高盛：亚太消费周期：评估原油成本上升的影响

原标题：Gauging the rising crude oil cost impact

摘要

高盛于2026年3月15日发布报告，分析原油供应中断及油价上涨对亚太消费周期板块的影响。报告覆盖餐饮、运动服饰、OEM、潮玩及多元化零售商等子行业，通过敏感性分析评估油价变动对利润率的影响。结果显示，餐饮板块因石油副产品成本占比低，利润率影响较小；而OEM/运动服饰/潮玩板块成本敞口较高，可能面临更显著的成本压力。报告还探讨了企业成本传导能力，指出OEM采用成本加成定价模式，理论上可将成本转嫁给品牌，但存在时滞；运动服饰品牌在当前竞争环境下提价空间有限；潮玩企业如泡泡玛特和名创优品则依赖IP热度和产品组合来对冲。此外，报告强调需求不确定性对营收的影响更为关键，并回顾了2022年通胀周期中各公司的利润率表现。

主要观点

• 原油供应中断和近期油价上涨引发投资者对消费企业成本影响的关注，石油副产品（如塑料、聚酯）是部分企业的重要原材料，航运和公用事业成本也存在上行风险。
• 需求不确定性对近期营收的影响比直接成本冲击更为关键。
• 敏感性分析（假设终端价格不变）显示，餐饮板块利润率影响较小，因其石油副产品成本敞口低；OEM/运动服饰/潮玩板块成本敞口较高，可能导致更显著的成本逆风。
• 主要原材料与原油的价格相关系数不同：ABS/PVC低于50%，PET接近80%。高利润率企业在成本压力下更具韧性。
• OEM采用成本加成定价/FOB模式，成本上涨理论上由品牌承担，但价格调整存在时滞；需求疲软时，部分OEM可能主动分担成本以换取份额。
• 运动服饰板块的毛利率走势更多取决于折扣趋势、渠道组合和产品定价策略，而非单纯原材料成本；当前市场环境（激烈竞争、注重性价比）可能限制成本向消费者传导的能力。
• 潮玩板块中，大型企业（如泡泡玛特、名创优品）短期内对供应商有议价能力，IP/产品热度决定品牌定价权，品类多元化有助于抵消影响。
• 餐饮板块因客单价低和必需属性，需求影响较小；年初至今已观察到需求和定价的积极信号。
• 潮玩和服装等可选消费板块，终端需求疲软可能导致营收逆风和成本压力分担；但处于上升周期的品牌/产品更具韧性。
• 报告通过Exhibit 1展示了对大型公司的油价敏感性分析，Exhibit 2分析了各公司对油价上涨的脆弱性及成本传导能力。

论述逻辑

原油供应中断导致油价上涨 → 石油副产品（塑料、聚酯等）作为原材料成本上升，同时航运和公用事业成本面临上行风险 → 不同子行业成本敞口差异显著：餐饮板块成本占比低，影响小；OEM/运动服饰/潮玩板块成本占比高，影响大 → 企业成本传导能力各异：OEM通过成本加成模式可转嫁但有时滞；运动服饰受竞争环境限制提价能力；潮玩依赖IP热度和产品组合 → 需求不确定性是更关键因素，可能影响营收和订单量 → 回顾2022年通胀周期，利润率波动更多由需求、折扣、渠道等因素驱动，而非单纯原材料成本。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出需关注油价上涨对终端市场需求的间接影响，以及企业成本传导能力在竞争和需求背景下的变化。

推荐标的

报告覆盖以下公司，但未给出具体评级或目标价：

• 安踏（2020.HK）
• 李宁（2331.HK）
• 申洲国际（2313.HK）
• 裕元集团OEM板块（0551.HK）
• 泡泡玛特（9992.HK）
• 名创优品（MNSO）
• 百胜中国（YUMC）
• 海底捞（6862.HK）
• 蜜雪冰城（2097.HK）
• 古茗（1364.HK）

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。