中邮证券 盛丽华 辛家齐 行业研究 行业定期 mRNA肿瘤疫苗重磅疗法终迎突破，看好相关产业链制药和测序公司

摘要

中邮证券维持医药生物行业“强于大市”评级。 8月19日默沙东与Moderna宣布III期INTerpath-001达到主要终点，intismeran autogene（mRNA-4157，编码至多34种患者专属新抗原）联合K药显著改善完全切除IIB–IV期黑色素瘤患者的无复发生存（RFS）与无远处转移生存（DMFS），为个体化新抗原疗法及mRNA肿瘤治疗领域首个III期阳性结果；此前IIb期KEYNOTE-942五年随访显示联合方案较K药单药复发/死亡风险降低49%（HR=0.510）、远处转移/死亡风险降低59%（HR=0.411）。 报告判断赛道迎来商业化拐点，药品端建议关注云顶新耀、康希诺、石药集团、康方生物，器械端建议关注华大智造。 行业观点方面，AI制药被视为产业链爆发前夜，CXO兼具业绩确定性与估值性价比（2026H1全球投融资267.6亿美金、同比+58.5%），并覆盖创新药、医疗器械、医疗服务、中药、医药商业、原料药等主线。 估值端，截至8月21日申万医药板块TTM估值30.33、相对沪深300估值溢价率124.81%。

主要观点

• mRNA肿瘤疫苗迎里程碑式突破：8月19日默沙东与Moderna宣布III期INTerpath-001达主要终点，mRNA-4157联合K药显著改善完全切除IIB–IV期黑色素瘤患者的RFS与DMFS，为个体化新抗原疗法及mRNA肿瘤治疗领域首个III期阳性结果，报告判断赛道迎商业化拐点。

• 前序数据支撑充分：IIb期KEYNOTE-942/mRNA-4157-P201五年随访显示，mRNA-4157联合K药较K药单药复发/死亡风险降低49%（HR=0.510）、远处转移/死亡风险降低59%（HR=0.411）。

• mRNA具备独特临床价值：适合与ICIs联用、以辅助治疗切入（黑色素瘤/胰腺癌术后复发率高、存在明确未满足需求），多抗原设计单剂可搭载数十种抗原以突破肿瘤异质性，AI深度嵌入药物设计核心环节、头部企业算法能力构成开发壁垒。

• 中国mRNA肿瘤疫苗产业链标的：药品端建议关注云顶新耀（布局最广、进度最快）、康希诺（布局胶质母细胞瘤治疗疫苗）、石药集团（国内唯一经mRNA疫苗商业化检验）、康方生物（个性化疫苗AK154联合PD-1双抗）；器械端建议关注华大智造（覆盖低中高通量测序仪及配套试剂，受益测序增量）。

• 本周A股医药走弱但结构分化：申万医药生物下跌2.38%、跑输沪深300指数1.37pct，在31个申万一级行业中排名第23位；疫苗板块受mRNA催化上涨9.18%居子板块首位，医院板块下跌6.03%垫底。

• AI制药被视为产业链爆发前夜：高效+低成本催生分子验证需求，CRL/药明康德等头部CRO看好“分子井喷”转换为“订单井喷”；NVIDIA与礼来共建AI药物发现联合创新实验室、Anthropic收购Coefficient Bio、OpenAI 2026年计划重金投向生命科学、字节搭建Anew Labs全流程AI制药平台。

• 创新药主线：AI4S进一步点燃产业链，展望27–28年板块将进入继BD后的新一轮全球化定价体系，IO双抗和ADC等出海项目将相继读出全球III期数据或获批；建议关注科伦博泰、翰森制药、信达生物、三生制药、映恩生物、康诺亚、乐普生物。

• CXO兼具业绩确定性与估值性价比：2026H1全球投融资267.6亿美金（同比+58.5%），康龙Q2收入、经调利润分别同比+19.38%、+22.30%，昭衍H1归母同比增长+884.9%；签单旺季集中在Q3末至Q4，下半年临床CRO各业务订单有望优于上半年。

• 医疗器械维持“结构性看多”：投资逻辑由“政策压制”切换至“业绩修复+创新驱动+全球化”，配置顺序为AI+医疗/切入AI产业链重点公司＞手术机器人＞设备更新+国产替代＞脑机接口；华康洁净、奕瑞科技、海泰新光、力诺药包等切入AI及光模块产业链。

• 其余主线观点：医疗服务关注爱尔眼科（持续并购扩大市占率）与固生堂；中药看好佐力药业、方盛制药、以岭药业、三力制药、东阿阿胶、济川药业、华润江中；医药商业推荐益丰药房、大参林；原料药建议关注国邦医药（氟苯尼考出货突破4000吨、同比增速均超30%）与普洛药业（三年内交付商业化订单超60亿元）。

• 港股医药强势、个股表现与mRNA逻辑共振：恒生医疗保健指数上涨5.27%、跑赢恒生指数1.72pct、在12个恒生一级子行业中排名第4；思路迪医药股份周涨49.13%居港股涨幅首位，A股康希诺周涨37.36%。

