全球产业趋势跟踪周报(0831)英伟达业绩指引大幅超预期，国内大模型密集发布

摘要

本期周报双主线聚焦英伟达最新财报与国产大模型密集发布。 英伟达 FY2027 Q2 营收 962.21 亿美元、同比+106%，GAAP 净利润 596.88 亿美元、同比+126%，数据中心收入 890.23 亿美元、同比+117%、占总收入约 92.5%，云厂商积压订单已超 2 万亿美元。 报告认为 ASIC 自研属分层竞争（GPU 2026 年仍占 AI 服务器出货约 69.7%），"循环融资"属真实需求下的提前基建。 国内方面，智谱 GLM-5.3-Flash、阿里 Qwen3.8-Flash-Next、腾讯 Hy4 preview 同周发布，高阶模型能力加速向低成本区间下沉，GLM-5.3-Flash 发布前后全部线上流量由约十万张国产芯片承载、定价约为海外同级模型的四十分之一。 资讯面，1-7 月电子行业利润同比+1.1 倍、集成电路行业利润同比+18.5 倍，长鑫科技上半年净利润 776.05 亿元同比扭亏，建滔积层板年内第七次涨价；美联储主席沃什警告通胀并未真正放缓、重申 2%目标坚定不移。 上周全球股市涨多跌少，金融、材料、信息技术表现较好，医疗保健、能源、房地产表现一般。

主要观点

• 英伟达 FY2027 Q2 营收、利润全面超预期：营收 962.21 亿美元同比+106%、环比+18%，GAAP 净利润 596.88 亿美元同比+126%，GAAP 摊薄 EPS 2.46 美元同比+128%，Non-GAAP 摊薄 EPS 2.22 美元同比+120%，高基数下仍处高增长周期

• 数据中心为绝对核心：Q2 收入 890.23 亿美元、同比+117%、占总收入约 92.5%，其中 ACIE 收入 403.13 亿美元、同比+138%；积压订单超 2 万亿美元，前五大 Hyperscalers 资本开支 2026 年接近 8000 亿美元、2027 年达 1.3 万亿美元，AWS 将于 2027-2028 年额外部署 200 万颗 GPU，NeoCloud 年底装机 8GW（2025 年底约 3GW）

• 业绩指引大幅超预期：管理层罕见给出 FY2028 收入增长约 70%展望，明显高于分析师此前约 44%的平均预期；Q3 收入指引 1080 亿美元（区间 1058.4 亿至 1101.6 亿美元），环比+约 12%，且明确未假设中国数据中心计算收入，达标对应约 89% 同比增长

• 毛利率是最需审慎的指标：Q2 GAAP 与 Non-GAAP 毛利率均为 75.0%，Q3 指引 74.0%±50bp，公司预计 FY2027 Q4 触底至约 71%-72%、FY2028 稳定在 72%-73%区间，下行主因 HBM 及存储器涨价、Rubin 初期系统爬坡和更高整机交付成本

• 承诺与担保是本次披露中风险属性最强的内容：截至 2026 年 7 月 26 日未来额外承诺合计 560 亿美元（AI 云协议 360 亿+第三方数据中心租赁 200 亿）；最大总担保敞口 1085 亿美元，其中与 SB Energy 担保锁定约 4.25GW 容量、担保上限 1050 亿美元，客户为 OpenAI

• ASIC 自研冲击呈分层竞争而非整体替代：TrendForce 预计 2026 年 AI 服务器出货量增速达 31%；GPU 在 AI 服务器出货占比 2023-2025 年由 72.2%升至 75.9%，2026 年预计回落至 69.7%，仍接近七成

• 管理层正面回应"AI 循环融资"质疑：承认外界存在相关描述，但认为属于重大计算平台迁移中的基础设施建设安排，争议最终会回到 AI 应用 ROI 和数据中心利用率验证

• 智谱 GLM-5.3-Flash（8 月 26 日上线开源，即匿名模型 Ox-Alpha）：MoE 架构总参数 320B、激活 18B；Terminal-Bench 2.1 得 84.3 分，DeepSWE v1.1 得 63.4 超越 Claude Opus 4.8 的 58.0，AutomationBench 由前代 26.2 升至 48.8，能力未因 Flash 定位降级、已进入全球前沿区间

• 国产 AI 芯片大规模推理商业可行性获验证：GLM-5.3-Flash 发布前后全部线上流量由约十万张国产芯片承载，OpenRouter/OpenCode 调用量分别为 23.2T 与 43T、均居第一且超第二名一倍；正式上线定价约为海外同级模型的四十分之一，智谱通过软件优化将同一硬件服务性能提升至基线三倍

• 阿里 Qwen3.8-Flash-Next（8 月 26 日发布开源）：主模型参数 125B、另挂 51B N-gram Embedding、每 token 仅激活 6B；训练成本低于 Qwen3.7-Plus 的九分之一；定价每百万 tokens 输入 0.8 元、输出 2.7 元，较 Qwen3.8-Max 下降超 90%；GDN+QSA 架构下 10 万上下文 Prefill 吞吐达 Qwen3.7-Plus 的 8.6 倍

