瑞银：宝钢股份（600019）GCC 2026 要点：需求持稳，西芒杜滞后，反内卷推进

原标题：UBS Baoshan Iron & Steel（600019）GCC 2026 Takeaways： demand holds， Simandou lags， anti~involution progresses

摘要

瑞银发布宝钢股份GCC 2026要点报告，维持中性评级，12个月目标价7.62元。报告指出，行业利润在2025年三季度见顶，四季度走弱，10-12月跌幅加大，成为全年利润低谷。宝钢预计2026年国内钢铁需求下降0.5%-1%，出口面临更严格监管。上游方面，西芒杜铁矿2026年发货量预计仅2000万吨，低于此前指引。反内卷政策取得进展，央企已执行实质性减产，但民营钢厂增产部分抵消效果。宝钢维持产能目标80mt+、2026年资本支出170亿元、分红指引不变（每股>0.2元，派息率>50%）。

主要观点

• 行业利润在2025年三季度见顶，四季度走弱，10-12月跌幅加大，成为全年利润低谷（图1）。
• 长材表现优于扁平材，得益于全行业更深的减产。
• 宝钢四季度减产，预计一季度季节性疲软，2026年3-4月可能复苏。
• 2026年国内钢铁需求预计下降0.5%-1%，建筑走弱，制造业稳定。
• 出口保持韧性，海外利润比国内高100-200元/吨；但低附加值出口（如钢坯）引发监管，新出口许可和配额制度旨在限制此类流量并升级产品结构。
• 海关税务一体化于1月1日实施，进一步打击非增值税出口。
• 一带一路市场面临运输和基础设施瓶颈，推高物流和营销成本。
• 西芒杜北/总发货量将低于此前30mt/40-50mt指引，因运输和基础设施瓶颈，几内亚要求更多航运股份增加运营不确定性（图3）。
• 2026年全球铁矿石供应预计增加约4500万吨。
• 反内卷努力稳步推进：央企已执行实质性减产，现场检查密集；但民营钢厂增产部分掩盖整体效果（图4）；80%产能已达超低排放标准，剩余20%面临监管压力。
• 宝钢加速转向绿色电力（如光伏）并持有煤炭相关股权投资以对冲煤价上涨。

论述逻辑

报告从行业利润走势切入，指出利润在2025年三季度见顶后四季度走弱，宝钢减产应对。需求端，国内建筑走弱导致2026年需求下降0.5%-1%，出口虽韧性但面临更严监管。上游供给端，西芒杜发货低于预期，全球铁矿石供应增加。政策端，反内卷推动央企减产，但民营增产部分抵消，未来监管将加强。宝钢维持产能、资本支出和分红指引不变，同时加速绿色转型。

关键展望

• 2026年一季度季节性疲软，3-4月可能复苏。
• 2026年国内钢铁需求下降0.5%-1%。
• 西芒杜2026年发货量预计2000万吨，低于此前30mt/40-50mt指引。
• 反内卷政策执行力度将随时间加强，剩余20%亚标准产能面临持续削减。
• 报告未明确给出未来催化剂。

推荐标的

• 宝钢股份（600019.SS）：评级中性，12个月目标价7.62元，当前股价7.27元（2026年1月13日）。预测2025-2027年EPS分别为0.44/0.55/0.58元，DPS分别为0.22/0.27/0.29元。

关键图表

图1：2025年四季度螺纹钢现货价差环比下降130元/吨，同比下降133元/吨

图2：2025年四季度热轧卷板现货价差环比下降185元/吨，同比下降133元/吨

图3：我们预计西芒杜2026年发货2000万吨

图4：2025年中国生铁产量同比增长3%