2026-05-12 · Nomura · 宏观策略

野村：上调中国2026年贸易增长预测

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原标题：China: Raising our trade growth forecasts

摘要

野村将中国2026年出口增速预测从4.0%上调至8.6%，将进口增速预测从1.5%大幅上调至13.4%，核心原因不是国内需求全面修复，而是AI相关半导体超级周期、能源价格冲击和一季度贸易数据显著超预期共同抬高名义贸易增速。报告强调，一季度出口同比增长14.7%、进口同比增长22.7%，其中集成电路贸易贡献突出，价格效应明显强于数量效应。进口上修主要来自芯片价格和能源进口单价上升，出口上修则来自半导体与机电产品景气、可再生能源产品需求、国内电力供应稳定带来的制造业相对优势，以及PPI再通胀对出口价格的支撑。由于进口预测上调幅度更大，野村把2026年贸易顺差预测从1.291万亿美元下调至1.161万亿美元，略低于2025年的1.185万亿美元纪录高位。

主要观点

野村本次调整的核心结论是，2026年中国贸易增速将明显高于此前预期，但结构上更偏向价格和外部冲击驱动的名义扩张。出口预测从4.0%上调至8.6%，进口预测从1.5%上调至13.4%；由于进口端受能源和芯片价格抬升更强，贸易顺差预测反而从1.291万亿美元下调至1.161万亿美元。

一季度贸易数据提供了直接上修依据：出口同比增长14.7%，进口同比增长22.7%，较2025年四季度明显加速并显著超预期。野村承认季节性因素会扭曲短期读数，但认为数据背后存在可持续的基本面支撑，尤其是全球AI算力需求带来的半导体贸易扩张，以及能源冲击对全球商品和制造业格局的重定价。

进口端的强劲表现并不意味着中国内需已经快速复苏。报告指出，普通贸易进口一季度同比增长11.9%，虽较2025年四季度的-3.2%改善，但改善幅度小于总体进口；加工贸易进口增速从14.9%升至35.3%，说明相当一部分进口增长来自出口导向型加工活动。野村因此仍对2026年国内需求保持谨慎，理由包括零售销售走弱、固定资产投资乏力以及房地产行业自2021年以来仍在收缩。

半导体是本轮贸易预测上修的主导变量。集成电路进口额一季度同比增长45.0%，出口额同比增长77.5%；但进口数量仅增长11.0%，出口数量增长13.4%，说明价格贡献远高于数量贡献。野村估算，进口侧集成电路价格贡献约30.6个百分点，出口侧价格贡献高达56.5个百分点，反映中国半导体加工出口企业在AI需求高景气下具备转嫁成本并扩大利润率的能力。

存储芯片价格上涨是半导体价格效应的关键来源。报告称，NAND闪存现货价格自2025年底以来已翻倍以上，DRAM价格按同比口径根据规格不同上涨五到十倍；中国对DRAM进口依赖度高于NAND，因此DRAM价格飙升对集成电路进口价格贡献尤为突出。野村科技团队预计DRAM和NAND平均销售价格二季度仍将环比上涨30%-50%，随后三季度放缓至15%-20%，四季度放缓至5%-10%。

在上述芯片价格路径下，野村估算2026年全年集成电路进口额将增长24%-30%，集成电路出口额将增长50%-59%。这会给整体进口增速贡献约4.3-5.4个百分点，相当于新进口预测13.4%的32%-40%；同时给整体出口增速贡献约3.7-4.4个百分点，相当于新出口预测8.6%的43%-51%。这意味着半导体价格周期几乎解释了出口预测上修的一半。

能源冲击主要通过进口单价而不是进口数量影响中国贸易。报告认为，中国作为全球最大的原油和天然气进口国，将面临霍尔木兹海峡关闭导致的显著能源进口成本上升；但中国已成功多元化原油来源，俄罗斯、印度尼西亚、阿曼等来源可部分抵消海湾供应损失，天然气替代则更困难。野村全球经济团队预计布伦特油价二季度均价117美元/桶、三季度105美元/桶、四季度92美元/桶，这将推动二至四季度原油进口价值同比平均上升约56%。

能源价格上升对进口预测的量化影响很大。报告假设中国原油进口量大体稳定，则更高油价会逐步传导至进口金额；由于原油在2025年占中国总进口的11.5%，野村估算能源价格冲击将在二至四季度给进口增长贡献约6.4个百分点。这也是进口增速预测从1.5%上调至13.4%的重要机制。

出口端除AI半导体外，还受可再生能源产品需求上升支撑。全球汽柴油价格飙升可能提高对中国电动车、锂电池、光伏组件和风电设备的需求；一季度中国电动车出口额同比增长85.2%，锂离子电池出口额同比增长54.6%，太阳能组件出口额从2025年的-7.9%转为一季度同比增长34.2%。野村认为，中国在价格竞争力和制造产能上的优势会在短期内放大这一需求弹性。

