汇丰：台积电：增加资本支出压力推动长期增长

原标题：TSMC (2330 TT) – Buy: Increasing capex pressure to drive long-term growth

摘要

汇丰维持对台积电的买入评级，目标价从TWD2,800上调至TWD3,350，隐含38.7%上行空间。报告预计台积电2Q26毛利率达68%，略高于指引区间65.5-67.5%及市场预期67.0%，但2H26毛利率压力持续，预计3Q26毛利率降至67%。汇丰将2027年资本支出预估从USD70.6bn大幅上调至USD80.2bn，但仍认为不足以解决先进制程产能紧张。敏感性分析显示，若2027年资本支出增至USD85-100bn，2029年营收可在25% CAGR基础上额外增长4-19%。2026/27年EPS预估分别上调5%/14%，高于市场预期2%/6%。

主要观点

• 台积电2Q26业绩预计小幅超预期，毛利率68%高于指引及市场预期。
• 3Q26营收预计环比增长12%（市场预期9%），AI为主要驱动力。
• 2H26毛利率面临海外设施及2nm量产等逆风，预计3Q26毛利率降至67%。
• 下一次涨价预计在2027年初之前不会发生。
• 台积电持续扩张先进制程产能，通过新设施及成熟制程资源重新分配。
• 预计2027年2nm/3nm产能同比增长78%/41%。
• 2027年营收预计同比增长36%（2026年预计增长38.6%，管理层指引30%）。
• 2024-28年营收CAGR预计为34%（美元计），高于管理层2024-29年CAGR 25%的指引。
• 2026年资本支出预计在指引区间高端USD56.5bn，不排除升至USD60bn。
• 2027年资本支出预估上调至USD80.2bn，但仍可能不足以解决产能紧张。
• 敏感性分析显示，若2027年资本支出增至USD85-100bn，2029年营收可额外增长4-19%。
• 维持买入评级，目标价TWD3,350基于2027年EPS TWD135.81的25倍PE（此前27倍），因预期英特尔竞争加剧。

论述逻辑

台积电2Q26业绩小幅超预期 → 但2H26毛利率压力持续 → 公司需持续扩张先进制程产能以应对紧张 → 资本支出压力上升 → 汇丰上调2027年资本支出预估至USD80.2bn → 但该水平仍可能不足 → 敏感性分析显示更高资本支出可带来2029年营收额外增长 → 上调EPS预估及目标价 → 维持买入评级。

关键展望

• 台积电将于2026年7月16日公布2Q26业绩。
• 下一次涨价预计在2027年初。
• 2027年资本支出指引预计在2027年1月4Q26业绩时给出。
• 若台积电不显著增加整体产能，英特尔、三星等竞争对手可能获得份额，限制股价重估空间。
• 更积极的资本支出策略可提升长期营收CAGR，高于此前25%的指引。

推荐标的

• 台积电 (2330 TT)：买入，目标价TWD3,350（此前TWD2,800），当前股价TWD2,415（2026年7月9日），上行空间38.7%。理由：产能扩张及涨价推动长期增长，但需关注英特尔竞争风险。

关键图表

图1. 台积电2026年第二季度业绩预览

图2. 台积电资本支出（百万美元）预估比较

图3. 台积电每台EUV设备新增产能

图4. 基于增量2纳米产能的敏感性分析

图5. 汇丰预测调整及与市场共识比较

图6. 台积电季度及年度损益表（百万新台币）

图7. 台积电远期市盈率

图8. 本报告提及的公司