摩根大通 爱德万测试（6857.T）大幅上调盈利预测：SoC市场从主要由GPU驱动进一步扩展至ASIC和CPU

摘要

摩根大通维持爱德万测试（6857 JP）增持（Overweight）评级，将2027年12月底目标价从41,000日元（此前对应2026年底）上调至51,000日元，报告日股价32,840日元。 核心逻辑是SoC测试机需求正从主要由GPU驱动进一步扩展至ASIC和CPU，中期还将延伸至CPO，芯片更复杂、附加价值更高使测试机市场扩张快于预期。 摩根大通将FY2025-28营业利润CAGR预期从+28%大幅上调至+47%：FY2026营业利润预计同比增长86%至9,280亿日元（旧预测7,780亿日元），FY2027增长47%至1.3673万亿日元（旧9,527亿日元），FY2028增长16%至1.5791万亿日元（旧1.0393万亿日元）。 上调依据有三：ASIC与CPU需求超预期（FY2026盈利贡献排序GPUs > ASICs > CPUs）、FY2026混合ASP从同比+5%上调至+10%、产能扩张加速带动出货增长；GPU测试时间假设则从对上一代+30%下调至+5%。 产能方面，SoC测试机产能2025年3月为3,000台/年，公司计划尽快达成FY2026年底5,000台/年目标，10,000台/年里程碑预计提前至FY2028年中左右。

主要观点

• 维持增持（Overweight）评级，2027年12月底目标价从41,000日元上调至51,000日元（此前目标价41,000日元对应2026年底）。

• SoC测试机需求预计从主要由GPU驱动进一步扩展至ASIC和CPU，中期还将扩展至CPO；芯片复杂化和附加价值提升推动测试机需求进一步上升，市场扩张快于此前预期。

• FY2025-28营业利润CAGR预期从+28%大幅上调至+47%。

• 盈利预测大幅上修：FY2026营业利润9,280亿日元（同比+86%，旧预测7,780亿日元）、FY2027 1.3673万亿日元（+47%，旧9,527亿日元）、FY2028 1.5791万亿日元（+16%，旧1.0393万亿日元）。

• 上调的三大理由：(1) ASIC与CPU需求超预期增长，FY2026盈利贡献排序为GPUs > ASICs > CPUs；(2) SoC测试机ASP上调，FY2026混合ASP从同比+5%升至+10%（因系统结构变化）；(3) 产能扩张加速带动出货增长。

• GPU测试时间假设下调：对上一代机型的测试时间增幅估计从+30%下调至+5%，因芯片出货前测试时间仍可能变化。

• SoC测试机产能扩张加速：2025年3月产能为3,000台/年，此前计划FY2026年底达5,000台/年、2028-2029年后期达10,000台/年；现计划尽快达成5,000台/年，10,000台/年里程碑预计提前至FY2028年中左右。

• 估值调整：目标价基于FY2027 EPS和约36倍P/E，较过去10年均值约29倍高0.5个标准差；此前采用约42倍（+1个标准差）。因全行业估值下移而调低溢价，但对强劲盈利增长的预期不变。

• 投资论点：芯片先进化拉长测试时间带来的测试机需求增长是中期顺风；生成式AI推动半导体性能提升背景下，公司与关键客户的紧密关系是关注焦点；能否通过M&A等资本配置提升ROE上行可见性是另一关键因素。

• 财务预测要点：2027/3期（报告称FY2026）营收1.7533万亿日元（同比+55.4%），2028/3期2.4865万亿日元，2029/3期2.8619万亿日元；EBIT利润率52.9%/55.0%/55.2%，ROE 73.6%/72.1%/59.0%。

论述逻辑

• 芯片更复杂、附加价值提升 → 测试时间拉长 → 测试机需求进一步上升，且市场扩张快于摩根大通此前预期。

• 需求结构从GPU主导扩展至ASIC与CPU（中期延伸至CPO）→ 叠加SoC测试机混合ASP上调（FY2026 +5%→+10%）与产能扩张提速（5,000台/年提前达成、10,000台/年提前至FY2028年中左右）→ ASP与出货双升。

• → 维持Overweight评级，以FY2027 EPS和约36倍P/E（10年均值约29倍+0.5个标准差）将目标价定为51,000日元。

关键展望

• 目标价51,000日元（2027年12月底）基于FY2027 EPS与约36倍P/E（较过去10年均值约29倍高0.5个标准差），并加入盈利增长溢价。

• 产能时间表：公司计划尽快达成FY2026年底5,000台/年目标；10,000台/年里程碑预计提前至FY2028年中左右。

• 中期展望：SoC测试机需求在GPU之外向ASIC、CPU扩展，中期还将延伸至CPO。

• 上行情景：测试机市场份额提升、M&A带来更多盈利机会、股东回报增长。

• 下行情景：测试机市场份额下滑、资本配置低效、半导体资本开支市场增长放缓、测试时间扩张增速放缓、需求从新购测试机转向升级导致盈利增长放缓。

推荐标的

• 爱德万测试（Advantest，6857.T / 6857 JP）：增持（Overweight），目标价51,000日元（2027年12月底，前值41,000日元至2026年底），现价32,840日元（2026年9月9日）；理由是SoC测试机需求从GPU扩展至ASIC/CPU、混合ASP与产能假设上调，FY2025-28营业利润CAGR上调至+47%。

• 分析师Shikanai, Mio的覆盖范围还包括（本报告未给出这些公司的评级与目标价）：AGC (5201.T)、Disco (6146.T)、HOYA (7741.T)、IX Advanced Metals (5016.T)、KIOXIA Holdings (285A.T)、Kaneka (4118.T)、Lasertec (6920.T)、Nikon (7731.T)、Nippon Electric Glass (5214.T)、Nippon Sheet Glass (5202.T)、Nittobo (3110.T)、Rigaku Holdings (268A.T)、SCREEN Holdings (7735.T)、Sumitomo Osaka Cement (5232.T)、Taiheiyo Cement (5233.T)、Tokyo Electron (8035.T)、ULVAC (6728.T)。

关键图表

图1. 流动资产 1220480