瑞银证券 新和成 002001 二季度实现净利润21.8亿元，低于我们预期

摘要

业绩未达预期或因长协安排下公司蛋氨酸/维生素实现价格较市场价有较大差距，且6月山东固体蛋氨酸工厂停产检修影响销量。 分板块看，上半年营养品收入同比+22%至88亿元、毛利率降0.9个百分点至47%，香精香料收入同比降4%至20亿元、毛利率降5个百分点至49%；二季度毛利率环比升3个百分点至46%，而同期国内蛋氨酸均价环比+80%至44.1元/千克、维生素A/E均价环比+33%/+45%，印证实现价与市场价的差异。 三季度以来国内蛋氨酸/维生素A/维生素E均价环比-29%/-38%/-26%，但瑞银认为部分长单价格或在三季度兑现，预计三季度业绩波动幅度或低于主要产品市场价格波动；近期维生素A/E价格底部小幅反弹，受莱茵河水位下降相关消息驱动。 项目方面，天津尼龙产业链项目土建基本完成、设备开始安装，PPS四期落地建设。 瑞银将2026/27/28年EPS预测下调18%/5%/7%至2.61/2.68/2.72元，目标价由46.40元下调至41.70元（DCF，WACC 6.6%不变，对应16倍2027E PE），维持买入评级，对应预测股价涨幅43.1%、预测股票回报率47.2%。

主要观点

• 上半年营业收入131.3亿元、同比增长18.3%，净利润40.1亿元、同比增长11.3%

• 业绩低于预期或因长协下实现价格与市场价格差距较大，且6月山东固体蛋氨酸工厂停产检修影响销量

• 上半年营养品收入同比+22%至88亿元、毛利率降0.9个百分点至47%；香精香料收入同比降4%至20亿元、毛利率降5个百分点至49%

• 二季度毛利率环比仅提升3个百分点至46%，远小于同期市场价涨幅（国内蛋氨酸均价环比+80%至44.1元/千克，维生素A/E均价环比+33%/+45%），体现实现价与市场价脱节

• 主要子公司上半年净利润：新和成氨基酸20亿元、新和成精化科技6亿元、新和成药业7亿元

• 三季度以来国内蛋氨酸/维生素A/维生素E均价环比-29%/-38%/-26%；因部分长单价格或在三季度兑现，瑞银预计三季度业绩波动幅度或低于主要产品市场价格波动

• 近期维生素A/E价格底部小幅反弹，主要受莱茵河水位下降相关消息驱动

• 新项目推进：天津新材料尼龙产业链项目土建装置基本完成、设备陆续到货安装，PPS四期项目落地建设

• 瑞银将2026/27/28年EPS预测由3.20/2.82/2.91元下调18%/5%/7%至2.61/2.68/2.72元，市场预测为2.78/2.79/2.96元

• 目标价由46.4元/股下调至41.7元/股，基于DCF估值法（WACC 6.6%不变）、对应16倍2027E PE，维持买入；预测股价涨幅43.1%、预测股票回报率47.2%、预测超额回报率40.4%

• 瑞银量化研究回顾对新和成未来六个月行业结构、监管/政府环境、近3-6个月股票状况、下期EPS相对一致预期及盈利风险偏向均给出3分（中性/不变）

论述逻辑

• 二季度净利润低于预期 → 归因于长协下蛋氨酸/维生素实现价与市场价差距较大，叠加6月山东固体蛋氨酸工厂停产检修影响销量

• 二季度公司毛利率环比仅+3pp至46%，而同期蛋氨酸市场价环比+80%、VA/VE +33%/+45% → 验证公司实现价格与市场价格存在差异

• 三季度市场价回落（蛋氨酸/VA/VE环比-29%/-38%/-26%）但部分长单价格或在三季度兑现 → 推断三季度业绩波动幅度或低于产品市场价格波动

关键展望

• 持续关注莱茵河运输情况及其对维生素价格的影响

• 部分长单价格或在三季度兑现，三季度业绩波动幅度或低于主要产品市场价格波动

• 天津新材料尼龙产业链项目设备陆续到货开始安装，PPS四期项目落地建设，为后续增量看点

• 12个月评级买入、目标价Rmb41.70（之前Rmb46.40）；2026-2028E EPS为2.61/2.68/2.72元，2026-2030E净利润（UBS）为8,024/8,225/8,347/8,606/8,929百万元

• 主要风险：下游饲料行业疫病拖累维生素需求、维生素合成技术革新改变行业格局、经济滑坡拖累香精香料需求、蛋氨酸或PPS/PPA新建产能建设进度不及预期、灾害或不可抗力影响产能