伯恩斯坦：爱马仕：2026年第一季度电话会议要点

原标题：Hermès: Highlights from the 1Q26 conference call

摘要

伯恩斯坦发布爱马仕2026年第一季度电话会议要点。报告指出，1Q26业绩低于预期，品牌动能正在减弱，但部分因素可能在下半年逆转。爱马仕已实施年度提价，库存水平良好，但成衣部门仅增长0.4%。分析师认为爱马仕可能面临类似路易威登在2010年代初的“Capucine时刻”，即最精明的奢侈品消费者（如中国人）因对品牌过于熟悉而转向其他品牌。伯恩斯坦下调了FY26有机销售增长预测至7.9%（此前为10.5%），并维持跑赢大市评级，目标价2,150欧元。中东战争对集团收入造成约150个基点的拖累，旅游零售也受到冲击。竞争加剧和价格弹性上升是主要风险。

主要观点

• 1Q26业绩低于预期，品牌动能正在减弱。
• 1Q26可能受到库存阶段性调整、中东批发中断和旅游零售影响，但这些因素可能在FY26剩余时间内逆转。
• 爱马仕已实施年度提价，库存水平良好，成衣部门sell-through强劲，但该部门cFX增长仅0.4%。
• 随着同行创意更新加速，竞争预计将加剧。
• 疲软的旅游需求（最价格敏感的消费者）已指向价格弹性上升。
• 伯恩斯坦认为爱马仕可能很快面临自己的“Capucine时刻”，与路易威登在2010年代初经历增长放缓相似。
• 路易威登通过向上延伸应对，证明顶级奢侈品牌的上限是无限的。
• 伯恩斯坦仍相信爱马仕品牌的基本面，但也认为其有潜力做得更多。
• 伯恩斯坦下调FY26皮革制品cFX增长预测至11.8%（下调50个基点），反映1Q26的miss。
• 成衣预测下调390个基点至3.8%，反映旅游流量和竞争压力。
• 预计FY26集团有机销售增长7.9%（此前为10.5%），EBIT利润率预测不变。
• FY26E每股收益预测下调1.7%，低于共识2%。

论述逻辑

1Q26业绩miss → 品牌动能减弱，但部分因素（库存、中东、旅游）可能逆转 → 竞争加剧和价格弹性上升是结构性风险 → 爱马仕可能面临类似LV的“Capucine时刻” → 下调FY26增长预测 → 维持跑赢大市评级，目标价2,150欧元。

关键展望

• 伯恩斯坦预计FY26剩余时间内增长率将出现连续复苏，因一次性因素消退、新空间上线和比较基数缓和。
• 爱马仕重申实现强劲cFX收入增长的目标，皮革制品增长由+5-6%定价和+6-7%销量支撑。
• 中东战争影响：第一波影响是中东6家门店（其中3家为批发特许经营）收入在3月下降20-30%，对集团收入造成约150个基点拖累。
• 旅游零售：60个旅游零售点中有40个（主要通过特许经营）受到影响。
• 空间：FY26年面积效益略高于1%，主要在美国、日本、中国有20多家新店开业。
• 竞争：爱马仕重申基本面良好，无意改变增长公式。

推荐标的

• 爱马仕 (RMS.FP)：评级跑赢大市，目标价2,150欧元（此前2,250欧元），当前价格1,783欧元，上行空间21%。估值基于3.2倍相对市盈率（相对于MSCI欧洲），相当于40倍市盈率。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。