花旗：中国地产全国偏弱但重点城市恢复延续
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摘要
花旗认为，5月全国房地产数据仍然偏弱：新开工同比下降25%，竣工下降20%，房地产投资下降25%，销售面积和住宅销售继续下滑，土地收入仍承压。但结构上，一线城市房价环比转正，5-6个重点城市的成交恢复正在从一线扩展到部分二线城市、从二手房扩展到新房、从少数房企扩展到更广的开发商。政策方面，城市更新五年计划和中央预算投资推进，有助于巩固恢复动能。报告主张继续围绕重点城市成交修复进行配置，而不是把全国数据弱势简单外推。
主要观点
- 全国数据仍弱。5月单月新开工同比下降25%，4月为下降27%；竣工下降20%，房地产投资下降25%，销售面积下降12%，住宅销售下降8%，显示地产基本面仍处低位。
- 价格端出现局部改善。一线城市新房和二手房价格分别环比上涨0.2%和0.4%，70城中新房和二手房价格环比上涨或持平城市数量较4月增加。
- 库存压力边际缓和但仍高。已完工未售库存同比下降0.4%，三年内库存下降2.8%，说明供给出清有进展，但全国库存和去化周期仍压制新开工和投资。
- 土地市场仍拖累地方财政。300城5月土地成交建面和成交额分别同比下降26%和9%，财政部口径前4个月土地出让收入同比下降27%，说明开发商拿地意愿仍弱。
- 重点城市恢复在扩散。报告观察到5-6个核心城市成交修复延伸到三条线：从一线到部分二线、从二手房到新房、从少数房企到更广泛开发商。
- 高频销售验证恢复动能。18个大城市周度二手房成交同比增长25%，新房销售同比增长29%，且部分数据较4月和5月加速，支持下半年销售恢复延续的判断。
- 政策支持重点是城市更新和巩固预期。国务院发布城市更新五年计划，2026年中央预算内相关投资970亿元，同比增加170亿元；另有1600亿元资金安排，帮助稳定更新投资和居民预期。
论述逻辑
全国新开工、竣工、投资和销售仍深度下滑 → 但一线价格和重点城市成交边际修复 → 恢复从二手房扩展到新房、从一线扩展到部分二线 → 城市更新政策提供托底资金 → 因此配置重点应放在5-6个恢复城市及受益房企，而不是全国地产总量。
关键展望
- 花旗预计重点城市销售恢复动能可延续到2026年下半年，但全国投资和开工短期仍难明显反转。
- 政策将继续围绕城市更新、库存去化和居民预期修复推进，短期更像结构性托底而非全国地产再杠杆。
- 房价层面，一线城市的环比改善需要观察是否扩散到二线核心城市；若扩散失败，恢复仍会停留在局部。
- 土地市场和地方财政仍是风险点，开发商拿地没有恢复前，投资端压力难以消除。
推荐标的
- 中国地产重点城市恢复链条：关注5-6个销售修复较快城市。
- 受益于核心城市成交恢复、库存压力较低、项目质量较高的开发商。
- 报告未在节选正文中列出具体股票买入清单，配置逻辑偏结构性恢复。
关键图表
Figure 1：中国地产、统计局数据、重点城市第1项图表，位于第2页。
Figure 2：中国地产、统计局数据、重点城市第2项图表，位于第2页。
Figure 3：中国地产、统计局数据、重点城市第3项图表，位于第2页。
Figure 4：同比年初以来房地产投资建筑面积新开工(526。
Figure 5：固定资产投资房地产投资,和(526。
Figure 6：建筑面积新开工:同比(26。
Figure 7：建筑面积竣工:同比(26。
Figure 8：300土地销售建筑面积。
Figure 9：中国地产、统计局数据、重点城市第9项图表，位于第4页。
Figure 10：房地产投资300-住宅建筑面积。
Figure 11：中国地产、统计局数据、重点城市第11项图表，位于第4页。
Figure 12：政府土地出让收入。
Figure 13：中国地产、统计局数据、重点城市第13项图表，位于第5页。
Figure 14：中国地产、统计局数据、重点城市第14项图表，位于第5页。
Figure 15：中国地产、统计局数据、重点城市第15项图表，位于第6页。
Figure 16：中国地产、统计局数据、重点城市第16项图表，位于第6页。
Figure 17：统计局70(-3.6百分比/-0.2百分比;-3.7百分比/-0.2百分比。
Figure 18：中国地产、统计局数据、重点城市第18项图表，位于第6页。
Figure 19：统计局70均价月环比:月环比//。
Figure 20：统计局70均价月环比。
Figure 21：中国地产:资产净值折价(152026。
Figure 22：中国地产、统计局数据、重点城市第22项图表，位于第7页。
Figure 23：中国地产、统计局数据、重点城市第23项图表，位于第7页。
