普洛药业(000739)公司动态研究：CDMO延续快速增长，业务结构持续优化

摘要

国海证券首次覆盖普洛药业并给予买入评级。 2026年上半年公司实现收入48.23亿元，同比下降11.41%，归母净利润5.22亿元，同比下降7.22%，扣非归母净利润4.95亿元，同比下降4.88%，收入下滑主要受原料药行业结构调整及公司主动收缩低毛利业务影响；同期主营业务毛利率达29.62%，同比提升3.92个百分点，盈利质量持续改善。 业务结构上，CDMO收入占比由2025年上半年的22.7%提升至29.3%，原料药中间体占比由66.2%降至59.1%。 CDMO业务收入14.12亿元，同比增长14.17%，毛利率42.61%，进行中项目达1620个（同比+37%），研发阶段1203个（+50%），商业化及临床Ⅲ期417个（+11%），未来三年商业化在手订单超过73亿元。 原料药中间体收入28.51亿元，同比下降20.88%，但毛利率提升3.88个百分点至17.58%；药品业务收入5.33亿元，毛利率59.65%，拥有70个在研项目，上半年4个品种获批，司美格鲁肽注射液减重及降糖适应症Ⅲ期临床进展顺利。 报告预测2026-2028年归母净利润9.32/10.87/13.10亿元，同比增长5%/17%/20%，对应摊薄EPS 0.80/0.94/1.13元，当前股价22.35元（2026/09/04）对应PE 27.77/23.81/19.76倍。

主要观点

• 2026年上半年收入端短期承压：营业收入48.23亿元同比下降11.41%，归母净利润5.22亿元同比下降7.22%，扣非归母净利润4.95亿元同比下降4.88%，主因原料药行业结构调整及公司主动收缩低毛利业务；财务费用0.62亿元同比由负转正，汇率等因素对利润释放形成一定影响。

• 盈利能力持续改善：主营业务毛利率29.62%，同比提升3.92个百分点，净利率10.83%；销售、管理、研发费用率分别为4.64%、4.13%、5.78%，财务费用0.62亿元同比由负转正。

• 业务结构主动优化：CDMO收入占比由2025年上半年的22.7%提升至29.3%，原料药中间体收入占比由66.2%下降至59.1%，高附加值业务占比提升推动综合毛利率改善。

• CDMO业务延续快速增长：上半年实现收入14.12亿元，同比增长14.17%，毛利6.01亿元，同比增长10.45%，毛利率达42.61%，保持较高盈利水平。

• CDMO项目漏斗持续扩容：进行中项目1620个，同比增长37%，其中研发阶段1203个（+50%）、商业化及临床Ⅲ期417个（+11%）；DS项目175个（+31%）；未来三年商业化在手订单金额超过73亿元，为后续增长提供保障。

• CDMO技术平台与产能布局完善：已在横店、上海浦东及美国波士顿布局研发中心，研发人员超过1000人，构建化学+生物+制剂综合服务平台，业务模式由传统中间体供应向覆盖药物发现、工艺开发至API商业化生产的一体化服务延伸。

• 新兴技术领域与客户拓展推进：截至2026年上半年ADC项目达52个，多肽项目71个、产品322个；已与776家国内外创新药企业签订保密协议，同比新增126家。

• 原料药中间体业务主动调整结构：收入28.51亿元，同比下降20.88%，主因减少低毛利产品销售；毛利5.01亿元，毛利率17.58%，同比提升3.88个百分点，随着特色原料药及高附加值产品占比提升，盈利能力有望进一步改善。

• 原料药研发与制造端持续升级：上半年在研新项目20个，完成小试研究5个、验证4个，11个项目处于验证阶段；推进23个商业化技改项目，其中12个已完成结题；横店布局3处、山东布局2处生产基地，多基地协同夯实竞争力。

• 药品业务保持稳定、差异化管线推进：上半年收入5.33亿元，同比下降8.64%，毛利率59.65%；拥有70个在研项目，上半年4个品种获批；司美格鲁肽注射液减重及降糖适应症Ⅲ期临床进展顺利，后续申报及商业化进展值得关注。

• 盈利预测与估值：预计2026-2028年营业收入99.87/106.68/116.81亿元，同比增长2%/7%/9%；归母净利润9.32/10.87/13.10亿元，同比增长5%/17%/20%；摊薄EPS 0.80/0.94/1.13元，当前股价对应PE 27.77/23.81/19.76倍，综合基本面改善趋势、成长空间及估值水平，首次覆盖给予买入评级。

• 风险提示共10项：在手订单执行及转化、业务结构调整、客户临床管线推进不及预期，行业竞争加剧，市场环境及国际化经营，行业政策及监管变化，新产品研发及注册，安全环保，汇率波动，估值风险。

关键展望

• CDMO增长可见度：未来三年商业化在手订单金额超过73亿元，公司认为为后续CDMO业务增长提供保障。

• 制剂管线验证点：司美格鲁肽注射液减重及降糖适应症Ⅲ期临床进展顺利，报告提示后续申报及商业化进展值得关注。

• 盈利预测：2026-2028年营业收入99.87/106.68/116.81亿元（+2%/7%/9%），归母净利润9.32/10.87/13.10亿元（+5%/17%/20%），ROE预计14%/15%/16%。

• 风险因素：报告明确列示在手订单执行及转化不及预期、业务结构调整不及预期、客户临床管线推进不及预期、行业竞争加剧、国际化经营、政策监管变化、新品研发注册、安全环保、汇率波动及估值等10项风险。

推荐标的

• 普洛药业（000739）：买入（首次覆盖）。报告未给出目标价；以2026/09/04当前股价22.35元计算，2026-2028年摊薄EPS预测0.80/0.94/1.13元，对应PE 27.77/23.81/19.76倍。理由：公司已形成原料药中间体+CDMO+制剂协同格局，主动优化业务结构、高毛利业务占比提升、原料药盈利能力逐步修复、CDMO项目储备持续丰富，综合基本面改善趋势、成长空间及估值水平给予买入。

• 评级依据补充：公司具备研发、生产和商业化一体化服务能力，当前股价对应2026-2028年PE 27.77/23.81/19.76倍；52周价格区间14.89-24.85元，总市值25,891.21百万元（2026/09/04）。

关键图表

图1. 原料药中间体业务毛利率 2025 年以来逐步修复

图2. 多基地协同布局，夯实原料药及中间体业务竞争力