高盛 阿根廷BBVA（BBAR.US）：26年第二季度电话会议核心要点：ROE指引重申在低十几位数

摘要

高盛在BBVA Argentina（BBAR.US）2026年二季度电话会点评中重申卖出评级与13美元12个月目标价，对应10.2%下行空间（现价14.47美元）。 资产质量方面，管理层认为NPL率已在2Q26见顶于6.1%、年底目标降至5.5%，全年风险成本指引6.5%，2Q26 ROE升至12.2%、效率比率改善至45%。 高盛将2026/2027/2028年盈利预测分别上调25%/12%/25%，主因手续费与市场相关收入上调及净货币损失减少，但同步上调拨备并按约10%贷款增长下修假设，隐含2026年实际ROE 11.4%、略低于指引（2027年12.0%、2028年14.4%）。 估值上，该行以6.8x 2027E P/E和0.8x 2027E P/BV与同业基本持平，但覆盖率仅80%（同业约95%）、Tier 1比率18.8%（同业约27%），在信贷周期仍具挑战下风险更高。 目标价基于DDM，COE因国家风险上升由16.5%上调至17.0%，第二阶段增长25%与永续增长6%不变，隐含6.1x P/E、0.7x P/BV。

主要观点

• 高盛重申BBVA Argentina卖出评级与13美元目标价，理由是该行覆盖率与资本比率低于同业，且信贷周期仍具挑战。

• 重申2026年低双位数实际ROE指引：2Q26 ROE升至12.2%，效率比率改善至45%，1H26基础净手续费同比增长约35%，全年效率比率指引低于45%。

• 资产质量或已见顶：NPL率2Q26见顶于6.1%，年底目标降至5.5%，3Q26温和改善、4Q26更强改善，80%覆盖率应为底部，全年风险成本指引6.5%（本季7.1%）。

• 早期违约指标显著改善：信用卡早期NPL降至2.2%（一年前约6%），工资贷违约率回到2024年12月水平，近期新增批次表现明显更好。

• 通胀下行压制息差：公司预计2026年底通胀约29%、月度通胀向1.5-2.0%收敛；名义NIM年底前压缩约200bps，实际NIM自2Q26峰值收缩100-125bps。

• 零售贷款现拐点：2Q26私营部门融资总额17.1万亿比索，商业贷款占组合57%；抵押与汽车贷款（约占零售27%）动能明显增强，公司参与政府抵押贷款融资计划并聚焦担保类零售贷款。

• 资金端弹性管理：以资产机会而非严格目标管理资金，贷款加速后存款可扩张5-10%；2027年银行体系贷款实际增长预期10-15%，公司目标跑赢市场（管理层提示为初步指引）。

• 高盛上调盈利预测：2026/2027/2028年分别上调25%/12%/25%，主因手续费、市场相关收入更高及净货币损失更少；同时计入2Q26趋势上调拨备，导致2026-2027年风险调整后NII预期下降。

• 估值与同业基本持平但风险更高：覆盖率80%（同业约95%）、Tier 1比率18.8%（同业约27%），股价交易于6.8x 2027E P/E、0.8x 2027E P/BV。

• 目标价基于DDM：COE因国家风险上升由16.5%上调至17.0%，第二阶段增长25%、永续增长6%均不变；目标价隐含6.1x P/E、0.7x P/BV。

论述逻辑

• 2Q26电话会：管理层维持低双位数实际ROE指引，但将总贷款增长指引再度下调至约10%，高盛据此下修贷款增长假设。

• 资产质量企稳、NPL见顶信号促使高盛将2Q26趋势计入模型：上调拨备，压低2026-2027年风险调整后NII预期。

• 手续费、市场相关收入更强与净货币损失减少，推动2026/2027/2028年盈利预测分别上调25%/12%/25%。

• 综合调整后模型隐含2026年实际ROE 11.4%，仍略低于管理层低双位数指引。

• 相对同业更低的覆盖率（80%对约95%）与Tier 1比率（18.8%对约27%）叠加仍具挑战的信贷周期，构成维持卖出的核心理由。

关键展望

• 资产质量路径：3Q26温和改善、4Q26更强改善，年底NPL目标5.5%，全年风险成本指引6.5%（自本季7.1%改善），80%覆盖率应为底部。

• 息差路径：名义NIM年底前压缩约200bps，实际NIM自2Q26峰值收缩100-125bps；公司预计2026年底通胀约29%、月度通胀向1.5-2.0%收敛。

• 增长路径：2026年实际贷款增长约10%、存款增长5-10%；2027年银行体系贷款实际增长10-15%、公司目标跑赢市场，管理层提示为初步指引、未来几个季度将提供更多细节。

• 评级与价格：维持卖出、12个月目标价13.00美元，现价14.47美元（2026年8月28日收盘），隐含10.2%下行；总市值30亿美元。

• 上行风险：盈利强劲增长带来更好ROE与资本比率；贷款增长更快且NIM更高；资产质量好于预期带来更高覆盖与更低风险成本。

推荐标的

• BBVA Argentina（BBAR.US）：卖出评级，12个月目标价13.00美元，现价14.47美元（2026年8月28日收盘），隐含10.2%下行；理由为覆盖率80%（同业约95%）、Tier 1比率18.8%（同业约27%）低于同业，且信贷周期仍具挑战。

• 高盛拉美金融覆盖范围还包括Banco Macro、Grupo Galicia、Banco Santander Chile、Banco de Chile、Banco de Credito e Inversiones、Banco del Bajio、Banco do Brasil、Bradesco、Credicorp、Grupo Financiero Banorte、Grupo Financiero Inbursa、Itau Unibanco、Itausa、Nu Holdings、PagBank、XP Inc、dLocal、BTG Pactual、Inter & Co.等。