HCM，选定合适患者人群是关键

诺华 III 期 Lp(a)HORIZON 未达主要终点打击投资者信心，但报告认为关键问题已转向详细心血管结局数据是否显示方向性获益；该研究入组已接受含 PCSK9 抑制剂强化背景治疗的确诊 CVD 患者，可能限制增量事件减少

HRS-5346 第 12 周 Lp(a) 降幅 86.3%，与礼来口服 Lp(a) 抑制剂 muvalaplin 高剂量（-85.8%）相当、超过 pelacarsen 报告的第 12 周 66.8% 降幅（基于非头对头比较）

确诊 CVD 患者可能已存在不可逆血管损伤，一级预防人群或是 Lp(a) 类药物更具吸引力的机会；凭借口服给药、干净的肝脏安全性及与他汀和 PCSK9 疗法联用潜力，报告继续视 HRS-5346 为恒瑞最高价值心血管资产之一

SHR-1918（ANGPTL3 单抗）在 HoFH 患者第 12 周 LDL-C 降幅 64.2%，为 ESC 最强降脂数据之一，跨试验比较略优于阿斯利康口服 PCSK9 抑制剂 laroprovstat（第 12 周 50.7%）

HoFH 市场相对较小（全球仅数万患者），恒瑞正向混合型血脂异常、严重高甘油三酯血症、难治性高胆固醇血症及高甘油三酯血症相关急性胰腺炎等更大适应症拓展；SHR-1918、HRS-1301（口服 PCSK9）与 HRS-7249（ApoC3 siRNA）将构成未来降脂管线骨干

投资含义：在投资者聚焦 GLP-1 与肿瘤管线之际，心血管正成为恒瑞继肿瘤和肥胖之后的下一个主要创新支柱，多个资产已通过合作进入全球开发并获得外部验证；HRS-1893 与 HRS-5346 是组合中最具价值的两个心血管资产

评级与估值：维持买入，12 个月目标价 Rmb73.86，基于仿制药业务 5 年退出 P/E 10x（Rmb39.3bn）与创新药风险调整 DCF（Rmb390.7bn，WACC 9.0%、永续增长率 3%）；现价 Rmb46.26，上行空间 59.7%

论述逻辑

恒瑞 ESC 2026 公布五项心血管数据集 → 跨试验比较显示 HRS-1893 在 nHCM II 期第 12 周 KCCQ 改善 5.5 分、优于 aficamten III 期第 36 周约 3 分，且多数患者无需/仅需一次滴定、LVEF 下降有限 → 判断其具同类最佳潜力，叠加 Braveheart 全球 III 期推进（OHCM 已于 8 月启动、nHCM 计划 1H27 启动）→ 诺华 Lp(a)HORIZON III 期未达主要终点打击板块信心，但该研究入组已接受含 PCSK9 强化背景治疗的患者、可能限制增量事件减少，关键转向详细结局数据是否显示方向性获益 → HRS-5346 第 12 周 Lp(a) 降幅 86.3% 达到与 muvalaplin 相当、超过 pelacarsen 的水平，且口服、肝脏安全性干净、可与他汀/PCSK9 联用，一级预防人群或更具吸引力 → 维持口服 Lp(a) 长期机会判断 → SHR-1918 在 HoFH 的 LDL-C 降幅 64.2% 为 ESC 最强降脂数据之一，并向更大降脂适应症拓展 → 结论：心血管正成为恒瑞继肿瘤、肥胖后的下一个创新支柱，HRS-1893 与 HRS-5346 为最具价值资产 → 支撑买入评级与 Rmb73.86 目标价。