摩根士丹利：药明康德：基于1Q26业绩上调2026-30年盈利预测3-4%

原标题：In view of 1Q26 results, we raise our 2026-30 earnings estimates 3-4% to reflect

摘要

摩根士丹利在药明康德（603259.SS）1Q26业绩公布后，将2026-30年盈利预测上调3-4%，以反映更高的收入和毛利率假设。目标价从Rmb135.00上调至Rmb145.00，牛市情景从Rmb185.00上调至Rmb190.00，熊市情景从Rmb43.00上调至Rmb45.00。维持增持评级，并列为Top Pick。报告认为药明康德是中国最大、最强的小分子CDMO，其CRDMO/CTDMO模式和平台优势提供了中长期增长可见性。当前股价Rmb100.52，对应2026年预期市盈率约17倍，而2025-28年调整后非IFRS盈利CAGR预测为14%，提供了良好入场点。主要风险包括地缘政治、人才流失、美国业务利润率压力等。

主要观点

• 基于1Q26业绩，上调2026-30年盈利预测3-4%，反映更高收入和毛利率假设。
• 目标价从Rmb135.00上调至Rmb145.00（+7%），牛市情景从Rmb185.00上调至Rmb190.00，熊市情景从Rmb43.00上调至Rmb45.00。
• 维持增持评级，并列为Top Pick。
• 药明康德是中国最大、最强的小分子CDMO，拥有独特的CRDMO/CTDMO模式和平台优势。
• 早期项目数量在中国竞争对手中最多，提供中长期增长可见性。
• 行业领先的技术能力和全球布局支持可持续的项目流入。
• 当前股价Rmb100.52，对应2026年预期市盈率约17倍，而2025-28年调整后非IFRS盈利CAGR预测为14%，提供良好入场点。
• 牛市情景假设2025-28年收入CAGR超过20%，基于临床前业务更快恢复、更多制造项目以及GLP-1药物需求超预期。
• 基准情景假设2025-28年收入CAGR为15%，其中WuXi Chemistry 18%、WuXi Testing 10%、WuXi Biology 11%。
• 熊市情景假设盈利CAGR低于-5%，因美国市场收入贡献下降和利润率恶化。
• 风险包括美联储利率拐点、政府政策、运营效率提升（上行风险）；人才流失、美国业务利润率压力、全球竞争、知识产权保护、地缘政治（下行风险）。

论述逻辑

1Q26业绩超预期 → 上调收入和毛利率假设 → 2026-30年盈利预测上调3-4% → 目标价和情景值上调3-7% → 维持增持评级和Top Pick。药明康德凭借CRDMO/CTDMO模式和平台优势，早期项目数量领先，技术能力行业领先，全球布局支持项目流入，中长期增长可见性高于国内同行。当前估值（17倍2026年预期市盈率）相对于14%的盈利CAGR具有吸引力。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出以下关键驱动因素：高知名度CMO合同、核心业务收购、中国对外许可活动活跃推动合同规模扩大。风险方面，美联储利率拐点、政府政策、运营效率改善为上行风险；人才流失、美国业务利润率压力、全球竞争、知识产权保护、地缘政治为下行风险。

推荐标的

• 药明康德（603259.SS）：评级增持（Overweight），Top Pick，目标价Rmb145.00（此前Rmb135.00），牛市情景Rmb190.00，熊市情景Rmb45.00。理由：中国最大、最强的小分子CDMO，CRDMO/CTDMO模式提供增长可见性，估值吸引。

关键图表

• Risk Reward – WuXi AppTec Co Ltd (603259.SS) Top Pick
• Risk Reward Chart
• Bull Case / Base Case / Bear Case
• Key Earnings Inputs
• Investment Drivers / Risks to PT/Rating / MS Estimates vs. Consensus
• Global Revenue Exposure
• MS Alpha Models
• Ownership Positioning