摩根士丹利：闪迪公司：因定价保持强劲上调目标价至1100美元

原标题：Sandisk Corporation: Raising PT to $1100 as pricing stays strong

摘要

摩根士丹利将闪迪（SNDK.O）目标价从690美元上调至1100美元，维持超配评级。报告认为NAND近期强势已被定价，但定价持续性被低估，只要AI投资处于峰值，定价将保持强劲。预计Q2 EPS将比共识高37%，CY26高65%，2027高38%。尽管本周财报预期较高，但峰值周期自由现金流仍被低估。长期协议（LTA）是关键，但预计本次财报不会透露太多细节。股票估值仅为2027年自由现金流预期的6.5倍，低于美光的10倍，但长期看DRAM比NAND更具持续性。

主要观点

• 大幅上调EPS预期：Q2比共识高37%，CY26高65%，2027高38%。
• 本周财报预期较高，T+1反应难以预测，但峰值周期自由现金流仍被低估。
• 长期协议（LTA）是故事关键，但类似其他存储财报，预计不会透露太多谈判细节。
• 股票估值：2027年自由现金流预期6.5倍，美光10倍，但长期持续性争论偏向DRAM。
• NAND定价动能持续强劲进入Q2，超大规模需求继续上升，挤压其他领域NAND供应。
• 第三方预测Q1 NAND ASP整体增长约90%，Q2增长70-75%，客户端SSD表现相对更强。
• 闪迪Q1定价环比增长约60%，比特数因季节性下降中个位数（略高于通常的约10%下降），增量毛利率约95%。
• 海力士（Shawn Kim覆盖）上周报告NAND ASP环比增长约70%，比特数下降约10%，但行业数据表明Q1行业比特数可能环比增长。
• 闪迪应受益于企业级占比提升和移动端占比下降，但DDR4可用性限制eSSD构建，可能推高晶圆业务占比，对ASP构成下行压力。
• 预计Q1 EPS为14.72美元，基于定价环比增长65%的假设。
• Q2定价环比增长50%，销量增长10%，成本每比特下降1%，增量毛利率95.5%，整体毛利率78.4%（此前72.7%）。
• 下半年比特增长假设上调至Q3和Q4各环比增长15%，全年增长22%（此前17%）。
• 预计闪迪未来12个月资本支出增长40-50%，主要基于合资伙伴评论，但同行支出未见增加。
• 预计现金回购将显著增加，现金流可能超越任何先前预期。
• 维持超配，但近期强势已被理解，可能需要时间相信持续性；DRAM仍是AI增长更严重的瓶颈，但NAND紧随其后。
• 目标价基于23倍周期中段EPS 48美元（此前30美元），得到1100美元。

论述逻辑

NAND定价持续强劲→超大规模需求挤压供应→闪迪受益于企业级SSD优势→Q1业绩有望超预期→Q2定价环比大幅增长→成本改善→EPS大幅上调→但市场关注持续性→长期协议（LTA）是关键验证点→资本支出增长有限→自由现金流强劲→通过周期估值上调→目标价升至1100美元。

关键展望

• 本周财报（2026年4月27日当周）预计强劲，但T+1反应难以预测。
• 长期协议（LTA）谈判可能不会在本次财报中详细披露，但预计现金预付款将在2026年期间出现在资产负债表上。
• 未来12个月资本支出预计增长40-50%。
• 预计下半年比特增长环比15%。
• 目标价1100美元基于23倍周期中段EPS 48美元。
• 风险：NAND行业增长失望、资本支出回归、闪迪失去市场份额、中国份额持续增长。

推荐标的

• 闪迪（SNDK.O）：超配，目标价1100美元（此前690美元），当前股价989.90美元（2026年4月24日收盘）。理由：AI需求推动NAND市场转型，峰值周期EPS将达历史数倍，新产能投资仍有限，盈利上调空间大。

关键图表

Exhibit 1: Assuming typical seasonal in March NAND bits are tracking well above seasonal in Q1

Exhibit 2: Key NAND WFE supplier Lam Research continues to see NAND revenues hover at historically low levels

Exhibit 3: Changes to Sandisk estimates

Exhibit 4: SNDK: MS vs Consensus

• Risk Reward – SanDisk Corporation. (SNDK.O)