• 腾讯 Hy4 preview（8 月 28 日发布开源）：总参数 770B、单次推理激活 49B、支持 1M 上下文（上一代为 295B/21B/256K）；Terminal-Bench 2.1 由 70.8 升至 85.4，DeepSWE 由 28.0 升至 64.3；Arena.ai Code Arena WebDev 以 1633 分暂列约第 5、开源模型约第 3；定价输入每百万 token 6 元、输出 18 元

• 国内产业景气数据佐证算力链量价齐升：1-7 月电子行业利润同比+1.1 倍、拉动规上工业利润增长 9.3 个百分点，集成电路行业利润同比+18.5 倍、对电子行业利润增长贡献率超八成；同期长鑫科技上半年营收 1503.1 亿元同比+873.64%、净利润 776.05 亿元扭亏为盈，建滔积层板年内第七次涨价

论述逻辑

• 报告以英伟达财报作为科技股风险偏好与 AI 产业景气度风向标切入：Q2 收入、利润、数据中心业务与下季指引全面高于市场预期，核心增量来自 Blackwell Ultra 基础设施放量及 Vera Rubin 进入量产周期，由此验证 AI 基础设施需求强劲

• 需求验证进一步延伸到客户结构变化：ACIE 同比+138% 表明 AI 资本开支由头部云厂商扩展至国家、区域云、企业和工业客户，正面含义是潜在市场范围显著扩大，风险在于部分 ACIE 客户资产负债表弱于大型云厂商、对融资环境和算力租赁价格更敏感

• 供给与需求错位推导指引逻辑：客户需求预测支持更高增长，但内存、代工、先进封装和系统级交付仍构成供给瓶颈且持续至 FY2028 末，因此 FY2028 约 70% 增速并非需求上限；同时 HBM 及存储涨价压制毛利率，形成 Q4 触底 71%-72% 的路径

• 针对市场两大深层担忧逐层辨析：ASIC 自研属分层竞争而非整体替代（GPU 仍占 AI 服务器出货近七成）；循环融资属真实需求下用自由现金流、融资平台和信用支持帮助前沿实验室获得算力、土地、电力资源的提前基建，风险有限

• 由海外算力景气映射到国内模型生态：大模型竞争更重视性能、推理效率与实际应用价值的平衡，低激活参数、稀疏化架构及更高效推理机制成为共同方向，智谱、阿里、腾讯三款新模型以架构创新大幅压降训练与推理成本，国产芯片借大规模真实流量检验证明商业可行性

• 宏观数据佐证景气传导：随"人工智能+"加快拓展、算力需求持续扩张，相关产品需求增加拉动价格上涨，带动电子行业利润高速增长，集成电路利润+18.5 倍成为主要支撑

关键展望

• 英伟达 Q3 收入指引 1080 亿美元（区间 1058.4 亿至 1101.6 亿美元），较 Q2 环比+约 12%，达标对应约 89% 同比增长；指引明确未假设中国数据中心计算收入，增长主要来自美国和海外非中国市场

• FY2028 展望：收入增长约 70%；毛利率在 FY2027 Q4 触底至约 71%-72% 后，FY2028 稳定在 72%-73% 区间；供应瓶颈预计持续至 FY2028 末，70% 增速并非需求端上限

• 增长节奏两段式接力：管理层预计 Q3 增长主要由 ACIE 推动，Hyperscale 将在 Q4 和 FY2028 随 Rubin 供给增加重新加速

• 需求侧锚点：前五大 Hyperscalers 资本开支 2026 年接近 8000 亿美元、2027 年达 1.3 万亿美元；AWS 2027-2028 年额外部署 200 万颗 GPU（覆盖 Blackwell Ultra、Rubin 和 Rubin Ultra）；NeoCloud 年底总装机容量达 8GW

• 财报会增量前瞻：当前无约束真实市场需求可达 100% 增速；从 Blackwell 迭代至 Vera Rubin，单吉瓦算力对应市场空间从 180 亿美元升至 400 亿美元；AI 算力供给短缺格局至少延续至 2028 财年末；存储芯片价格明年还会继续走高

• 太空算力时间表：SpaceX 首批搭载英伟达芯片的 AI 卫星将于明年第四季首次发射，2028 年实现大规模部署

• 宏观政策变量：美联储主席沃什在杰克逊霍尔年会表示通胀并未真正放缓、目前金融环境不具限制性，决策层将推动通胀率恢复 2% 目标，利率是完成使命的主要工具

• 风险提示：经济数据不及预期，政策理解不全面，海外政策超预期收紧

推荐标的

• 本篇为策略定期报告，未给出个股评级或目标价；核心跟踪标的为英伟达，其财报被定位为判断科技股风险偏好和 AI 产业景气度的重要风向标

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