高盛 比亚迪（002594）：26年第二季度初评：净利润符合预期，更高的息税前利润抵消了外汇减值损失

摘要

高盛对比亚迪2Q26业绩的初评结论是净利润符合预期：收入/毛利/营业利润相对高盛预测为-10%/-7%/+18%，净利润较GSe/彭博一致预期分别为-3%/+3%。 收入不及预期主要因经销商返利高于预期拖累汽车及相关收入（-12% vs. GSe），手机部件及组装收入亦低于预期（-5% vs. GSe）。 净利润同比+30%、环比+102%，但被2Q26约28亿元的外汇损失（1Q26为12亿元）、信用减值及其他投资损失部分抵消；1H26研发资本化金额56亿元、资本化比例升至19%。 高盛维持买入评级（APAC确信名单），基于DCF（WACC 10.8%、TGR 2.0%）的12个月目标价为A股137元、H股134港元，对应上行空间49.7%/46.8%。

主要观点

• 2Q26净利润符合预期：收入/毛利/营业利润/净利润相对高盛预测为-10%/-7%/+18%/-3%，净利润较彭博一致预期+3%

• 毛利率18.9%超预期（GSe/一致预期为18.1%/18.6%），得益于BOM成本管控，抵消原材料与存储器成本上涨；毛利同比+12%、环比+30%

• EBIT较GSe +18%（同比+262%、环比+153%），主因研发费用低于预期（同比-22%、-22% vs. GSe）

• 1H26资本化研发金额56亿元、研发资本化比例升至19%（1H25/2H25为4%/13%）；按同口径拆分，2Q26资本化研发约29亿元

• 净利润同比+30%、环比+102%，但2Q26外汇损失约28亿元（1Q26为12亿元），叠加信用减值与其他投资损失构成拖累

• 比亚迪A/H股价低于历史平均12个月远期市盈率，高盛认为具备吸引力，维持买入评级

• 评级买入（APAC确信名单），12个月DCF目标价A股137元、H股134港元（WACC 10.8%、TGR 2.0%，H股目标价折让10%）；A股现价91.49元、上行49.7%，H股现价91.25港元、上行46.8%

• 高盛预测：2026-2028E收入（Rmb mn）906,058.3/1,021,025.4/1,141,401.3，EPS（Rmb）4.33/6.29/7.60；当前市值8,341亿元

• 催化剂为销量强劲、海外市场突破、季度业绩；下行风险为电动车竞争加剧、海外扩张慢于预期、外供电池销售低于预期

• 高盛预计投资者关注五大问题：本季收入低于预期的原因、二代刀片电池新车型需求与电池产能爬坡、海外销售展望与本地化生产（含出口退税可能取消、PHEV关税上调）、3Q26/4Q26毛利率与净利率走势、动力电池外销与储能业务

论述逻辑

• 2Q26收入较GSe低10%（经销商返利偏高+手机部件组装偏弱）→ 但BOM成本管控推动毛利率升至18.9%、超出GSe与一致预期

• EBIT大超预期 → 抵消2Q26约28亿元外汇损失、信用减值与其他投资损失 → 净利润最终符合预期（-3% vs. GSe / +3% vs. 彭博一致预期）

• 单季业绩验证长期逻辑：海外贡献增量销量与利润为主、总销量向750万辆增长 → A/H估值低于历史平均远期市盈率 → 维持买入及DCF目标价A股137元、H股134港元

关键展望

• 3Q26/4Q26毛利率与净利率走势是后续关键验证点（高盛列出的投资者核心问题之一）

• 二代刀片电池新车型需求与电池产能爬坡进展待管理层更新

• 海外销售展望、本地化生产策略、出口退税可能取消及PHEV关税上调是外部关键变量

• 动力电池外销与储能系统业务的管理层态度为待验证方向

• 12个月目标价：A股137元（现价91.49元、上行49.7%）、H股134港元（现价91.25港元、上行46.8%）；催化剂为强劲销量、海外突破与季度业绩

• 下行风险：电动车竞争加剧、海外扩张慢于预期、外供电池销售低于预期

推荐标的

• 比亚迪A（002594.SZ）：买入（APAC确信名单），12个月目标价Rmb137，现价Rmb91.49（2026年8月27日收盘），上行空间49.7%；理由：海外市场成为第二增长引擎、A/H估值低于历史平均远期市盈率

• 比亚迪H（1211.HK）：买入，12个月目标价HK$134，现价HK$91.25，上行空间46.8%；目标价基于DCF（WACC 10.8%、TGR 2.0%），H股较A股折让10%

• 高盛中国汽车覆盖范围（本报告未逐一给出评级）：比亚迪A/H、福耀玻璃A/H、广汽集团A/H、禾赛ADR/H、理想汽车ADR/H、敏实集团、蔚来ADR/H、宁波拓普、上汽集团、小鹏ADR/H、浙江零跑