• 估值回落：截至8月21日申万医药板块TTM估值30.33、较上周下降1.14，相对沪深300估值溢价率124.81%、环比下降7.30pct；化学制药、医疗服务和医疗器械市盈率居子行业前三位。

论述逻辑

• 事件驱动：III期INTerpath-001阳性结果叠加KEYNOTE-942五年随访数据（复发/死亡风险降低49%、远处转移/死亡风险降低59%），首次在III期层面验证个体化新抗原mRNA疗法的临床价值，确立赛道商业化拐点。

• 机制推导：术后辅助治疗肿瘤负荷小、微环境抑制未完全建立，黑色素瘤/胰腺癌术后复发率高存在未满足需求；mRNA多抗原设计与ICIs联用实现1+1>2拓展治疗边界，AI嵌入药物设计环节构成开发壁垒。

• 产业传导：个体化新抗原疫苗商业化放量将带动肿瘤测序与制药产业链，中国制药企业（云顶新耀、康希诺、石药集团、康方生物）与测序设备商（华大智造）有望受益。

• 市场验证：本周疫苗子板块上涨9.18%居申万医药子板块首位、康希诺A股周涨37.36%，行情与产业逻辑互为印证；同时AI4S驱动的分子验证需求带动创新药、CXO与上游产业链景气向上。

关键展望

• 创新药：展望27–28年板块进入继BD后的新一轮全球化定价体系，IO双抗、ADC等出海项目将相继读出全球III期数据或获批上市，部分公司第二成长曲线将迎来PoC，估值有望进一步打开。

• 临床CRO：签单旺季集中在Q3末至Q4，预计下半年板块各业务订单将优于上半年，订单回暖具备持续性；大临床2026H1已呈现量价齐升态势。

• 医疗器械：关注“人工智能+”行动带来的AI+医疗落地催化及切入AI/光模块产业链公司的二波行情、医院设备招投标及设备更新资金落地节奏、中报业绩兑现（订单恢复、海外收入增长、盈利能力改善）、创新器械注册审批与新产品放量。

• 风险提示：创新药研发进度不及预期风险、市场竞争加剧风险、地缘政治风险、政策降价压力超预期风险等。

推荐标的

• 行业评级：医药生物“强于大市”（维持）。

• mRNA肿瘤疫苗产业链（药品端，建议关注）：云顶新耀——布局最广、进度最快，多款肿瘤疫苗在研；康希诺——平台经新冠疫苗验证，布局胶质母细胞瘤治疗疫苗；石药集团——巨石生物端到端平台，国内唯一经mRNA疫苗商业化检验；康方生物——个性化疫苗AK154联合PD-1双抗具迭代潜力。

• mRNA肿瘤疫苗产业链（器械端，建议关注）：华大智造——覆盖低、中、高通量测序仪及配套试剂，有望受益于mRNA肿瘤疫苗带来的测序增量。

• AI制药细分赛道龙头（建议关注）：AI制药——英矽智能、晶泰控股、剂泰科技；蛋白合成表达——金斯瑞、义翘神州、奥浦迈、百普赛斯、近岸蛋白、毕得医药、皓元医药；动物模型验证——百奥赛图、药康生物、南模生物。

• 创新药（建议积极关注）：科伦博泰、翰森制药、信达生物、三生制药、映恩生物、康诺亚、乐普生物，选股以临床数据过硬、BD干扰因素相对少、全球市场参与确定度高的公司为主。

• CXO及上游（建议关注）：药明康德、凯莱英、康龙化成、药明生物、泰格医药、普蕊斯、益诺思、昭衍新药、美迪西；上游高景气赛道龙头百奥赛图、药康生物、奥浦迈。

• 医疗器械（建议重点关注）：切入AI及光模块产业链的华康洁净、奕瑞科技、海泰新光、力诺药包等，配置顺序为AI+医疗/切入AI产业链重点公司＞手术机器人＞设备更新+国产替代＞脑机接口。

• 医疗服务（受益标的）：爱尔眼科——收购估值明显下降，保持每年并购门店/医院节奏，通过持续并购扩大市占率；固生堂——自建与收购并举、门店可复制性强，诊疗偏刚需、需求旺盛。

• 中药（受益标的）：集采/基药政策受益——佐力药业、方盛制药；高基数出清拐点——以岭药业、三力制药；高分红方向——东阿阿胶、济川药业、华润江中。

• 医药商业（推荐标的）：益丰药房、大参林，看好龙头药房凭专业化服务、供应链体系、数字化管理与内控合规在行业加速集中中强者恒强，门诊统筹有望带来业绩增量。

• 原料药（推荐关注）：国邦医药——氟苯尼考出货突破4000吨、盐酸多西环素突破3000吨，同比增速均超30%，2025年拥有销售产品超80个；普洛药业——CDMO三年内将交付商业化订单超60亿元，已跃升为最大毛利贡献板块。