高盛 分众传媒（002027）26年第二季度回顾：宏观消费需求疲软导致营收和利润不及预期；26年下半年压力持续但线下定位依然稳固；买入

摘要

高盛发布分众传媒 2Q26 业绩点评：公司收入同比下滑 5%、净利润同比下滑 12%，双双低于高盛预期，但毛利率逆势扩张至 72%（同比+0.8 个百分点、环比+3.5 个百分点）。 需求端明显分化：1H26 快消（FMCG）客户投放同比下滑 15%，互联网客户投放同比大增 68%（尤其 AI 相关营销）形成部分对冲。 公司 1H26 宣布派息 7.22 亿元人民币，显著低于 1H25 的 14 亿元，但管理层重申全年经常性利润派息率约 80%+ 的承诺，按当前市值隐含 5% 以上股息率。 鉴于宏观消费仍弱且 3Q25 存在去年即时配送/外卖促销拉动的高基数，高盛预计 3Q26E 收入同比下滑 8%，并因此将 2026-28 年收入预测下调 8%~10%、2026-28E 净利润预测下调 6%~10%。 评级维持买入，但 12 个月目标价从 7.9 元下调至 6.8 元，估值倍数从 19X 2026E P/E 降至 17X，对应现价 4.88 元约 39.3% 上行空间。 高盛认为分众在电梯/线下广告市场的龙头地位依然稳固，正面因素包括互联网平台与 AI 公司对办公/生产力 AI agent 营销的增量投放、全流程 AI 应用与 GEO 广告投入、现金流与高派息的估值支撑，以及新潮传媒收购进展和市场整合对定位与产业链定价权的提升。 主要风险为宏观逆风拖累广告预算、并购不确定性、新客减少下定价权弱于预期，以及线上与其他线下广告玩家的竞争加剧。

主要观点

• 2Q26 业绩低于高盛预期：收入同比-5%、净利润同比-12%，但毛利率高于预期、达 72%（同比+0.8ppts、环比+3.5ppts）。

• 总体消费趋势仍弱：1H26 快消客户投放同比-15%，但被互联网客户投放同比+68%（尤其 AI 相关营销）部分对冲。

• 收入承压下毛利率继续扩张，显示公司对物业管理和海报框架广告位的强议价权，线下广告市场定位依然稳固。

• 1H26 派息 7.22 亿元人民币，明显低于 1H25 的 14 亿元，但管理层重申全年经常性利润派息率约 80%+ 的承诺。

• 高盛预计 3Q26E 营收压力加大（高盛预期收入同比-8%），因宏观消费仍弱且 3Q25 基数较高（受去年即时配送/外卖促销拉动）。

• 高盛下调盈利预测：2026-28 年销售预测下调 8%~10%（弱消费增长假设），2026-28E 净利润下调 6%~10%（考虑成本与 OPEX 纪律）。

• 维持买入评级，12 个月目标价由 7.9 元下调至 6.8 元，估值倍数由 19X 2026E P/E 降至 17X；现价 4.88 元对应上行空间 39.3%。

• 对股票的正面因素：互联网平台/AI 公司对办公/生产力 AI agent 营销的增量投放；全流程 AI 应用（内容创作、创意生成、客服、数据分析）及对 GEO 广告的纪律性投入以捕捉新兴机会；与大型互联网平台合作、通过数据验证闭环广告效果衡量。

• 现金流与高派息提供估值支撑：约 80%+ 派息率承诺按当前市值隐含 5%+ 股息率。

• 拟议中的新潮传媒收购若完成，叠加进一步市场整合，有望增强分众的行业定位与产业链定价权。

• 主要风险：宏观逆风导致广告预算放缓、并购不确定性、新获客户减少下定价权弱于预期、线上广告及其他线下广告玩家竞争加剧。

• 目标价对应的估值锚：目标价 6.80 元，基于 17 倍目标市盈率；Exhibit 2 显示 2026E/2027E/2028E 收入分别修订至 122.24 亿/127.19 亿/133.15 亿元，股东净利润分别修订至 56.50 亿/56.81 亿/60.45 亿元。

论述逻辑

• 2Q26 收入同比-5%、净利同比-12%不及高盛预期 → 直接归因于宏观/消费需求疲软：1H26 快消客户投放同比-15%。

• 快消疲软被互联网客户+68%（尤其 AI 相关营销）部分对冲 → 说明分众线下广告定位依然稳固，且受益于办公/生产力 AI agent 及其他 AI 相关营销活动的投放，并可能延续数个季度。

• 收入下行但毛利率升至 72% → 印证对物业管理及海报框架广告位的强议价权，构成基本面韧性的证据。

• 弱宏观叠加 3Q25 高基数（去年即时配送/外卖促销）→ 高盛预计 3Q26E 收入-8%，进而下调 2026-28E 收入 8%~10%、净利 6%~10%。

• 增长放缓 → 估值倍数由 19X 降至 17X 2026E P/E，目标价由 7.9 元降至 6.8 元，但维持买入。

• 维持买入的支撑：电梯广告领导地位稳固 + AI agent 营销增量与全流程 AI/GEO 广告布局 + 约 80%+ 派息率隐含 5%+ 股息率 + 新潮传媒收购与市场整合提升定位和定价权。

关键展望

• 3Q26E 收入预计同比-8%（高盛预期），因宏观消费仍弱且 3Q25 基数较高（去年即时配送/外卖促销拉动）。

• 全年经常性利润派息率约 80%+ 的承诺延续，按当前市值隐含 5%+ 股息率，构成估值支撑。

• 新潮传媒收购进展是后续观察点（若完成），叠加市场整合有望增强分众定位与产业链定价权。

• 评级与目标价：买入，12 个月目标价 6.8 元，基于 17X 2026E P/E。

• 风险提示：宏观广告预算放缓、并购不确定性、新客减少下定价权弱于预期、线上及其他线下广告竞争加剧。

推荐标的

• 分众传媒（Focus Media Information Tech，002027.SZ）：买入（BUY），12 个月目标价人民币 6.80 元（前值 7.90 元），现价 4.88 元，上行空间 39.3%，目标价基于 17X 2026E P/E（由 19X 下调）；评级依据为线下/电梯广告龙头地位、AI 相关营销增量、约 80%+ 派息率隐含 5%+ 股息率及新潮传媒收购与市场整合前景。

• 该买入评级自 2017 年 5 月 31 日起维持；分析师为 Lincoln Kong, CFA（Goldman Sachs (Asia) LLC），撰稿人还包括 Ronald Keung, CFA 与 Luging Zhou。

关键图表

图1. 分众传媒：我们将12个月目标价调整为6.8元人民币 目标市盈率估值 2023 2024 2025 2026E

图2. 分众传媒：高盛预测的主要调整

图3. 分众传媒：财务摘要