摩根大通：古茗控股（1364.HK）Alpha 生成器 ~ 重申超配

原标题：J.P. Morgan Guming ~ H（1364.HK）Alpha Generator ~ reiterate Overweight

摘要

摩根大通在2026年3月27日发布报告，重申对古茗控股（1364.HK）的超配评级，并将2026年12月目标价从HK$36上调至HK$38。古茗FY25业绩超预期，营收同比增长47%至129.14亿元人民币，调整后净利润同比增长74%至27.06亿元，均超出市场预期45%。管理层宣布末期股息每股0.50港元（派息率44%，收益率2%）。展望2026年，公司指引新开店数量与2025年持平，同店销售稳定，毛利率有望进一步改善。摩根大通上调2026-27年盈利预测21%，预计2025-28年营收和EPS年复合增长率均为19%。

主要观点

• 古茗FY25业绩突出，营收129.14亿元，同比增长47%，调整后净利润27.06亿元，同比增长74%，均超市场预期45%。
• 管理层宣布末期股息每股0.50港元，派息率44%，股息收益率2%。
• 2026年指引：新开店数量与2025年持平（约+500家），同店销售稳定，毛利率进一步上行。
• 门店网络：截至2025年底，门店总数达13,304家，其中82%位于二线及以下城市，44%位于乡镇。管理层预计2026年新开店数量与2025年持平，重点优化现有门店并加速第六代门店推广（目标年底达10,000家）。
• 单店表现强劲：FY25单店GMV同比增长21%至286万元，日均杯数增长19%至456杯，咖啡销售达每店每天80+杯。毛利率提升2.4个百分点至33.0%，调整后净利润率提升3.3个百分点至21%。
• 管理层对2026年毛利率进一步上行有信心，尽管配送补贴退出，仍能维持同店销售在2025年水平。新店盈利能力强劲，近期开店在销售额和净利润上均优于老店。
• 第六代和第七代门店的推广以及咖啡品类的升级预计将支持持续增长和利润率扩张。
• 摩根大通上调2026-27年盈利预测21%，预计2025-28年营收和EPS年复合增长率均为19%。
• 目标价HK$38基于20倍2027年预期市盈率，反映古茗在快速增长行业中的市场份额增长。当前股价低于18倍历史平均市盈率，风险回报具有吸引力。
• 关键催化剂：网络密度持续提升、咖啡品类扩张（从每店每天80杯增至120杯）、以及配送补贴退出下的利润率韧性。
• 风险：消费者口味快速变化、加盟店管理挑战、关键原材料（咖啡、牛奶、茶叶）价格上涨、食品安全等声誉风险。

论述逻辑

古茗FY25业绩超预期，营收和净利润均大幅增长，主要得益于门店网络扩张（净增3,640家）和单店表现提升（GMV增长21%）。管理层对2026年给出积极指引，新开店数量稳定，同店销售稳定，毛利率有望进一步改善。摩根大通认为市场对2026年同店销售增长过于保守，预计盈利上调将触发估值重估。公司通过区域密度策略、供应链优势（冷链配送覆盖97%门店，每两天一次）和低价定位，在快速增长的茶饮和咖啡市场中持续获取份额。上调盈利预测后，目标价基于20倍2027年预期市盈率，较当前股价有49%上行空间。

关键展望

• 2026年新开店数量与2025年持平（约+500家），重点优化现有门店并推广第六代门店（目标年底10,000家）。
• 同店销售预计稳定在2025年水平，尽管配送补贴退出。
• 毛利率预计进一步上行，管理层有信心。
• 咖啡品类扩张：每店每天咖啡销量从80杯提升至120杯。
• 2025-28年营收和EPS年复合增长率均为19%。
• 目标价HK$38（2026年12月），基于20倍2027年预期市盈率。
• 关键验证点：同店销售稳定性、咖啡升级成功、网络密度持续提升。

推荐标的

• 古茗控股（1364.HK）：评级超配，目标价HK$38（2026年12月），基于20倍2027年预期市盈率。理由：行业领先增长、利润率扩张、品牌 momentum。当前股价HK$25.42，较目标价有49%上行空间。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。