中国制造业在全球能源冲击下可能获得相对市场份额。报告认为，许多制造业竞争对手依赖天然气、LNG或石油发电，可能面临电价飙升、供电短缺或工业限电；相比之下，中国发电结构中天然气和石油占比较低，煤炭供应主要来自国内且有剩余产能，同时风电、光伏、水电和核电也在增加。稳定且受监管的电力供应使中国出口企业更容易维持生产和成本稳定。

PPI再通胀将为名义出口增长提供温和支持。中国自2022年底至2026年初经历约三年半PPI通缩，压低出口价格；随着全球能源供给冲击推动PPI在2026年转正，野村预计全年PPI同比为1.0%，并认为出口价格将从二季度开始转正。报告判断，中国出口品竞争力较强，温和涨价不太会显著削弱出口数量，因此价格修复会更多体现为名义出口增速改善。

霍尔木兹海峡关闭对出口的拖累被认为可控。2025年受影响的五个海湾合作委员会国家、伊拉克和伊朗合计占中国出口的4.3%，3月中国对这些地区出口合计同比下降57%，拖累总体出口约2.5个百分点。但野村认为，部分贸易可经阿曼、红海港口或其他运输方式重定向，且基准情形假设海峡年中起逐步重开，因此全年出口拖累约0.7-0.9个百分点，已纳入8.6%的出口预测；若扰动延续至三季度，拖累可能扩大至1.1-1.5个百分点。

论述逻辑

一季度出口和进口增速显著超预期 → 拆分后发现进口强劲主要来自集成电路、加工贸易和未来能源价格传导，而非广泛内需复苏 → 全球AI算力周期推升芯片需求和价格，带来集成电路进出口名义金额大幅增长 → 霍尔木兹海峡关闭推高油气价格，稳定数量叠加更高单价抬升进口金额 → 高油价同时刺激电动车、锂电、光伏等中国可再生能源产品出口需求，并让中国稳定电力供应转化为制造业相对优势 → PPI转正和出口价格止跌进一步支撑名义出口 → 因进口端能源和芯片价格上行更强，2026年出口和进口预测均上调，但贸易顺差预测下调。

关键展望

宏观与贸易展望：野村预计中国2026年出口同比增长8.6%，较此前4.0%明显上调，并在一季度14.7%之后逐季放缓至二季度7.6%、三季度6.9%、四季度5.9%。进口同比增长预测从1.5%大幅上调至13.4%，预计一季度22.7%之后降至二季度11.2%、三季度10.5%、四季度10.6%。贸易顺差预计为1.161万亿美元，低于此前1.291万亿美元，也略低于2025年1.185万亿美元的纪录水平。

半导体与科技周期展望：野村预计AI相关芯片需求在2026年仍将维持高位，DRAM和NAND平均销售价格二季度环比上涨30%-50%，三季度放缓至15%-20%，四季度放缓至5%-10%。在数量大体稳定的假设下，2026年集成电路进口额预计增长24%-30%，出口额预计增长50%-59%，对全年进口增速贡献约4.3-5.4个百分点，对出口增速贡献约3.7-4.4个百分点。

能源与进口成本展望：野村全球经济团队预计布伦特油价二季度均价117美元/桶、三季度105美元/桶、四季度92美元/桶。报告假设中国原油进口量基本稳定，因此二至四季度原油价格同比平均上涨约56%将逐步传导至进口金额，并给同期进口增长带来约6.4个百分点贡献；天然气方面，LNG替代更受基础设施约束，但淡季需求和管道气可部分缓冲冲击。

行业趋势展望：高油价和能源安全压力将提振全球对中国可再生能源产品的短期需求，尤其是电动车、锂离子电池、太阳能组件和风电设备。一季度电动车、锂电池和太阳能组件出口额已分别实现85.2%、54.6%和34.2%的同比增长，野村预计价格竞争力、制造规模和部分市场较低贸易壁垒将继续支持这些品类。

制造业竞争格局展望：中国因发电结构中油气占比较低、煤炭供给国内化程度高、电价和供电体系较稳定，可能在全球能源冲击下相对其他亚洲制造经济体获得出口市场份额。报告认为这一优势能否充分兑现，取决于竞争对手国家能源冲击持续时间、严重程度以及工业用电是否受到价格或供应约束。

市场风险展望：出口上行风险包括全球芯片和可再生能源需求更持久、PPI再通胀强于预期以及中国能源供应稳定带来的份额提升；下行风险包括霍尔木兹海峡扰动超过基准情形、AI资本开支早于预期降温削弱芯片价格贡献，以及高能源价格拖累外需。进口上行风险来自存储芯片价格和能源进口金额高于假设；下行风险来自国内需求恢复有限，以及出口动能放缓后对加工贸易进口形成反馈压力。