摩根大通：丸美股份：2025财年业绩不及预期；2026年聚焦盈利能力，维持中性评级

原标题：Price (03 Apr 26): Rmb24.36

摘要

摩根大通于2026年4月6日发布报告，丸美股份（603983.SS）2025财年第四季度净利润同比下降97%，远低于摩根大通及市场预期；销售额同比下降1%，亦低于预期。业绩不及预期主要由于销售费用率上升8.2个百分点（受双十一期间广告效率低于预期影响）以及非经营性影响（新总部大楼折旧约4000万元）。摩根大通预计2026年公司将通过聚焦盈利能力的策略改善成本控制，包括提升自播GMV占比（2025年自播GMV同比增长95%，占比达57%，目标超过70%）、恢复线下渠道（发展社区店、提升购物中心店运营能力）以及提高广告效率。摩根大通将2026-2027年盈利预测下调26-27%，基于DCF的目标价从30.40元下调至25.60元，对应2027年预期市盈率21倍，维持中性评级。

主要观点

• 2025财年第四季度净利润同比下滑97%，远低于摩根大通及市场预期（约低100%）。
• 第四季度销售额同比下降1%，低于摩根大通及市场预期约18%。
• 业绩不及预期主因：销售费用率同比上升8.2个百分点（双十一广告效率低于预期）；新总部大楼折旧增加约4000万元。
• 2026年公司聚焦盈利能力，策略包括：自播GMV占比提升（2025年自播GMV同比增长95%，占比57%，目标超70%）；线下渠道恢复（发展社区店、提升购物中心店运营能力）；提高广告效率。
• 摩根大通认可公司在品牌年轻化、数字化改革、线下恢复以及打造第二增长曲线（“恋火”品牌）方面的努力。
• 2026-2027年每股盈利预测下调26-27%，2026年预期每股盈利从1.33元下调至0.97元，2027年从1.63元下调至1.20元。
• 2026年产品管线规划良好：核心丸美计划推出两款核心产品升级版（多重胜肽抗皱眼霜和重组胶原蛋白霜，利用X胜肽成分）以及两个套装（抗衰老套装，利用美白特证；重组胶原蛋白套装）；恋火计划推出四款限量版（含两个IP联名）及具有防晒功能的新粉底产品。
• 为迎接618活动，核心丸美和恋火均计划在未来几个月宣布新品牌代言人，核心丸美还计划在5月与平台IP合作开展品牌推广活动。
• 2026年预计销售额同比增长19%，净利润同比增长57%，增长由核心丸美（+18%）和恋火（+22%）驱动。
• 预计2026年净利润率扩大2.3个百分点，得益于产品组合优化带动毛利率提升0.4个百分点，以及广告费用控制使销售费用率下降0.3个百分点。

论述逻辑

丸美股份2025财年第四季度业绩大幅不及预期，主要由于销售费用率上升（双十一广告效率低）和折旧增加（新总部大楼）。摩根大通认为，2026年公司将转向聚焦盈利能力的策略，通过提升自播GMV占比、恢复线下渠道和提高广告效率来改善成本控制。同时，公司产品管线规划良好，营销活动密集，有望支撑2026年销售额和净利润的强劲增长。基于此，摩根大通下调盈利预测，但维持中性评级，认为当前估值（21倍2027年预期市盈率）合理。

关键展望

• 2026年618活动期间，密集的营销活动有望提升品牌曝光度。
• 2026年预计销售额同比增长19%，净利润同比增长57%。
• 目标价25.60元（基于DCF，2026年12月），对应2027年预期市盈率21倍。
• 上行风险：新品牌（如恋火、美丽法则）表现超预期；渠道升级超预期；线上渠道发展同时保持盈利能力。
• 下行风险：未能维持眼部护理市场份额；竞争加剧；未能抓住线上增长机会。

推荐标的

• 丸美股份（603983.SS）：评级中性，目标价25.60元（2026年12月），理由：2025财年业绩不及预期，但2026年聚焦盈利能力，产品管线及营销计划支撑增长，当前估值合理。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。