国信证券 陈曦炳 彭思宇 贾瑞祥 公司研究 业绩点评 益丰药房（603939）：营收增速改善，同店回暖及降本增效支撑利润增长

摘要

公司2026年中报收入稳健增长、Q2收入端明显提速，利润增速继续快于收入，报告维持“优于大市”评级。 2026H1实现营业收入121.30亿元（+3.5%）、归母净利润9.64亿元（+9.5%）、扣非归母净利润9.52亿元（+11.1%）；其中26Q2收入60.45亿元（+5.8%）环比提速，归母净利润4.64亿元（+7.8%）。 老店内生增长与加盟配送业务拓展带动收入，门店网络优化及降本增效兑现：销售费用率23.3%（-1.4pp）、财务费用同比下降29.3%，在毛利率40.3%（-0.2pp）小幅承压下净利率升至8.8%（+0.7pp）。 分业务看零售收入105.07亿元（+3.0%）、加盟及分销12.52亿元（+7.1%），中西成药收入94.09亿元（+5.7%）贡献主要增量；区域上中南（+4.8%）、华北（+4.9%）增长较快，华东（+1.4%）保持稳健。 门店网络恢复净扩张，期末门店15239家、较2025年末净增408家、加盟占比约30.0%，O2O上线直营门店超10000家、互联网业务含税收入16.69亿元（+23.1%）。

主要观点

• 2026H1收入稳健增长且利润增速快于收入：营业收入121.30亿元（+3.5%），归母净利润9.64亿元（+9.5%），扣非归母净利润9.52亿元（+11.1%）

• 26Q2收入端明显提速：单季营业收入60.45亿元（+5.8%），环比有所提速；归母净利润4.64亿元（+7.8%），扣非归母净利润4.59亿元（+9.5%）

• 费用率持续优化：2026H1销售费用率23.3%（-1.4pp）、管理费用率4.5%（+0.1pp）、财务费用率0.5%（-0.2pp）；销售费用同比下降2.5%，财务费用同比下降29.3%

• 毛利率小幅承压背景下净利率进一步改善：2026H1毛利率40.3%（-0.2pp）、净利率8.8%（+0.7pp）；26Q2毛利率40.6%、净利率8.7%

• 零售业务增速回升、加盟及分销增长更快：零售收入105.07亿元（+3.0%，毛利率41.69%、-0.30pp），加盟及分销12.52亿元（+7.1%，毛利率11.99%、+1.02pp）；Q2收入增速改善更多来自零售业务恢复

• 中西成药贡献主要收入增量：收入94.09亿元（+5.7%），毛利率35.66%（+0.04pp）；中药收入10.36亿元（-9.9%），非药品收入13.14亿元（-0.4%）

• 分区域表现分化：中南收入55.99亿元（+4.8%）且毛利率提升0.30pp、经营表现相对较好；华北15.98亿元（+4.9%）但毛利率32.40%（-1.72pp）阶段性承压；华东45.62亿元（+1.4%）保持稳健

• 门店网络恢复净扩张：上半年新增485家、关闭77家，期末总数15239家（直营10663家、加盟4576家），较2025年末净增408家，加盟占比约30.0%；其中自建211家、并购11家、新增加盟店263家

• 线上业务维持较快增长：截至期末O2O上线直营门店超过10000家，2026H1互联网业务实现含税销售收入16.69亿元（+23.1%）

• 经营现金流小幅下滑：2026H1经营活动现金流净额14.54亿元，同比下降7.4%，主要系采购支付的现金同比增加

• 考虑新建门店及门店结构优化节奏，略下调2026-2028年盈利预测：营业收入259.68/277.65/299.16亿元（原266.22/291.15/319.93亿元，+6.3%/6.9%/7.7%），归母净利润19.26/21.73/23.91亿元（原19.58/22.55/25.41亿元，+14.7%/12.9%/10.0%）

• 估值与评级：当前股价对应2026-2028年PE=14.5/12.8/11.7倍，维持“优于大市”评级

论述逻辑

• Q2收入提速（+5.8%）与H1利润快于收入（归母净利+9.5% vs 收入+3.5%）→ 归因于老店内生增长、加盟配送业务拓展带动收入，门店网络优化及降本增效（销售费用率-1.4pp、财务费用-29.3%）持续兑现 → 费用端优化对冲毛利率小幅下滑（-0.2pp），净利率+0.7pp、盈利水平同比提升 → 门店恢复净扩张（净增408家、加盟占比30%）与线上高增（+23.1%）→ 在行业由规模扩张转向高质量发展的背景下，公司“区域聚焦、稳健扩张”策略及数字化、供应链、全渠道能力有望继续支撑市场份额提升 → 虽略下调盈利预测，仍维持收入与利润稳健增长判断，PE 14.5/12.8/11.7倍下维持“优于大市”评级

• 预测调整逻辑：考虑到公司新建门店以及门店结构优化的节奏→略下调2026-2028年盈利预测→但判断公司作为国内领先连锁药房企业，在行业转型背景下有望进一步提升行业地位、维持稳健增长→维持评级不变

关键展望

• 维持“优于大市”评级；按国信评级标准，“优于大市”指报告发布日后6到12个月内股价表现优于市场代表性指数10%以上（A股以沪深300为基准）

• 未来三年预测：2026-2028年营业收入259.68/277.65/299.16亿元（+6.3%/6.9%/7.7%），归母净利润19.26/21.73/23.91亿元（+14.7%/12.9%/10.0%），每股收益1.59/1.79/1.97元，ROE为15.2%/15.8%/16.0%

• 风险提示：行业政策风险、市场竞争加剧的风险、并购门店经营不达预期风险、公司快速发展人力资源摊薄的风险

推荐标的

• 益丰药房（603939.SH）：维持“优于大市”评级，报告日收盘价22.99元，2026-2028E归母净利润19.26/21.73/23.91亿元，对应PE 14.5/12.8/11.7倍；推荐逻辑为营收增速改善、老店内生增长及降本增效支撑利润增长，门店恢复净扩张且加盟占比达30%；报告“合理估值”栏未给出目标价