野村：—韩国策略：韩国股市下一轮重估——从流动性与杠杆行情转向基本面校准

摘要

野村认为韩国股市从2026年6月22日高点9,115点回落至7月24日的6,691点，主要由外资抛售（净卖出158万亿韩元/1080亿美元）、国民年金国内配置接近上限以及杠杆ETF和单股杠杆产品激增等流动性因素驱动，而非基本面恶化。 随着去杠杆推进和外资卖压缓解，下一轮重估将由企业回购和库存股注销支撑，预计2026-2028年韩国股票回购规模分别达116万亿、274万亿和328万亿韩元，其中约90%来自两家大型半导体公司。 野村维持2026年KOSPI目标10,000-11,000点，对应2026年预期市盈率10.5-11.5倍、市净率2.5-2.8倍和ROE 27%。 催化剂包括AI驱动的盈利、资本效率改善、积极股东行动和政府监管。 下行风险包括回购不及预期、外资机械性抛售和散户杠杆重建。

主要观点

• 韩国股市从6月22日高点9,115点回落至7月24日的6,691点，跌幅约22%，但野村认为这是流动性因素而非基本面恶化。

• 外资净卖出达158万亿韩元（1080亿美元），因韩国在基准指数中的权重超过投资组合限制。

• 国民年金国内资产配置接近实际上限，机构支撑减弱。

• 杠杆ETF和单股杠杆产品快速增长加剧波动，韩国杠杆ETF规模达27万亿韩元，占ETF总市场约6%，散户持有约85%。

• 杠杆ETF自KOSPI高点以来回报率为-53%，而KOSPI同期下跌22%，引发政府限制措施。

• 野村预计2026-2028年韩国股票回购规模分别为116万亿、274万亿和328万亿韩元，其中约90%来自两家大型半导体公司。

• 维持2026年KOSPI目标10,000-11,000点，基于2026年预期市盈率10.5-11.5倍、市净率2.5-2.8倍和ROE 27%。

• 当前KOSPI交易在2026/27年预期市盈率7.0倍/5.2倍，市净率1.7倍/1.3倍，远低于目标估值。

• 关键催化剂包括AI驱动的盈利（内存/HBM、电力设备、ESS、核电）、资本效率改善、积极股东行动和政府监管。

• 2026年下半年政策重点包括单股杠杆ETF更严监管、低PBR公司名单公布、股息激励、重复上市规则收紧和KOSDAQ改革。

• 低PBR名单预计11月公布，可能成为最直接的公司特定催化剂。

论述逻辑

• 野村从市场下跌的流动性因素出发，指出外资抛售、机构支撑减弱和杠杆产品放大波动，但强调企业基本面稳健。随着去杠杆推进，野村认为回购和库存股注销将成为新的结构性需求来源，支撑KOSPI重估。报告通过预测回购规模、维持目标估值，并列出催化剂和风险，构建了从流动性驱动转向基本面校准的逻辑链条。

关键展望

• 维持2026年KOSPI目标10,000-11,000点。

• 预计2026-2028年韩国股票回购规模分别为116万亿、274万亿和328万亿韩元。

• 低PBR公司名单预计11月公布。

• 2026年下半年可能出台更严格的单股杠杆ETF监管。

推荐标的

• Kia Corp（000270 KS）：买入，目标价250,000韩元，基于SOTP估值。

• Samsung Electronics（005930 KS）：买入。

• Samsung SDI（006400 KS）：买入。

• SEMCO（009150 KS）：买入。

• NC（036570 KS）：买入。

• Hyundai Rotem（064350 KS）：买入。

• Celltrion（068270 KS）：买入。

关键图表

图1. 我们的韩国股票精选

图2. KOSPI年度股票回购预测

图3. KOSPI、KOSDAQ及大市值股票的外资持股变动

图4. 韩国散户投资者向券商强制平仓

图5. K-VIX与KOSPI外资卖出

图6. 韩国杠杆ETF资金流向

图7. KOSPI市盈率趋势（无记忆）