瑞银：中国休闲与交通：未来机遇与风险何在？

原标题：What are the opportunities and risks moving forward?

摘要

瑞银发布中国休闲与交通行业报告，覆盖酒店、免税、景区、机场、航空、物流、航天、化妆品、医美及日化等多个子板块。报告重点分析了中国免税行业的前景，认为2026年海南离岛免税销售额将同比增长25%，进入高增长阶段；机场免税销售额预计未来三年年均增长15%。报告还讨论了外资运营商进入中国免税市场的影响，以及中国中免收购DFS的战略意义。报告给出了覆盖公司的评级、目标价和盈利预测，数据截至2026年3月13日。

主要观点

• 2025年海南离岛免税销售经历两阶段：上半年低基数下同比降幅收窄，10月政策放松后销售转正，12月同比增长17%。
• 2026年海南离岛免税销售预计增长25%，得益于封关后政府补贴增加、约1000万本地居民购买力释放以及精品店价格优势（比国内含税价低约15%）。
• 机场免税销售目前仅恢复至2019年水平的约50%，主要因人均消费疲软；品类结构升级是重回增长的关键。
• 上海国际机场免税业务重新招标，日上（主营化妆品）被中国中免取代，Avolta中标，显示机场更注重销售增长而非佣金率，并要求提升奢侈品和国产品比例。
• 外资运营商（如Avolta）进入中国免税市场是机遇而非风险：其全球经验、竞争力、品类多元化能力可带动市场，并为中资运营商提供学习机会。
• 中国中免收购DFS的核心原因：巩固港澳市场地位（DFS在银河、美高梅、永利、巴黎人等综合度假村有9家门店），以及与LVMH集团签署谅解备忘录，建立旅游零售合作。
• 收购时机背景：销售复苏缓慢、品类结构升级需求、市场竞争加剧（外资进入）。
• 报告覆盖酒店、免税、景区、机场、航空、物流、航天、化妆品、医美、日化等子板块，并给出各公司评级、目标价及2026-2027年盈利预测。

论述逻辑

报告从2025年海南离岛免税销售复苏（低基数+政策放松）切入，推导出2026年将进入高增长（+25%）。机场免税方面，因出境游恢复但人均消费低，需通过品类结构升级（引入奢侈品）推动增长，而招标结果已体现这一趋势。外资运营商进入被视为积极因素，因其全球经验和品类能力可提升市场。中国中免收购DFS旨在获取港澳优质门店并与LVMH合作，以应对销售疲软和竞争加剧。

关键展望

• 2026年海南离岛免税销售额预计同比增长25%。
• 机场免税销售额预计未来三年年均增长15%。
• 广州、深圳等机场的免税招标预计将提出类似品类要求。
• 上海国际机场T1航站楼由Avolta运营后，有望引入更多全球奢侈和珠宝品牌。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

报告覆盖以下公司并给出评级、目标价（数据截至2026年3月13日）：

• 华住集团 (HTHT.O)：买入，目标价62.40美元
• 首旅酒店 (600258.SS)：卖出，目标价11.30元
• 香格里拉 (0069.HK)：中性，目标价4.55港元
• 亚朵集团 (ATAT.O)：买入，目标价51.50美元
• 锦江酒店 (600754.SS)：中性，目标价23.40元
• 中国中免 (601888.SS)：买入，目标价99.59元
• 中国中免-H (1880.HK)：买入，目标价90.73港元
• 王府井 (600859.SS)：中性，目标价14.70元
• 宋城演艺 (300144.SZ)：卖出，目标价6.87元
• 小商品城 (600415.SH)：买入，目标价21.64元
• 北京首都机场 (0694.HK)：中性，目标价3.22港元
• 白云机场 (600004.SS)：中性，目标价9.50元
• 上海机场 (600009.SS)：买入，目标价40.10元
• 深圳机场 (000089.SZ)：中性，目标价7.60元
• 中国东航 (600115.SH)：卖出，目标价3.28元
• 中国东航-H (0670.HK)：卖出，目标价1.85港元
• 春秋航空 (601021.SH)：买入，目标价61.30元
• 中国民航信息网络 (0696.HK)：买入，目标价12.40港元
• 中国国航 (601111.SH)：卖出，目标价5.10元
• 中国国航-H (0753.HK)：卖出，目标价3.30港元
• 南方航空 (600029.SH)：中性，目标价6.50元
• 南方航空-H (1055.HK)：中性，目标价4.10港元
• 东航物流 (601156.SH)：买入，目标价23.10元
• 申通快递 (002468.SZ)：买入，目标价21.00元
• 圆通速递 (600233.SH)：买入，目标价22.30元
• 中通快递 (ZTO.N)：买入，目标价26.00美元
• 极兔速递 (1519.HK)：买入，目标价12.30港元
• 韵达股份 (002120.SZ)：卖出，目标价7.80元
• 中国外运-H (0598.HK)：买入，目标价5.80港元
• 满帮集团 (YMM.N)：买入，目标价12.80美元
• 中航无人机 (688297.CH)：中性，目标价50.32元
• 中航科工 (2357.HK)：买入，目标价5.00港元
• 巨子生物 (2367.HK)：中性，目标价39.50港元
• 贝泰妮 (300957.SZ)：中性，目标价46.00元
• 华熙生物 (688363.SH)：中性，目标价55.00元
• 丸美股份 (603983.SH)：中性，目标价36.00元
• 上海家化 (600315.SH)：卖出，目标价15.63元
• 上美股份 (2145.HK)：买入，目标价109.10港元
• 毛戈平 (1318.HK)：中性，目标价100.60港元
• 爱美客 (300896.SZ)：中性，目标价164.00元
• 华东医药 (000963.SZ)：买入，目标价57.00元
• 恒安国际 (1044.HK)：买入，目标价32.50港元
• 蓝月亮 (6993.HK)：卖出，目标价1.61港元

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。